序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇國際投資風險論文范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

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【關鍵詞】國際投資 實驗實踐教學 網絡平臺實驗教學 學科競賽

一、文獻綜述

目前關于高校經濟管理學科實驗教學模式的探討較多，如衛慧平（2010）認為高校經濟管理學科實驗教學模式按實驗內容劃分，可分為自主型、合作和研討型實驗教學模式三類別，按實驗技術層次劃分，可分為傳統的實驗室教學模式，網絡實驗教學模式，社會實踐教學模式[1] 。吳凡和潘峰（2012）提出了國際商務實務模擬課程的4Cs教學模式，即Case study案例教學法，Computer support電腦輔助教學，Counseling instructing校外實務導師咨詢性指導，Cooperation &Competition合作與競爭互動[2]。NS Cardell，R Bartlett（1996）探討了大學本科經濟學的實驗教學模式[3]，Gyorgy，K.研究了企業金融課的實驗教學方法[4]。

國際投資實驗或實踐教學模式的相關研究仍然較少，南雪峰（2013）提出除了傳統的教學模式，也可以嘗試讓學生投入最低限度的實際資金進行階段性國際投資實戰，或組織專題講座（由跨國公司、金融機構的專職人員講解現實中國際的流程和注意事項），或進行分組小論文寫作等形式的實驗教學模式的創新[5]。李輝，侯志銘，高嘉琳（2014）等提出了利用最新國際投資案例設計問題引導學生進行討論或由學生分組自選跨國公司對外投資的案例制作PPT進行課堂演示和講解等方法[6]。程金亮（2014）提出國際直接投資部分的實驗教學可以嘗試體驗式教學，讓學生通過角色體驗來了解國際投資的真實過程，打破傳統的以老師和黑板為主體的教學模式，探索師生互為主體的新型模式，尊重學生的主體學習地位[7]。Chen Xiaoying，Yur-Austin Jasmine（2013）探討了國際投資學課程中模擬投資組合項目的教學意義[8]。

總之，國際投資實驗和實踐教學模式的探討還不夠深入和全面，也沒有形成成熟的體系，因此需要結合國際投資在世界經濟發展中的地位上升和投資形式不斷創新的背景，積極創新相關實驗實踐教學模式。

二、傳統的國際投資課程實驗實踐教學模式存在的問題

（一）國際投資學課程地位低導致國際投資實驗實踐教學不受重視

國際投資學作為證券投資學、國際經濟學、國際金融學和國際貿易學等多學科相關的交叉學科，是國際經濟與貿易專業和國際金融專業的一門重要選修課。但根據筆者抽樣調查，發現一些高校的國際經濟與貿易專業和國際金融專業人才培養方案中，30%的方案并沒有把國際投資學課程納入教學計劃，常用投資學、證券投資學、跨國公司經營與管理等課程代替。即使是在納入教學計劃的方案中，只有40%左右的高校單獨開始國際投資實踐課或實驗課，且國內現有經典的《國際投資學》教材體系偏重理論性和學術性，體現了國際投資學教學重理論輕實踐的特征。

（二）教學項目定位不明或內容不全面

其一，根據對相關教學大綱的抽樣調查，已經開設的國際投資實驗或實踐教學課程中，大部分仍然存在教學項目定位不明確或內容不全面的問題，如有的教學大綱強調一般性的國內市場證券投資和金融投資項目，沒有國際證券市場或國際投資的內容，國際化環境模擬的特色沒有體現出來；而有的教學大綱的實驗實踐項目和內容雖然體現了國際性特色，卻片面的退化為外匯投資實驗課程、國際金融與外匯投資實驗課、跨國公司經營與管理實驗（跨國公司實物資產的取得方式-跨國并購、國際投資環境評價和中國企業海外上市等）或國際直接投資案例教學課（招商引資策劃方案和投資環境分析）等項目，忽視了如美股投資，國際指數期貨，黃金交易等國際間接投資項目和內容。其二，根據對國際投資實驗實踐教學軟件或教學系統的抽樣調查，筆者發現有的國際投資實驗實踐課程使用網絡版金融實驗室，提供的實驗項目只有跨國公司經營與管理、投融資等相關內容，實驗項目只有公司風險和風險管理，公司治理，公司融資及財務管理，金融投資行業專業課程等。某國際投資實驗實踐教學課程只使用一套外匯交易模擬系統從事國際金融外匯模擬實驗，或利用某金融軟件高校金融實驗室進行國際金融與投資模擬實驗，實驗項目只有股票、商品期貨、外匯模擬交易、黃金等間接投資內容，而且股票和商品期貨產品類別只限于國內證券市場等產品，沒有國際化特色。其三，根據實驗內容的語言環境而言，多為中文，缺乏雙語甚至全英文的實驗環境。因此，現有國際投資實驗實踐教學課程存在國際化特色不明確和內容不全面的問題，且缺乏教學內容全面的國際投資實驗教學軟件。

（三）實驗項目創新性不足

一方面，從實驗項目的特征來看，現有國際投資實驗實踐項目中多為驗證性和設計性項目，如證券，外匯等間接投資和跨國公司經營與管理等直接投資等，實驗指導書和實驗報告格式較固定，而探究性項目和創新性項目較少。另一方面，從實驗中學生是否合作的角度來看，自主型實驗較多，合作型和研究型實驗較少。如證券投資主要是使學生了解注冊開戶、證券發行、證券交易委托方式、證券投資基本面分析、證券投資技術分析、模擬交易、證券分析軟件系統的使用等方面的基本操作技能，跨國公司海外并購或海外上市主要學習國外投資環境和政策、海外并購或海外上市的政策和流程、投資風險分析等內容。而如國際商務談判這類多角色合作或競爭實驗的項目較少，跨國公司經營戰略或投資風險分析等研討性項目較少。

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論文關鍵詞：中小企業;對外投資;風險 

 

以鄉鎮企業為代表的中國中小企業直到20世紀80年代才得以迅速發展，盡管中小企業在中國經濟中有著重要的地位，但其在國內市場上一直居于劣勢地位。世界經濟的全球化趨勢為中小企業開展海外投資提供了機遇和動力，但據有關專家保守估計，2009年中小企業海外投資項目多為損失慘重。如何正確認識對外投資風險，及時進行風險應對、風險防范，已經成為中小企業迫切需要解決的問題。 

1 中小企業對外投資的必要性 

國際間競爭及生產分工協作日益全球化。經濟全球化促進了資金、商品和資本的全球流動，中小企業的競爭對手不再局限于國內大型企業，它還包括國外的大型公司和中小企業。為應對全球化帶來的嚴峻挑戰，實現跨國經營和海外投資成為中小企業必然的發展趨勢。 

中小企業所處行業競爭性相比于大型企業更強。有統計資料顯示，處于競爭不太激烈的行業（如石油工業、航空航天工業等）中的企業幾乎全部屬于大型企業，而中小企業幾乎百分之百處于競爭性行業。毫無疑問，中小企業在國內處于行業較為劣勢而企業自身實力不強的雙重壓力之下。 

世界范圍內貿易壁壘的增加。2008年的金融危機爆發之后，全球經濟愈發不景氣，世界范圍內彌漫著貿易保護主義氣氛。貿易壁壘的增加極大阻礙了中小企業的出口，開展海外投資，實現當地生產、當地銷售是應對全球日益加強的貿易壁壘的一個有效方法。 

市場的激烈競爭、行業的劣勢、貿易壁壘的增加，已經威脅到中小企業的生存與發展。市場、原材料、技術等方面的問題都要求企業主動“走出去”。這不僅有利于其開拓國際市場，實現資源的全球配置，更可以讓中小企業學習海外先進技術和管理經驗，提高企業自身的國際競爭力，最終改變目前所處的不利形勢，謀求企業的長久發展。 

2 “溫州哈杉”對外投資微觀風險分析 

任何投資都是有風險的，投資收益與投資風險如影隨形。對中小企業而言，投資也像一把雙刃劍，風險與收益并存，但其風險又具有它自身的獨特性。 

哈杉鞋業有限公司（以下簡稱“哈杉”）是集研發、生產、銷售為一體的溫州首家跨國公司，于1991年以手工作坊起步。1995年，哈杉開始進軍俄羅斯市場，并與當地溫州同行展開了激烈的價格戰，后受到俄羅斯貿易壁壘的嚴重打擊，致使企業無法在俄羅斯打開市場。為了擺脫中國制造業在世界市場上無休止的價格戰和同質化競爭以及繞開各國反傾銷政策，哈杉選擇在海外建廠。哈杉最大的海外投資是于2001年在尼日利亞建立的哈杉大西洋實業有限公司。 

2.1 資金短缺，導致項目無法實施 

2008年金融危機的發生，使部分實體企業轉向資本市場的投機活動，而哈杉堅持著自己的生產計劃。2009年，溫州當地一家商業銀行突然中斷哈杉2000萬元的貸款，這一資金鏈的斬斷，直接減慢了哈杉的發展進度。當時，哈杉還在制定其在尼日利亞下半年一倍甚至兩倍的生產計劃，銀行的終止貸款讓哈杉措手不及，哈杉不得不縮小其海外生產的規模。資金短缺且融資困難目前已成為制約中小企業對外投資最為突出的瓶頸。我國商業銀行對中小企業發放貸款的依據主要是產品有市場，企業有效益。對于生產型的中小企業而言，如果暫時出現銷售困難、市場前景不好，就難以獲得貸款。在居高不下的通貨膨脹率下，金融機構更是減少對中小企業的信貸支持，將有限的貸款額度給予大型企業。在直接融資方面，對中小企業的限制要比大型企業更為嚴格。因而，中小企業不僅不能獲得規模擴張所需資金，在技術改造、設備更新方面的資金更是十分匱乏。融資渠道的受限，讓中小企業的對外投資項目很可能由于資金需求無法得到滿足而無法實施。 

2.2 產品科技含量低，缺乏國際競爭力 

哈杉初期以接受代工生產（original equipment manufactures）訂單為主要業務，它維持了哈杉的初期發展。2000年以后，哈杉每年可以接到的代工訂單數漸漸減少，企業利潤因此下降，oem業務已經不能再作為該企業的核心業務。于是，哈杉轉向自主生產普通男鞋，欲以低價銷售策略占領國內市場和國外市場。隨著溫州的意爾康、奧康等具有其自身品牌的制鞋企業走向海外市場，哈杉的低價鞋漸漸失去吸引力。哈杉的產品滯銷，市場份額漸漸縮小，企業陷入危機。我國中小企業大多數屬于以半機械化為主的勞動密集型企業，企業投入技術開發的經費約占全國研究經費的40%，遠遠低于發達國家70%的水平。產品技術科技含量低、技術創新能力差、產品技術容易被模仿是中小企業普遍的缺點。同時，我國中小企業的對外直接投資主要屬于防守型，目的多是轉移國內過剩的生產能力，因此企業在對外投資時，缺乏品牌意識，不具備核心競爭力。低價取勝的經營模式也導致了市場所在國、地區的反傾銷行為，使得許多產品的海外市場喪失殆盡。 

2.3 缺少具有國家化經營能力的人才，企業管理水平低、缺乏戰略眼光 

2005年，哈杉生產的鞋大部分滯留在尼日利亞的倉庫中，經過調查發現并不是尼日利亞沒有自我消化的能力，問題出在管理層。哈杉的管理層自信可以處理好與當地合作者的高管之間的關系，而事實上哈杉管理層在與多家零售商簽訂合同時存在爭論，簽訂合同后，零售商故意減少該企業產品的上架率。我國中小企業的投資策略主要是國內員工的海外經營。目前中小企業對外投資還處于初級階段，還沒有完成海外投資的當地化，大部分的投資是簡單的將國內員工轉移到海外。中小企業人員國際化素質普遍不高，尤其是在國際營銷、國際標準規范、國際投資等一些對外投資的關鍵條件方面，企業缺乏優秀人才。這恰恰與企業開展國際化經營須有通曉國際慣例、熟悉國際市場規律及國際貿易法則的管理經驗豐富、善于把握國際市場動向的復合型經營管理人才的要求相違背。中小企業依靠管理人員的市場經驗和直覺把握市場，因而容易作出不科學的決策，難以形成自己的國際化營銷模式和建立穩定的消費群體，更難以與其它國際經濟實體進行競爭。 

2．4 市場信息反映不暢，信息反映機制缺失 

中小企業的海外投資在與東道國企業展開競爭時，往往由于信息的不對稱，在競爭中處于劣勢，這加劇了決策風險以及經營風險。企業在對外投資中若購銷渠道不暢，則易將企業帶入絕境，增加企業的破產成本、減少企業的經營收益。哈杉在尼日利亞建廠的初期，為了降低市場調研的成本，企業主要依靠上游和下游合作者來了解市場狀況。依靠二手信息來了解市場，使哈杉只能掌握滯后的信息，企業多次錯失快速進行產品調整的時機。企業對外投資是一個長久持續的過程，中小企業必須全程進行監督，快速洞悉國際市場，充分預測市場變化。而我國中小企業沒有實現企業的信息化，未建立信息反應系統，國際市場信息收集比較滯后，信息資料的處理和反饋功能比較弱，缺乏對國際市場全面、動態的了解。一方面，讓企業難以及時掌握對市場所反映的信息，失去對市場潛在發展機會的把握，阻礙了自身的國際化進程，另一方面也可能讓企業錯失退出市場的時機，尤其是在投資項目出現虧損時，不能及時進行商業止損。 

3 對外投資的風險控制對策 

在任何投資中，風險都是客觀存在而不以人的意志為轉移的，但風險又是可控的。中小企業可以通過正確地認識風險并采取相應防范和管理措施，使風險降到最小的程度，實現自身利益的最大化。 

3.1 融資多元化，并編制資金預算 

在國內不能保證資金需求的情況下，中小企業更應該實現融資多元化，靈活運用各種融資渠道和金融工具，拓寬資金來源渠道和降低融資風險，盡量在東道國進行融資，尤其是境外企業所需短期流動資金。這樣既能滿足資金需求又因為使用同一幣種，規避了匯率風險。同時，在遭遇資金緊缺的困難下，編制詳盡的投資預算、進行投資全程控制對于中小企業來說顯得尤為重要。中小企業在做出投資決定之前必須根據投資對象和投資方案編制詳盡的預算，確定可能需要的資金量。預算的編制必須做到方法科學、內容全面，防止因為事前低估所需資金量，事中又無法保證隨時有額外資金的支持，最終導致投資項目的失敗。哈杉于2006年已將重心轉移至銷售、研發上，但是其仍保留小部分傳統的加工貿易，目的是利用加工貿易資金回籠快的優勢，為企業周轉提供資金。同時哈杉也積極和當地的政府、金融機構溝通，實現在投資地的融資計劃。 

3.2 加快技術創新，培育核心競爭力 

中小企業能否走向國際市場并保持長期穩定的競爭優勢，關鍵在于企業是否能形成并保持核心競爭力。只有著眼于培育企業的核心資產，打造企業的核心競爭力，大力開發核心產品和核心技術，中小企業才能在國際競爭中取得一席之地。2003年，哈杉開始意識到品牌的力量以及名牌產品必須有一個過硬的技術力量作支撐，企業提出了由產品走出去轉變為整體走出去的理念。為突破款式設計的瓶頸，2004年哈杉通過收購意大利著名鞋企威爾遜公司，充分發揮其在研發、工藝技術、品牌影響力的優勢，改進企業自有品牌“hazan”的設計和生產，提高產品整體的競爭力。 

3.3 培養優秀人才，提高企業管理水平 

中小企業國際化經營的發展、管理水平的提高需要大批跨國經營人才，需要掌握了新的經濟理論知識、具備領導企業走向國際市場的能力的優秀人才。從長期來看，中小企業可全面推行崗位培訓，聘請國際企業管理、財會等專家學者到企業中開設培訓班，培養企業跨國經營的人才。另外，中小企業必須重視對東道國本土人才的利用，一方面是由于我國中小企業在產品研發人才和市場營銷人才方面的相對短缺，另一方面是由于東道國本土人才更加熟悉本土市場，能更快地對當地市場需求的變化做出反應。為了能讓企業管理水平得到提高，哈杉在社會上大量招聘高級專業性人才，并重視調動員工的積極性，哈杉建立了靈活的用人機制，切實將企業利益、興衰與每一個員工切身利益緊密地結合起來，這對企業的健康發展起到了至關重要的作用。 

篇(3)

為順應時代潮流，攜手共建21世紀海上絲綢之路，共創中國與東盟全方位發展的新興自由貿易區。近年來，中國與東盟經貿合作和雙向投資狀況總體良好，中國-東盟自由貿易區（China-ASEAN Free Trade Area，簡稱CAFTA）正有序推進[1]。中國對東盟地區投資發展歷程大致可分為三個階段（圖1）：第一階段為初期階段（2000年之前），1997年發生亞洲金融危機使得此階段中國對東盟的投資額度較小。在初期階段，中國對東盟地區的對外直接投資（Outward Foreign Direct Investment，簡稱OFDI）相對比較滯后，此階段主要是東盟資金投資流向中國[2]；第二階段為平穩發展階段（2001-2006年），在2002年中國與東盟國家簽訂經濟合作協議和CAFTA談判開始后，中國對東盟的投資額恢復平穩增長的趨勢，2001年的OFDI從148億美元增長到2006年的335億美元；第三階段為快速發展階段（2007年-至今），隨著中國經濟實力的增強和東盟國家投資環境改善，中國對東盟直接投資迅速發展。2010年CAFTA的全面啟動又進一步加快了中國對東盟的投資步伐，投資額突破40億美元。據統計，在2003-2012年之間，我國對東盟地區共新批準境外投資企業2950家（見表1），綠地投資總額高達57555億美元。中國對東盟的投資雖起步晚，但發展成效顯著，東盟已經成為中國企業在國外投資的重要區域之一[3]。 

二 中國對東盟地區直接投資現狀分析 

（一）投資動因 

中國與東盟的關系發展越來越密切，經濟互動交流也更加頻繁。中國企業“走出去”一般首選東盟國家進行直接投資的動機主要有：自然資源導向型、市場導向型、生產要素導向型和學習型投資[4]。 

1.獲取豐富的自然資源。中國是一個資源大國，但也是人口大國，人均資源缺口較大。東盟地區如文萊、印尼、緬甸等國家自然資源豐富，國內企業為尋求穩定的資源供應和利用豐富廉價自然資源而對東盟直接投資，開發和利用東盟地區礦產品、石油以及林業等資源。例如印尼擁有豐富的礦產資源，我國福建泛華礦業股份有限公司于2007 年在印尼投資紅土鎳礦，并不斷收購鎳礦礦山、投資建設鎳鐵冶煉廠等。該項目年加工礦石300萬噸，每年為國內提供約30萬噸鎳鐵等。 

2.擴寬海外市場。自改革開放以來，我國經濟迅猛發展，生產技術逐漸成熟以及在世界經濟全球化的大背景下，中國需要不斷開拓海外市場，其最有效的途徑就是對東盟國家進行直接投資。通過對東盟直接投資進行企業的跨國經營，繞開部分國家對我國出口產品設置的“綠色壁壘”和“信息技術壁壘”，進而開拓出口產品的國外市場。例如正邦集團是江西省規模最大的農業企業，旗下有農牧、種植、金融三大產業。2005年，公司在越南設立辦事處，了解并掌握當地第一手農業市場信息，利用當地的資源就地生產、加工，使“銷售地”成為“生產地”，間接地避開壁壘，同時達到開拓海外市場的目標。 

3.促進國內產業升級。中國的一些傳統行業，如家電和紡織業等在國內生產相對過剩，需要尋找和開拓新的國際市場。而東盟的一些國家地區經濟發展相對落后，對傳統行業的需求較充分，且當地資源豐富、勞動力成本低等都吸引中國企業對其進行直接投資。將我國進入衰退期的產品轉移到該產品正處于成長期的東盟相對落后國家，促進他國經濟發展同時實現中國的產業結構轉型升級。例如，早在1996年，中國摩托車企業如隆鑫、宗申和力帆等相繼進入越南市場，并很快以價格低、外觀美受到越南消費者青睞。1999 -2000年，中國摩托車占據了越南摩托車市場70%～80%的份額。僅2000年，越南從中國進口摩托車散件金額達48億美元。力帆摩托在越南的組裝廠2001年產值達117億美元，市場占有率不斷擴大，我國摩托車占有越南市場的80%，其中力帆摩托占到60%，其品牌效應遠超過日本本田。 

4.學習先進技術和管理經驗。技術學習型OFDI是通過對較發達國家進行投資，以獲取與核心技術相關的上、下游技術或新技術和非相關技術，它充分利用反向技術外溢效應汲取國外最新技術，源源不斷地輸往國內[5]。新加坡是東盟最發達的國家，擁有國際水準的研發和技術力量。2003年，北京華旗資訊有限公司正式成立新加坡分公司，充分利用新加坡的高科技人才和技術條件，不斷地研發新產品，以期占領國際市場。2008年，山東十方環保能源有限公司在新加坡成立分公司，在當地承接水處理、可再生能源工程，該分公司旨在為國內總部引進國外先進的環保水處理技術和可再生能源技術。 

（二）投資主體 

附表1顯示，國內各地方企業對東盟國家投資程度，沿海城市較內陸省份投資相對活躍。近年來，北京、上海、江蘇、浙江、廣東、云南等沿海城市對東盟十國的投資相對積極，據統計，共獲批2049家企業，約占總量70%。其中湖南對東盟投資的企業獲批最多，江蘇、云南、浙江次之。貴州、寧夏、西藏、新疆等由于自身的經濟發展相對比較落后，對外投資投入比較少。投資主體的地區分布的主要影響因素有：投資主體所在地域經濟發展狀況、經濟產業結構、地方政府對外政策等[6]。 

（三）投資產業 

中國企業對外投資的行業多為勞動密集型或自然資源密集型產業。早期，中國對東盟國家的直接投資領域較狹窄，主要涉及到加工、裝配和生產性的小型項目。隨著中國與東盟經貿關系的進一步深入合作擴寬了投資領域，在第一、二、三產業中均有涉及。雙方逐漸確定農業、信息產業、人力資源開發、互相投資、交通、湄公河流域開發、能源、文化、旅游、公共衛生和環保11大重點合作領域。隨著CAFTA的啟動，在執法、青年交流、非傳統安全等其他20多個領域也開展了廣泛合作。目前，中國企業對東盟國家的投資行業領域分布廣泛，九成的投資流向金融業、商務服務業、批發和零售業、采礦業、交通運輸業、制造業，見表2。

對于自然資源豐富的緬甸、印尼、菲律賓及文萊4個國家，中國對其投資領域以石油天然氣和礦業開發項目為主，占全部直接投資的50%以上，同時涉及信息開發、農漁業開發、紡織服裝制造業等行業；中國對泰國的直接投資分布于食品加工、金融加工、紡織橡膠制品、酒店餐飲、貿易、銀行、保險、生物醫藥和航運等行業；對老撾的直接投資集中在商場、酒店餐飲、食品與飲料加工、家電生產、農產品加工、木材加工、礦產、汽車裝配件及建材業等；在柬埔寨投資主要集中在電力、建筑材料、紡織、服裝加工、工程承包及農業開發等領域；對于馬來西亞，中國對其直接投資涉及了較廣泛的產業領域，包括制造業、農業和資源開發、信息產業、服務貿易業、房地產等各個行業。中國對新加坡直接投資由以貿易型投資為主，發展為涵蓋了金融、運輸、家電器、IT電子等產業，形成了多產業綜合投資體系。 

（四）投資區域 

從表3可以看出，中國投資在東盟各國的分布極不平衡。長期以來，中國對東盟新成員國的直接投資額在中國對外投資中所占的比例并不是很大[7]。2009年的《投資協議》和2010年的CAFTA啟動，加快了中國對東盟新成員國的投資步伐。近十年來，中國對東盟的直接投資區位主要分布在越南、老撾、新加坡和印尼，新批準的境外企業數量達1996家，占總量6766%。中國對東盟國直接投資的總趨勢是逐年增長，由2003年11家企業增加到2012年的642家，中國對東盟十國新批境外企業發展趨勢如圖2所示。 

（五）投資方式 

相對于中國而言，東盟各國的經濟發展欠發達，工業化程度較低。創建新企業有利于東道國生產力發展和就業量的增加，同時東盟國家也能引入中國先進技術和管理方法。目前，中國對東盟直接投資方式主要傾向于采取綠地投資策略。據表4顯示，中國對東盟各國的綠地投資主要流入印度尼西亞、越南和菲律賓3個國家，綠地投資額達3896億美元，占綠地總額6768%。 

近幾年，中國對東盟各國的對外直接投資的并購方式也日漸增長，但仍占少部分。東盟各國的投資環境、貿易法規、市場結構、文化習俗等不盡相同，導致中國在東盟各國的對外直接投資分布也不均衡。 

（六）就業效應 

中國對東盟的直接投資，增加了東道國就業機會。一方面，中國對東盟的綠地投資雇用了相當多數量的東道國居民，對東道國勞動就業的直接推動效應較明顯；另一方面，在輔助行業也可以創造就業機會或者當地供應商以及跨國公司員工在當地增加消費，從而為間接就業創造效應。 

據統計，2003-2012年，僅中國對東盟國綠地投資為東盟十國創造115267人次的就業。表5顯示，中國對印尼、越南、菲律賓、泰國和馬來西亞的綠地投資就業效應顯著，創造99876萬人次的就業貢獻。中國對東盟綠地投資額相當大部分投資在菲律賓、印尼、越南三國，對這三國的就業貢獻也最大。同時，對文萊、柬埔寨、緬甸和老撾等國的就業效應相對薄弱，主要原因是中國對這些國家的綠地投資起步比較晚。從已有的數據可以看出，在未來幾年，中國將會積極調整對外投資戰略，在充分利用東道國有效的資源的同時，促進東道國的勞動就業和經濟發展，達到共贏的局面。 

三 推進中國直接投資東盟戰略對策 

（一）加強我國政府對其宏觀引導，促進中國對東盟直接對外投資。目前中國企業在對外投資決策方面缺乏經驗和引導，如投資產業不合理、投資區域較集中、投資方式單一化等。因此，在海上絲綢之路戰略指引下，政府應發揮其引導作用，重視現有對東盟直接投資的經驗總結工作和擬“走出去”的企業進行培訓，從優化資源配置和創新投資理念來加強對外直接投資的意識。使得企業能更好地借鑒發達國家對外直接投資企業的經營經驗，應對不同的市場結構，不斷調整企業的投資戰略，增強企業在東道國的競爭力。 

（二）積極推動區域全面經濟伙伴協定（（Regional Com-prehensive Economic Partnership， 簡稱RCEP）構建。組建 RCEP 符合我國實施的“睦鄰、安鄰、富鄰”的外交政策，有利于提高中國—東盟區域的經濟一體化程度。我國應加強與東盟各成員國間的政治互信，優化相互間的經濟合作和政治經濟學論文關系，積極研究制定合適的RCEP規則，以期達成一個現代、全面、高質量和互惠的經濟伙伴關系協定，為更好地與東盟攜手共建“海上絲綢之路”和提供長遠的制度支持[9]。 

（三）加強構建健全的投資促進服務體系和完善對外投資相關法律法規，如金融制度、貿易服務、對外投資和稅收政策等。我國政府應積極組織相關部門建立東盟投資環境咨詢平臺和風險預警機制，一方面，使有志“走出去”的國內企業在做出境外項目投資時，參考該國際投資環境數據庫，以期從根源降低投資風險。另一方面，使已對外投資的國內企業在東道國進行經濟貿易合作中得到規避風險保障。 

（四）我國企業應合理配置投資東盟的方式、投資規模、投資區域與投資產業組合，建立對外投資風險預警系統，積極配合政府的引導，避免目盲投資。國內大中型企業可以到法制較為健全、市場成熟的馬來西亞、新加坡、泰國等較發達國家和地區投資；而中小型民營企業則可到市場商機較大的印尼、緬甸等相對不發達國家投資。此外，在對外投資活動中，我國企業應注意勞工關系和規避工潮風險，盡可能減少再次發生越南華人工廠發生勞資糾紛，演變成工人與防暴武警流血沖突之類的負面事件。 

四 結 語 

21世紀海上絲綢之路的建設是實現中國夢的重要組成部分，同時也需要國內國際社會多方面的配合和努力。回顧中國對東盟區域直接投資的發展歷程，雖然投資規模逐年增大，但投資中仍存在完善優化空間。為了推動中國對東盟直接投資的進一步快速增長，中國政府應加強宏觀引導企業境外投資，健全企業對外投資的法律和制度，構建完善的國際投資服務咨詢平臺等，以確保中國對東盟地區直接投資的持續、健康發展。在中國—東盟的區域經濟合作從“黃金十年”邁向“鉆石十年”之際， 中國和東盟各國應加強戰略溝通，凝聚共識，深化互利合作，協手打造中國—東盟命運共同體、利益共同體及責任共同體。

參考文獻： 

篇(4)

[摘要]中國地產的發展，吸引著越來越多國際投資的目光，房地產投資基金成為近兩年來外資進軍中國房地產市場的熱點。按投資方式，我們可以把國外房地產投資基金分為四種方式，其對我國房地產市場的影響既有有利的一面，也有不利的一面。總的來說，作為一種新的融資方式，我們應該歡迎國外房地產投資基金進入，但是也必須要對其加以一定的管理，保證其對我國房地產市場發揮更大的作用。

中國地產的發展，吸引著越來越多國際投資的目光，外資除了購買國內不動產或從事地產開發以外，還可以向國內開發企業融資的方式進入中國市場，其中，房地產投資基金成為近兩年來外資進軍中國房地產市場的熱點。早在10年前，就有國外的房地產基金進入中國，如澳大利亞最大投資銀行麥格理銀行自1994年就已經在中國運作，從1994-2003年間，該銀行已經成功募集及籌建了5項獨立的中國房地產開發基金，總額超過1.2億美元。但是房地產投資基金真正大量進入中國是從2003年開始，央行121號文件頒布之后，早就躍躍欲試的海外基金機構，抓住中國國內房地產公司對海外資金需求的機遇，大舉進入中國房地產市場。

如2003年8月，荷蘭RodamcoAsia成功收購了上海盛捷服務式公寓，同時新加坡凱德置地通過其新加坡母公司設立房地產投資基金，共籌資金額1-2億元投入上海的房地產項目，2004年3月，瑞安集團正式宣布其旗下的子公司瑞安地產，在國際資本市場成功融資近4億美元，以致力于中國房地產開發等。到2005年，摩根斯丹利、美林、雷曼兄弟、盛陽房地產基金等數十支曾經主要關注海外房地產的投資基金都已經轉向中國房地產行業，國外房地產投資基金在短短的幾年內就在中國房地產市場上占據重要地位。

雖然其規模在目前來說還比較小，投資的地區也僅限沿海一線城市以及主要的幾個二級城市，但是隨著其規模的擴大和深入發展的勢頭，勢必會對中國房地產市場產生深遠的影響。

一、國外房地產基金在我國的投資方式

根據國外房地產基金進入我國房地產市場的性質，大致可以將其投資方式分為四類：一是開發型投資，二是收租型投資，三是收購不良資產，四是委托管理模式。

1．開發型投資開發型投資主要是基于開發周期所帶來的高風險和高回報，外資資本直接介入前期的開發過程，包括土地的一級開發和項目開發，一直到項目銷售完畢為止，周期一般較長。在開發投資中，房地產投資基金對住宅業的投資力度較大。

因為近年來中國個人購房在銷售總面積中所占的比例逐年升高，1998年上升到58%，2003年更是上升到90%。因此，外資地產基金更青睞于開發住宅產業，強勁的市場需求可以降低他們的投資風險，獲得更大的利潤。如摩根斯丹利房地產基金與上海永業集團共同投資開發“錦麟天地雅苑”，摩根斯丹利占10%的股份。荷蘭國際房地產與復地集團合作開發松江新城住宅項目，分別占50%的股份等。

2．收租型投資收租型投資的基金并不介入到地產項目的開發中，而是以收取穩定的租金為目標。它又主要表現為兩種方式，一是通過購買有穩定租戶的已建優良物業，長期持有收租盈利。如荷蘭RodamcoAsia收購上海盛捷國際服務公寓就是以收租為目的，這種收租的方式可以避免買地、審批建筑等時間成本，方便快捷的介入到中國地產市場。另一種方式是自己開發房地產，然后出租經營。

采取這種方式的有全球最大上市工業房地產投資信托公司的普洛斯公司，它專注于地產的租賃服務，在上海松江開發區為一個世界500強工廠公司專門投資了一個配送中心，普洛斯的項目往往租期在5-10年左右。

3．購買不良資產外資房地產基金最早進入國內的途徑就是通過收購中國四大國有商業銀行的不良資產的房地產項目開始的，尤其是收購不良資產中剝離出的酒店和寫字樓項目，外資通過不良資產證券化，打包處置從而變現盈利。比較典型的是摩根斯丹利，2004年其與內地房地產開發商金地集團、盛融投資全資在中國設立一家項目公司，出資占55%，該公司受讓帳面價值為28.5億人民幣的中國建設銀行的不良資產包，這些資產包中的資產多為中國城市中的商業物業，公司將在不良資產處置中發揮重要作用。

4．基金委托管理基金委托管理模式是2005年下半年興起的新興模式，這種模式就是讓多個地產基金管理公司參與投資管理，每個公司做自己最擅長的業務，采取這種模式的目的是要解決基金公司在投資中出現的機構過于龐大，管理困難等問題，更多的從資本市場去獲利。如2005年7月25日，美國西蒙房地產集團有限公司以及摩根斯丹利房地產基金與深國投商用置業有限公司共同成立合資公司，前兩者各持32.5%的股權，后者持35%的股權，該合資公司主要從事開發內地商業地產項目，由西蒙地產負責基金投資管理，深國投和摩根斯丹利負責融資和海外上市。上述合資公司中股東各方分工合作，共同完成項目開發、投資管理、融資、資產上市等基金運營的各個環節。

二、國外房地產投資基金對房地產市場的影響

目前，國外房地產投資基金的數額還較小，2004年為28億美元，但是在未來的幾年內，中國房地產市場高額的投資回報率必然會吸引外資基金的進一步進入，勢必對國內地產市場產生深遠的影響。

國外房地產投資基金的影響可分有利影響和不利影響兩方面。

1．國外房地產投資基金的有利影響

（1）促進中國房地產進入以資本為核心的金融時代隨著央行“121”文件，國土資源部“8.31”大限和國務院“18號文件”等系列金融和土地嚴政的陸續出臺，給國內房地產商帶來巨大的壓力，在貨幣市場上難以獲得資金，資本市場的重要性無疑就顯露出來了，外資房地產基金對中國房地產的投資正是引領中國房地產由項目開發為主轉為金融運作為主。在以摩根斯丹利為首的部分基金已經通過成立本地地產基金實現外資房地產基金的順利落地，這些基金的運行方式逐漸由原先親自操作項目轉為委托投資管理模式。因此，通過資本市場盈利的模式逐漸流行起來，房地產產業鏈更細，各環節更專業，效率更高，更容易創造價值，外資地產基金商業模式的轉型促使中國房地產進入以資本市場為核心的金融時代。

（2）可以減少房地產市場上的投機行為相比于個人資金的流入以及其他帶有投機性質的資金的流入，房地產投資基金在我國還是新興的經營模式，作為一種長期融資方式，為我國房地產企業提供長期穩定的資金來源。通過與國內房地產商的合作還可以增加國內房地產發展商的實力，讓國內房地產發展公司從以往比較單純的開發公司變成全面的房地產投資及開發公司，讓開發商從以往賺短期收入變成長遠穩定的收入。房地產投資基金的進入并不是以短期收益為目標，它與一些流入我國地產的“熱錢”不同，它的目標是獲取長期投資的收益。

所以國外房地產投資基金不僅不是投機資本，而且它的介入還可以排斥其他投機資金的介入，減少市場的投機行為。（3）為房地產企業開辟一條全新的融資渠道目前，我國房地產商的資金70%來源于商業銀行貸款，過高的資產負債率既增加了銀行系統的風險，又使房地產商背負了沉重的財務負擔，并且非常容易受到國家宏觀調控和金融政策變動的影響。國外房地產基金既可以擺脫國內宏觀政策的約束，同時又可以提供長期穩定的投資資金，是一種全新的融資渠道。

同時，我國國內信托機構推出的房地產信托基金在本質上還類似債權類產品，所推出項目屬于信貸融資，因此，我們可以借鑒國外地產基金的運行模式和盈利模式，利用他們的經驗和管理方式，真正的建立起國內的地產投資基金產品，以更低的成本向地產企業融資。

2．國外房地產投資基金的不利影響

（1）拉動國內房地產價格上升目前，雖然大部分地產投資基金的進入是以投資為目的，但是有部分房地產投資基金卻帶有投機的性質，拉升了國內房地產價格的上漲。

由于我國對外資銀行開展人民幣業務還有限制，一些資金便打著地產基金的名義進入中國的房地產市場，它們名為投資，實為貸款。這部分資金會選擇與中國的房地產公司合作，并且在合同中以“保底”為條件保證自己這部分資金至少能保本，介入幾乎不存在風險，顯然這種方式并不是真正的基金融資，更像是貸款，這種方式的基金雖然數目不多，但是也是一種不容忽視的現象，很容易導致房地產上的投機行為，拉升國內房地產價格。

（2）抵消我國宏觀調控作用的發揮我國對房地產宏觀調控的作用就是因為在房地產市場出現投資過熱，通過緊縮性貨幣政策限制房地產業的過度投資。然而在具體實施過程中，宏觀調控幾乎沒有協調外匯因素，沒有將國外資金的介入考慮在內，使得基礎貨幣的投入極大的受制于外匯因素。

房地產企業原來需要從銀行獲得的資金現在可以轉向國外獲得，仍然沒能降低房地產市場的投資熱度。如“121文件”基本沒有考慮到外幣協調作用的內容，在一定程度上淡化前期出臺的政策效果，宏觀調控預期的作用沒有正常發揮出來。

（3）融資成本較高相對于企業的融資方式，國外地產投資基金是一種成本較高的融資方式。它的進入是以獲取利潤為主要目的的，國內房地產企業必須與國外投資基金分享房地產市場的收益。如果從銀行貸款，國內房地產企業與銀行是債權債務關系，到期只要支付本金利息就可以了，貸款利率大大低于房地產市場的利潤率。而與國外地產投資基金的關系屬于分配利潤關系，基金對開發項目進行資金支持，但同時也要求相對較高的資金回報，一般在15%-20%左右，房地產企業要支付比銀行更高的融資成本。

三、加強對國外房地產基金的管理

外資房地產投資基金對我國房地產市場的影響既有有利的一面，也有不利的一面，總的來說，作為一種新的融資方式，我們應該歡迎外資房地產基金進入，但是也必須要對其加以一定的管理，限制其不利作用的發揮，使其在中國房地產市場上發揮更大的作用。

1．限制國外房地產投資基金的投機行為國外房地產投資基金多數是以投資為目的，這部分基金對我國房價等方面的影響較小，但是對具有投機行為的房地產投資基金，我們必須要采取一定的措施進行限制和控制。

首先要判斷哪些基金是投機行為，主要從基金的投資行為去判斷，如果是作為股東投資國內房地產，共擔風險，共享收益，那就屬于正常的投資，如果是用來購買多處房產用于銷售，或是以“保本”的形式投資，就很可能是投機行為。我們要通過對基金購買房產的數量進行限制，或規定基金進入房地產市場運作的最短時間，或是禁止基金變相貸款形式等，限制國外房地產投資基金的投機行為。

我們國家要盡快的出臺《產業投資基金法》，對國外房地產投資基金在我國的運行進行明確的法律上的規定，使投資基金發揮其正常的作用。

2．將國外房地產投資基金納入到宏觀調控的范圍隨著國外房地產投資基金大量進入我國，勢必對我國宏觀調控政策產生一定的影響。因此，在國家宏觀調控政策中必須要考慮到外匯因素的影響，在宏觀調控中對房地產使用國外資金也要做出相應的規定，比如，不允許以變相貸款的方式進入中國市場等，從而保證宏觀調控政策的充分發揮。對國外房地產基金進入我國也要采取相應措施，不是允許任何的基金進入，考慮到我國房地產市場的現實情況，對一些發展不成熟的基金應該進行進入限制，對發展比較成熟的基金也要對其投入的比例數額等進行相應的規定。在宏觀調控中，也要通過保證基金的投資運行的方式，利用其成功的運行模式帶領中國房地產市場進入一個理性發展時代，使房地產價格處于合理水平，保證我國房地產市場的健康發展。

3．制定國外房地產投資基金合理的回報率國外房地產投資基金的回報率關系到我國房地產企業的融資成本，也與房地產價格聯系在一起，我國房地產價格偏高正是吸引外資進入的一個重要原因，國外房地產投資基金要求高回報率勢必又會拉升我國房地產價格。

所以要制定合理的房地產投資基金的回報率，首先要根據實際設定一個回報率上限；其次，針對不同的地區和不同的地段，設定不同的回報率；再次，回報率要與房地產市場的風險聯系在一起，也就是要有變化的空間，不能讓人覺得房地產基金就一定穩獲收益。此外，我們也要加快建立我國自己的房地產投資基金，從我國實際出發，借鑒國外的經驗，建立起具有競爭力的地產投資基金，這樣才能與國外的地產投資基金相競爭，降低對它們的融資成本。

[參考文獻]

[1]李安民.房地產投資基金——投資與融資的新選擇[M].北京：中國經濟出版社，2005.

[2]尹中立.對外資進入房地產行業應該進行適當限制[N].中國經營報,2006-3-20（A7）.

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1.1.1 課題來源

在現代全球化的世界上跨國公司對現代國際經濟關系的發展有一個重要的影響。在國際貿易關系發展的過程中的主要力量是跨國公司。它們是世界公司業務中的最強大的部分。

美國是世界上經濟最發達的國家。在世界經濟,美國經濟已處于領先的地位。在美國經濟最主要的部分是:冶金,機械制造和儀器制造,電子,電器,石油,化工,汽車和航空的行業。

隨著技術的迅速變革以及經濟全球化和地區經濟一體化的發展,國際市場的競爭進一步加劇。跨國公司為了占領更大的市場份額,搶占國際競爭的制高點,紛紛采用跨國并購方式對自身的體制、結構、功能、規模等進行重新組合和戰略調整。而跨國企業進行并購就需要很多時間和資金去進行市場并購行為,這期間會出現很多問題,比如跨國并購中產生文化差異、缺乏對并購國家公司有效評估等等,而不解決這些問題,將會對并購后的企業產生不好的影響。雖然關于跨國并購的理論研究較多,但是還是缺乏一個行之有效的體系來建立一個研究模型,沒有形成一個統一的理論。

經過近三個月的時間準備和考察,決定把課題研究題目定為“美國跨國公司并購分析”,把研究課題限定在美國這個國家是因為美國是世界上經濟最發達的國家,也是世界上跨國公司最多的國家,具有代表性,而且加之我在美國企業實習過,這樣的題目聯系工作實踐,加之實習工作中積累的切身體會,感能夠更好掌控題目的研究方向和實際效果。

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1.2 國內外研究現狀及研究綜述

1.2.1 國內研究現狀

中國經過改革開方以后,經濟發展迅速,社會經濟發展帶動社會生產力的提高,中國關于企業并購方面的研究也逐漸多起來,由于國外企業發展比較早,在企業管理方面比較有經驗,中國企業通過海外并購來學習國外的先進的管理經驗。比如中國的聯想收購 IBM 后,不僅獲取了先進的生產技術,還獲得了先進的管理經驗。聯想為了企業能夠更好地管理,在紐約設立了全球業務總部,任命阿梅里奧為 CEO,在他的領導下,提高了聯想集團的競爭力。關于國內的研究主要集中在如下幾個觀點:

邢少文:“隨著跨國公司并購程序以及當事國家的法律意識的提高,跨國公司利益相關方已經不能夠在以犧牲中小投資者利益去換取跨國公司的利益最大化了,這是因為現在的企業制度逐漸完善,利益相關方的話語權逐漸減弱,受制于企業中董事會和資本方。這是跨國公司發展至今的一個成熟標志,任何個人和小團體都不能夠犧牲集體利益去換取小團體的利益 。

黃榮斌:“美國跨國企業的世界擴展,影響著世界經濟的發展方向,尤其是東盟五國的經濟走勢發展尤為突出,該文提出美國經濟發展中的跨國公司FDI 模式促進東盟五國的經濟結構調整,使得東盟五國的產業升級,與美國 FDI模式關聯性非常強,以至于東盟五國的經濟結構中創新元素也來自于美國跨國公司的相關理念,深刻影響著東盟五國的經濟,美國跨國公司還通過資本注入方式對東盟五國的企業進行階段性并購,東盟五國的產業升級離不開美國跨國公司的并購行為”。

呂向敏,楊建立,張惠蘭說:“在企業并購過程中,企業中的決策者決定著企業發展的走向和并購的目標確定。如果決策者出現投資失誤,沒有注重投資目標國家的影響因素,就會加大投資并購風險,不確定因素在增多,該文主要就是決策者在考慮目標國家的因素時候發展為國際投資收益情況。提高跨國公司的決策者的國際投資風險意識是目前跨國公司都英愛做到的事情。

李盛竹:“該文主要介紹了谷歌并購過程中發生的一些失敗案例和不和諧并購行為,找出了美國跨國公司并購過程中的一些不足,分析中國企業進行海外并購與西方發達國家相比,并購的時間比較晚,處于并購的初級階段,在海外并購方面缺乏經驗,并購失敗比例較高。近年來,中國在企業文化領域出現了大量的專家,每個人幾乎都有自成體系的理論系統,各自對企業文化的理解不盡相同,大多停留在借鑒西方國家跨文化管理的理論上,缺少具有中國特色的文化管理體系,并且這些理論系統缺乏實踐的指導。”

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第 2 章 跨國公司的類型和特點

2.1 引言

跨國公司——這是足夠的復雜性和不斷發展的現象。現在提高成本和競爭力是許多公司的關心。在這一過程中提倡跨國公司是一個主要驅的動力。

現在最大的跨國公司大部分位于在:美國,歐洲,中國和日本。這些四個地區是我們現代世界上的最大的和最重要的經濟中心。美國是世界上經濟最發達的國家。在世界經濟,美國經濟已處于領先的地位。在美國經濟最主要的部分是:冶金,機械制造和儀器制造,電子,電器,石油,化工,汽車和航空的行業。

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2.2 跨國公司概述

2.2.1 跨國公司特點 跨國公司兩個重要的特征:

(1)多民族,多國家的關系;

(2)政策的連貫性。

由于跨國公司生性國際公司,跨國公司的潛力估計如下;

(1)密集和廣泛分公司,子公司,代表處和關系存在的網絡;

(2)跨國公司的東道國經濟中的存在。在別國的基礎設施和對外貿易;

(3)分配跨國公司其控制對的媒體,通信,連接。擁有一個強大的形成當地公眾輿論的武器。

(4)創建一個動力取決于各國當地的政治和公眾代表的臉。

跨國公司的鮮明特點:

(1)主要的目標 -

市場的的最大化; (2)于用相同的全局跨國公司全球市場的部分;

(3)附屬公司新信息技術的基礎上的協調;

(4)每個生產單元的靈活的組織,公司結構的自適應,會計和審計的統一組織;

(5)分支機構,工廠,合資企業的聯盟到一個單一管理的網絡;

(6)參與高新技術產業,高盈利的確保。

通用的合并 -企業公司生產聯合相關的產品。例如, 一個制造攝像機的公司于產生影片或對攝影產生化學品的公司。收購可以定義為一家公司錄取到另一個控制,操作與收購它的絕對或部分所有權。此次收購是經常進行收購的公司在證券交易所的全部的股份,意味著收購該的公司。兼并和收購的過程與資本市場的動力學聯系很密切。為了執行這些業務上次要確定公司虛擬資本的狀態—胖腫的,壓縮的或者有效的。這些業務非常重要的因為金融市場的行情對一個公司的活動有一個重要的影響。如果一個公司的真的資產比公司的虛擬資本有大,那這樣的跨國公司能當別公司收購的對象。在相反的情況(一個公司的虛擬資本比公司的真的資產有大)那這樣公司的股票就當投機買賣的對象,因為那些公司股票的易損性提高。并購的目標和途徑(控股股份的販賣,控股股份的回購)都不一樣。有這些并購的途徑:友好的方法 - 正式的收購建議吸收的支持公司的領導(strategic buyout)。兩個或多跨國公司研究它們的合并對它們的公司有什么樣的好處的影響。

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第 3 章 美國跨國公司并購的優勢 ..........16

3.1 引言 ...... 16

3.2 蘋果跨國公司優勢分析.......... 16

第 4 章美國跨國公司并購存在的問題 ...................31

4.1 引言 .......... 31

4.2 蘋果公司并購中競爭優勢在減弱.............31

第 5 章 美國跨國公司并購的改進對策 .....................36

5.1 引言 ........ 36

5.2 政府層面 .............. 36

第 5 章 美國跨國公司并購的改進對策

5.1 政府層面

5.1.1 加大美國政府資金的支持力度

跨國企業國際并購行為對于母體國家的優勢非常大,尤其是美國跨國企業本身自身技術、營銷優勢比較大,如果政府還能夠在資金政策上在多加扶持那么就有可能在國際并購中占得更多先機和優勢。美國政府在針對本國跨國企業發展中要加大資金支持力度,專門設立一個金融管理部門,對接跨國企業財務部,如果美國跨國企業選擇大型七企業進行并購,起始資金較高的,有資金管理部門與各個資本投行、資本銀行進行中間協調,政府擔保先行拿出啟動資金進行并購投資。其次美國政府在稅收主導上要加大跨國企業稅收減免力度,讓跨國公司擺脫稅收壓力,支持跨國公司在海外投資并購中的政策傾斜,在產業布局和技術更新中要給予支持。

跨國并購在表面是一種企業發展的市場行為,深層次還會涉及到一個國家的機密和安全,所以美國跨國企業在并購中或多或少會遇到目標國的政府干預,導致并購失敗,這時候美國政府要先行做好輿論引導,在國際大環境中倡導公平原則,政府部門要多于目標國家的外貿部進行行政訪問。

數據證明持續穩定的研發投入能夠讓美國跨國公司的技術優勢一直保持領先,在現今國際市場的競爭激烈的環境下,美國跨國企業更著手建立一個穩定的技術研發團隊,這個團隊要保持技術領先,在產品創意和功能構造方面要有自己特色。美國跨國公司創新意識比較強,但是隨著全球經濟發展,發展中國家也在逐漸重視技術研發對本國企業的重要性,對自身生產技術、設計技術等核心技術進行創新發展,在面對同質化競爭過程中才能夠更加立于不敗之地,加大美國跨國公司技術更新發展步伐,才是解決危機的良策。技術創新不是一朝一夕能夠發展起來的,這過程需要國家和企業的共同努力,首先政府要加大引導技術變革,調整產業發展結構。

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結論

隨著世界經濟一體化發展,美國跨國公司也逐漸融入全球經濟社會中,為了更好的理解跨國公司的本質以及在世界經濟中扮演的角色,就要對美國跨國公司并購優勢發展進行研究,提高跨國公司并購中的國際競爭力,針對跨國公司并購的背景下對世界經濟的影響進行研究。研究了中用者比較分析,針對進行跨國公司并購對世界上的經濟發展的正面和負面影響的比較,提出適當的結論。使用了靜態數據的方法,以獲得具體的想法關于并購公司的數量,那些并購對跨國公司有沒有好處和其他指標。這種方法用了為評估何種經濟損失和利潤跨國公司獲取。并在實證分析基礎上進行規范分析,提出相應的解決措施。根據美國跨國公司的并購中動機、優勢、存在問題的分析以及跨國公司并購對世界經濟的影響,本文得出以下幾點結論:

(1)美國跨國公司的并購動機為拓展海外市場,確保資源獲取。美國跨國企業通過海外并購可以獲取目標企業的機器設備、礦產資源等有形資源,也可以獲取目標企業的商標、信譽、知識產權、專利權、人才、客戶關系等無形資源。實現優勢互補。企業要想快速的發展,就得客服自身的缺點。美國跨國企業并購另外一個企業的主要目的是彌補本企業自身的不足之處,提高本企業的整體實力。

(2)美國跨國公司存在一些并購問題。在全球范圍內的兼并和收購領域跨國公司的活動,突出企業巨頭公司的活動,在并購過程中存在競爭優勢在之間減弱、缺乏對并購國家文化差異認識、缺乏對目標國的有效評估。研究蘋

果研究蘋果公司、微軟公司、埃克森美孚公司公司,這些大型跨國公司并購之后的結果,并購后的整合,相互交織組織的結構。得出共同存在技術優勢、人才戰略優勢、穩健的財務戰略優勢。 (3)從美國政府和企業兩個方面得出美國跨國公司的改進策略。首先加大美國政府資金的支持力度、美國政府加強對跨國并購的宣傳引導。其次美國跨國企業要加大技術研發投入、繼續實行持續穩健的跨國公司財務戰略、跨國企業加強人力資本投資,還要主義目標國的文化差異,一定要對目標企業有深刻的了解,當然還要理解目標企業所在國家的經濟情況、政治情況、國家的法律法規、政策要求、風俗習慣、等等,美國企業海外并購后,企業的管理者應該根據本企業的實際情況深入的分析本企業與對方企業的各自的文化特點以及并購雙方的公司組織形式、國家政策、經營理念、管理風格、公司制度等等來選擇合適的企業解決方案。

篇(6)

關鍵詞：時變協動性；中國大陸股市；協整與滾動回歸；VAR-DCC-GARCH模型

中圖分類號：F830.9；F064.1 文獻標識碼：A

一、引言與文獻綜述

股票市場一體化迫使各國投資者尋找新的投資機會以減少投資的潛在風險。當不同國家的股票市場呈現出不同的波動趨勢時，投資者就可以將投資多樣化策略從本國擴展到全球。近年來，國際投資者紛紛將亞洲新興國家的股票納入其投資范圍，這必然會受到新興國家股票市場間相互關聯程度及新興市場與發達國家股票市場關聯性的影響（Pretorious，2002）[1]。

目前，已經有大量的文獻對新興國家與發達國家股票市場間的相互關聯性或協動性進行研究。Huang et al.（2000） 對兩個主要的發達市場（美國與日本）及七個亞洲新興市場的長期與短期協動性進行了研究，結果表明亞洲新興經濟體股票市場與發達市場在短期內存在協整關系，但在長期內不存在顯著的協整關系[2]。此外，還有大量文獻對發達市場與東歐新興市場間的協動性進行了研究。Syriopoulos and Roumpis（2009）對七個東南歐新興股票市場與美國、德國兩個成熟股票市場間的協動性進行了研究，結果表明，盡管在短期內各新興經濟體股票市場與發達市場存在穩定的協整關系，但是東南歐七國的股票市場仍然可以在長期內作為國際投資者分散投資風險的對象。基于動態條件相關模型的研究結果表明，發達經濟體內各國股市收益相關性與新興經濟體內各國股市收益相關性均非常高，而發達經濟體與新興經濟體間的收益相關性則大大降低[3]。

還有一部分文獻對亞洲各國股票市場間的協動性進行了研究。例如，Elyasiani et al.（1998）對斯里蘭卡股票市場與亞洲其它經濟體股票市場的協動性進行了研究，結果表明斯里蘭卡與亞洲其它國家間的股市并不存在顯著的協動性[4]。Qiao et al.（2008）對中國大陸股票市場與中國香港股票市場間的協動性進行研究，結果表明中國大陸B股與香港股票市場存在著雙向波動外溢關系[5]。Ratanapakorn and Sharma（2002）檢驗了亞洲五個國家1997年亞洲金融危機前后股票市場協動性的變化，結果表明，亞洲金融危機前，各國股票市場不存在顯著的協動性，但是亞洲金融危機后，各國股票市場一體化程度顯著增強，即亞洲金融危機增強了各國股票市場的一體化程度[6]。Raj and Dhal （2008）對印度與兩個亞洲國家股票市場及三個發達市場協動性進行了研究，多變量協整檢驗表明，印度與其余五國間的股票市場存在著顯著的協整關系，但是印度與任一國家間并不存在協整關系[7]。同樣，Jang and Sul（2002）對亞洲金融危機是否改變了亞洲主要國家股票市場間的協動性進行了研究（中國香港、印度尼西亞、日本、韓國、新加坡、中國臺灣及泰國），結果表明，金融危機前，僅有少數國家間存在協動變化關系，亞洲金融危機后存在協動變化關系的國家明顯增多。Chen et al.（2002）、Chelley-Steeley（2004）及Chi et al.（2006）等都進行了相似的研究，均得出了相似的結論：金融危機加強了各國股市的協動性[8-10]。但是這些研究并沒有進一步解釋金融危機增強各國股市一體化或協動性的原因[11]。

當前國內關于股市協動性研究的文獻主要集中于美國對中國大陸股市的影響，如楊雪萊和張宏志（2012）、王治政和吳衛星（2012）等，這些研究均沒有考慮到中國大陸股市與其它股市協動性的時變特征，因此對金融傳染機制的時變性并未涉及。

與以上研究不同，本文的目的在于檢驗中國股票市場與本地區成熟市場（中國香港股票市場、日本股票市場與新加坡股票市場）間的協動性。論文的創新點在于：分別采用Rolling Regression方法及VAR-DCC-GARCH方法研究中國股票市場與其它國家股票市場收益與波動的時變協動性，避免了主觀劃定子樣本帶來的偏差，排除了由于“結構性斷點的存在”導致的拒絕“隱性協整關系”的可能（Gregory et al.，1996）。

二、研究方法與框架

（一）收益協動性研究――協整檢驗與滾動回歸

1.E-G兩步法

首先采用E-G兩步法對中國上證綜合指數與亞洲主要發達市場股票價格指數間的協整關系進行兩兩檢驗。令yt、xt分別表示兩個不同國家的股票價格，E-G兩步協整檢驗首先要求yt對xt進行線性回歸，即：

三、數據描述

（一）變量選擇與描述

這里分別選取MSCI China A value、MSI Singapore value、MSCI Japan value及MSCI HongKong value作為各國或地區股票市場的變量，分別研究中國與其它各國股市的協動性。根據樣本的可得性，這里選擇2002年5月30號至2013年12月2號作為研究區間，樣本容量為3 003個。為了排除匯率波動對各國股市的影響，各國股票價值采用本幣計價。數據來源為MSCI網站。

（二）描述性統計分析

圖1為中國大陸、香港、日本及新加坡的股票價格指數走勢圖。CH、HK、JP、SG分別表示中國大陸、中國香港、日本及新加坡的股票價格指數。可以看出，四個國家或地區的股票價格指數整體呈現出高度的協動性。具體地，2002-2007年，各國股市呈上揚態勢；2007年末至2009年，各國或地區的股市呈現出快速回落態勢。此后，各國或地區的股市變化的協動性看似有所下降。具體地，中國大陸股市從2009年開始到現在一直處于盤整狀態；而日本股市從2010-2012年處于下降通道，2013年以來處于上升通道；香港與新加坡股市表現出較強的協動性，2009年后一直處于上升通道，而新加坡股市的上升通道更為穩定。圖2為各國或地區的日對數收益率走勢圖。RCH、RHK、RJP、RSG分別表示中國大陸、中國香港、日本及新加坡的股票價格日對數收益率。不難看出，各國股市均存在著強烈的波動集聚效應。該現象表明，各國股市的波動率存在著時變性。

表1為各國或地區對數收益率的描述性統計分析結果。從收益率均值看，除日本收益率為負值外，其余各國或地區的收益率均值為正值；從標準差看，中國大陸的股票市場風險最大，其次依次為日本、中國香港及新加坡；從偏度結果看，四個國家或地區的偏度均為負值，具有顯著的左偏態，這就意味著在概率密度函數左側的尾部比右側的長，絕大多數的值（包括中位數在內）位于平均值的右側；而各國較高的峰度表明，各國或地區股市收益率的分布要比標準正態分布的峰度更高，這表明，各國收益率方差的增大是由低頻度的大于或小于平均值的極端差值引起的。J-B檢驗結果表明，各國或地區的收益率分布均不滿足正態性假設。

四、實證研究

（一）單整檢驗

采用ADF方法對各國或地區的股票價格指數進行單位根檢驗。檢驗結果顯示，各國或地區的股票價格指數均不平穩，而其一階差分即收益率為平穩序列，這表明所有的股票價格指數均為一階單整序列。

（二）協整檢驗

1. E-G兩步法

EG檢驗的第一步是將LCH分別對LHK、LJP、LSG進行線性回歸，結果如下：

表2為各殘差序列的平穩性檢驗結果。從檢驗結果看，RDCHJP在三種檢驗形式下均不能在5%的顯著性水平上拒絕原假設。從圖3可知，方程（7）產生的殘差估計量RDCHJP具有明顯趨勢項與截距項，因此具有趨勢與截距項的檢驗更合適，而此時的相伴概率為0.7814，表明中國大陸股票市場指數與日本股票市場指數不存在協整關系，即中國大陸股票市場與日本股票市場并不存在穩定的長期均衡關系。其次，從RDCHHK的檢驗結果看，三種形式下的檢驗基本上都拒絕了原假設，同時由于圖3中RDCHHK并沒有表現出明顯的趨勢，因此不含趨勢項的檢驗結果（檢驗形式分別為C，0，2與0，0，2）更為合適，此時的相伴概率分別為0.0124與0.0008，分別在5%與1%的顯著性水平上拒絕了原假設。這表明，中國大陸股市與香港股市收益存在著協整關系，即兩股市之間存在長期穩定的均衡關系。最后，RDCHSG的檢驗結果具有較大的不確定性。具體地，當采用含有趨勢項或截距項的ADF檢驗時，相伴概率分別為0.3815及0.1017，此時不滿足平穩性假定；當采用無趨勢、無截距ADF檢驗時，中國大陸股市與新加坡股市存在協整關系。因此，這里認為中國大陸股市與新加坡股市存在著弱穩定均衡關系。綜上，CH與HK存在著顯著的協整關系，CH與JP不存在協整關系，而CH與SG存在弱協整關系。

2. 滾動回歸估計

為了判斷中國大陸股市與其它國家或地區股市間的協動性是否具有時變性，國內外許多學者作出許多嘗試，并且取得豐富的成果，如Chow（1960）、Gregory and Hansen（1996）等。這里采用固定時間窗口的滾動回歸估計，其優點在于能夠敏銳地捕捉每一個樣本的變化對整體回歸系數的影響，從而能夠充分捕捉系統的時變性。

這里選擇樣本容量為500（約兩年）的固定時間窗口估計模型（1），然后加入一個新樣本，同時去除一個最遠的樣本，再次估計模型，依次進行下去……，直到剩下最后500個樣本時作最后一次估計。中國大陸與中國香港、日本及新加坡的滾動回歸結果分別見圖4-圖6。從圖4-圖6可以看出，中國大陸LCH與各國或地區的滾動回歸參數（包括常數項constant與斜率項）可能存在著時變性。對各滾動回歸方程的參數進行ADF檢驗（結果見表3），結果表明：（1）中國大陸LCH與中國香港LHK間的回歸系數（包括常數項與斜率系數）均為非平穩序列，這表明香港股市對中國大陸股市的影響同時存在著漂移項與截距項的時變性，即香港股市變化對中國大陸股市的影響不僅在影響水平上存在著時變性，在影響速度上也存在著顯著的時變性；（2）中國大陸LCH與日本LJP間的回歸系數（包括常數項與斜率系數）均為平穩序列；（3）中國大陸LCH與新加坡LSG間的回歸系數（包括常數項與斜率系數）也均為平穩序列。

綜上，盡管中國大陸與中國香港存在著長期穩定的協動變化關系，但是這種協動關系具有顯著的時變性。同時，由于中國大陸與日本、中國大陸與新加坡間并不存在顯著的時變關系，且協整檢驗表明中國與日本、新加坡并不存在強協整關系，因此我們得出更為穩健的結論：長期內，中國與日本、新加坡并不存在協動關系。

（三）基于VAR-DCC-GARCH模型的股票市場波動協動性研究

以上研究表明，中國大陸股市與不同國家或地區股市的協動性具有時變性，這里進一步采用動態相關系數DCC-GARCH模型研究中國大陸股市與其它股市間波動率的時變性。中國與其它三個國家或地區的雙變量VAR-DCC-GARCH模型估計結果見表4。

從表4估計結果看：（1）中國大陸股市與中國香港股市的方差方程非常顯著，與時變波動性假設相符。此外，方差方程中的參數A1+B1=0.9882，A2+B2=0.9902，參數之和接近于1，表明中國大陸股市與中國香港股市的波動性具有強持續性。時變相關系數的持續性參數估計值DCC（2）=0.9503，且在1%顯著性水平上顯著。同時，中國大陸股市與中國香港股市的近期協動性系數DCC（1）=0.0379，且在1%顯著性水平上顯著。（2）中國大陸與日本股市的DCC-GARCH估計結果和中國大陸與香港股市的估計結果非常相似。方差方程非常顯著，與方差時變性假設相符。方差方程系數之和也接近于1（A1+B 1=0.9905，A2+B2=0.9891），說明中國大陸股市與日本股市的波動性也具有較強的持續性。時變相關系數的持續性參數估計值DCC（2）=0.9663，且在1%顯著性水平上顯著。同時，中國大陸股市與日本股市的近期波動協動性系數DCC（1）=0.0217，且在1%顯著性水平上顯著。（3）中國大陸股市與新加坡股市的均值方程在10%的顯著性水平上顯著，方差方程在1%顯著性水平上顯著，也具有方差時變性特征。同時，方差方程系數之和也接近于1（A1+B 1=0.5573，A2+B2=0.9831），說明中國大陸股市與新加坡股市的波動性也具有較強的持續性，但是前者小于后者。中國與新加坡股市的時變相關系數的持續性參數估計值DCC（2）=0，這表明盡管中國大陸股市與新加坡股市的近期波動協動性系數為DCC（1）=0.0144，且在1%顯著性水平上顯著，但是該協動性并不具有時變性與持續性。

綜上，中國大陸股市與香港股市、日本股市及新加坡股市均存在顯著的波動時變性，符合方差時變性假設；其次，中國大陸股市與香港股市、日本股市間的時變相關系數具有非常強的持續性，即具有長記憶特征，而中國大陸與新加坡股市時變相關系數并不具有持續性。

圖7是中國大陸股市與香港股市及日本股市時變相關系數圖（COE1表示中國大陸股市與香港股市相關系數；COE2表示中國大陸股市與日本股市相關系數）。可以看出，兩相關系數均呈現出顯著的時變性特征，且COE1整體上顯著大于COE2。從COE1走勢看，中國大陸股市與香港股市動態相關系數最低時為2004年1月的0.37，最高時達2008年12月的0.95。從中國大陸股市與日本股市動態相關系數COE2走勢看，該系數最低為2003年9月的0.25，最高時達2008年的0.72，也具有顯著的時變特征。比較兩個相關系數，不難發現，兩相關系數的動態變化趨勢非常相似，且在危機期間的相關系數明顯高于危機前后的相關系數，這從2008-2009美國次貸危機及2010-2012歐洲債務危機期間的相關系數可以看出。此外，中國大陸與香港及日本的相關系數在2012年9月以后呈現出相反的變化態勢。具體地，2013年9月后，COE1先升后降，而COE2先降后升。Pretorious（2002）認為，股票市場間協動性源于三種因素：金融傳染、實體經濟一體化及股票市場特質。當股票市場的協動性不能由經濟基本面因素解釋時，此時的協動性原因可解釋為金融傳染；而實體經濟一體化對股票市場協動性的影響主要是通過雙邊貿易及相關經濟變量如利率、通貨膨脹率實現的；股票市場特質包括股票市場規模、交易機制等。由于中國是發展中新興經濟體，而日本、香港及新加坡均為發達或較發達經濟體，中國與這些經濟體在市場規模、產業結構上存在較大差異，因此中國大陸與日本、香港等股市間的高相關性可能主要由金融傳染導致，即亞洲發達經濟體對中國大陸股市存在顯著的金融傳染效應。

五、結論

本文以2002年5月至2013年12月為研究區間，對中國大陸股市與亞洲發達股市間的時變協動性進行了研究。結論如下：

第一，E-G兩步法表明，中國大陸股票市場指數與日本股票市場指數不存在協整關系，與香港股市收益存在著協整關系，與新加坡股市存在著弱穩定均衡關系。協動效應的存在意味著，國際投資者通過構建關于大陸內地股票與香港股票的投資組合以最大限度的降低或分散投資非系統性風險的目的或效果將大打折扣。這也意味著，長期內構建關于中國大陸股市與日本股市或新加坡股市的投資組合能夠在很大程度上降低投資中的非系統性風險。

第二，采用滾動回歸估計的結果表明：中國大陸LCH與中國香港LHK間的回歸系數（包括常數項與斜率系數）均為非平穩序列，這意味著香港股市對中國大陸股市的影響同時存在著漂移項與截距項的時變性，即香港股市變化對中國大陸股市的影響不僅在影響水平上存在著時變性，在影響速度上也存在著顯著的時變性；中國大陸LCH與日本LJP間的回歸系數（包括常數項與斜率系數）均為平穩序列，說明中國大陸股市與日本股市存在著時變協動效應；中國大陸股市與日本及新加坡股市間不存在時變協動效應，排除了由于“結構性斷點的存在”導致的拒絕“隱性協整關系”的可能（Gregory et al.，1996）。

第三，基于雙變量VAR-DCC-GARCH模型的估計結果表明，中國大陸股市與香港、日本股市存在著時變相關性，且在2008-2009年次貸危機期間及2010-2012歐洲債務危機期間的相關系數均顯著高于危機前后，相關系數具有強記憶性。相反，中國大陸股市與新加坡股市間的相關系數更具有穩定性及非持續性。根據Forbes and Rigobon（2001）對金融傳染的定義可知，中國大陸股市與日本股市、香港股市的相關系數在金融危機期間顯著高于金融危機之前，因此，中國大陸股市與日本、香港股市存在著顯著的金融傳染效應。

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Research on the Time-Varying Interdependence among Stock Markets based on

Rolling Regression and VAR-DCC-GARCH Model

――Is There Financial Contagion Effect from Developed Market to China Mainland？

JIA Kai-wei1， YANG Yang2， LIU Lin-lin3

（1. College of Business Administration， Liaoning Technical University， Huludao

125105， China；2. Dalian Central Branch， People′s Bank of China， Dalian 116001， China；

3. NBS Survey Office in Huludao， Huludao 125106， China）

篇(7)

近年來，隨著人民幣升值速度的加快，熱錢大量涌入我國。雖然我國目前仍未實行人民幣資本項目完全自由兌換，但熱錢的大量流入意味著經常項目和資本項目之間的流通已經被打開了通道，這助長了外匯市場上的非法交易，扭曲了國際收支平衡，虛增了外匯儲備，增加了人民幣升值的壓力。為了保持匯率穩定，中央銀行不得不購買外匯市場上溢出的外匯，從而相應地增加了外匯占款及基礎貨幣供應量，這一方面通過貨幣的乘數效應，使得流通中的人民幣迅速增加，推動通貨膨脹的產生；另一方面弱化了匯率調節外匯資金供求的功能，導致我國的貨幣政策相關調控效果減弱。

從國外近年的相關研究來看，Chuhan，Pergz-Quiros and Popper(1996)、[1]Chaf and Kcho（2003）、[2]Aizenman，Lee and Rhee（2004）[3]都從不同角度強調了外資流入的結構因素（尤其是熱錢流入比重）比外資流入的總量變化對一國宏觀經濟的沖擊效果和政策約束性更具有決定性影響。出于對我國近年來宏觀調控壓力成因和對策的探討，國內學者也開始關注外匯盈余結構的變化對我國經濟的影響，并且注意到資本流入的結構變化，尤其是熱錢流入形式對于有效化解本幣升值壓力和當前宏觀調控壓力的政策措施的關鍵性影響（孫華妤，2005）。[4]

二、熱錢的界定及規模統計的方法

熱錢（Hot Money）又稱“逃避資本（Refugee Capital）”，目前學術界尚未有嚴格的定義，通常指在國際間從事牟利活動的短期資金，來源于跨國公司手中掌握的流動資金及一些暫時閑置或過剩資金，國際銀行擁有的短期資金及其外匯、信貸業務資金，各國國際儲備資產的保值性運用的一部分資金，各種投資基金及其他專項基金。

雖然可以給熱錢一個大概的定義，但是如何甄別熱錢以及確定熱錢的數目大小，卻非易事。因為熱錢并非一成不變，一些長期資本在一定情況下也可以轉化為短期資本，短期資本可以轉化為熱錢，關鍵在于經濟和金融環境是否會導致資金從投資走向投機，從投機走向逃離。而我國現行實際上的固定匯率制度和美元持續貶值的外部金融環境，造就了熱錢進出的套利機會。自2004年以來，我國不斷有學者和專家測算熱錢流入的規模，但大多存在一定的缺陷。

謝國忠（2004）提出通過各國外匯存底和外貿順差推估資金流入規模的方法。即：熱錢=外匯增量－貿易順差，正數為熱錢流入，負數為熱錢流出。依該方法計算，2003年流入我國的短期資本規模超過1200億美元。王自力（2005）用外匯儲備余額減去正常的外貿順差和外商直接投資，然后經過適當調整，扣除一些正常的貿易轉移支付和利潤匯出以及資金回調等因素，即為熱錢。根據他的計算，2004年中國新增外匯儲備2067億美元，扣除貿易順差320億美元，外商直接投資606億美元，新增外債350億美元，余下的797億美元扣除正常的非貿易及個人往來200億美元，約600億美元即是熱錢。國家統計局（2006），通過將每月新增外匯儲備減去當月貿易盈余及外國直接投資（FDI）的數量，便計算出熱錢的具體數目，依此方法得出，2006年2月至5月期間，我國外匯儲備增加的800億美元減去同期貿易盈余的370億美元及實際國外直接投資（FDI）的180億美元后剩下的230億就是熱錢的數量流入中國的熱錢達233億美元。[5]

謝國忠的方法類似于計算資本外逃的余額法，由于該方法沒有對具體項目進行分析調整，因而計算結果可能偏大。而王自力以及國家統計局的方法是世界銀行用來估計熱錢規模的常用方法，目前已被國內許多論文反復轉載并作為計算熱錢的普遍方法，但同樣存在較大的誤差，許多資料表明，熱錢主要是通過貿易以及FDI流入中國的，特別是在國家外匯管理局限制了熱錢進入的其他渠道之后，進出口公司通過轉移定價、貿易發票、預先支付等方式把熱錢帶進中國。為此，胡月曉，李劍鋒等人（2008）提出，在我國貿易結構沒有發生明顯情況的變化下，2005年開始，我國貿易順差大幅增長，因此應有熱錢從貿易渠道中流入，他們依照2001-2004年我國貿易順差的年均增速估計2005年我國施加貿易順差，并求出其差額即為貿易渠道流入的熱錢；而對FDI渠道流入的熱錢，他們則直接采用了國際收支平衡表與商務部公布的數據相減，大致估算FDI里的熱錢數；最后，他們依據2006-2007年外債規模剔除掉依2003-2005年外債的平均增幅估算出的外債規模，得出外債渠道流入的熱錢規模。通過分渠道計算，他們得出：截至2008年一季度，我國的熱錢規模應在4200億美元左右。該方法存在一個較大的主觀猜測成份，特別是對FDI渠道中熱錢規模計算方面存在明顯的方法問題。[6]

三、熱錢流入我國的原因和渠道分析

（一）熱錢流向我國的原因

熱錢大量流入我國的根本動力和原因是我國國內市場蘊含高額回報的各種機會，具體可分為三方面：

1.宏觀經濟的強勢發展。近幾年，我國經濟持續高速增長勢頭。2003-2007年，每年GDP增長速度均達到兩位數。其中，2007年GDP增速更是達到了11.4%。與此同時，國內固定資產投資增長加速，2005、2006、2007年全國固定投資增速分別達到25.7%、23.9%和27.8%。由此帶動了能源、化工、建筑等行業的快速發展，而這些產業的投資過熱又把高額回報率傳遞到下游極易引發泡沫經濟的房地產、證券、期貨等交易市場，為短期投機制造了機會，高速的經濟發展為國際短期資本提供了很好的投資市場。此外，2008年8月北京舉辦奧運會，調高了許多國外投資者對我國經濟發展的預期。

2.對人民幣匯率的升值預期。人民幣匯率制度一直是國內外經濟學家關注的熱點，同時也是西方各國政府和各種國際投資基金的目標。近年來，西方國家將本國對華貿易的高額逆差歸咎為人民幣的幣值人為低估，不斷施加壓力要求中國調整匯率制度，提高人民幣幣值。從2005年7月21日匯改至2007年年底，人民幣對美元共升值13.3%，而2008年以來，僅上半年便已升值6.5%。在此背景下，國際投資基金運用各種途徑輸入短期資本進入國內以博取未來人民幣升值的利差。目前人民幣的匯率形成機制從單一盯住美元改為盯住一籃子貨幣，并且一次性調整對外的公布匯價，目的就是打消投機者的心理預期，但不斷增大的短期資本的規模仍然會給人民幣的匯率改革帶來巨大的壓力。

3.不同市場間的回報率差異。自從亞洲金融危機之后，東南亞各國經濟雖有一定程度的恢復，但國內的泡沫成分已基本消除，證券市場投資回報率低于危機前的平均水平，對國際短期流動資本的吸引力大大降低，與此同時，各國的監管手段在經歷危機后都趨于完善和嚴密，投機活動成功率較低。另一方面，西方發達國家經濟增長比較緩慢，投資市場價格起伏不定，投資風險加大，而2007年年初暴發的次貸危機，更是嚴重地打擊了國際游資投資西方國家的信心，于是許多基金管理機構便把新的投資目標轉向中國。

（二）國際短期資本在我國流動的渠道

如果說對我國經濟基本面的看好、本幣匯率預期改善、市場回報較高是熱錢流入我國的主要原因，那么外匯管理體制中出現的一些監管漏洞，則為國際熱錢的進出我國提供便利條件。從目前國際短期資本流入流出國內的渠道來看，無非是經常項目和資本項目下兩大渠道。

1.經常項目。在經常項目下，國際短期資本經常采用以下手法來逃過監管機關的管理程序。一是通過貿易手段，虛報進出口總額或偽造交易合同。國際短期資本的流入可通過一些進出口企業高報出口貿易金額的做法，將短期資本與真正的出口外匯收益合法的進入中國。二是通過非貿易手段，以各種名義進行結售匯。由于對非居民的外匯管理目前尚沒有明確的規定，對非居民外匯收支沒有限制，致使一些貿易、非貿易、資本項目的外匯收支及國際短期游資均可以通過非居民外匯賬戶實現進出境的目的。社科院世界政治與經濟研究所專家張明通過一定的經濟學模型測出，2007年通過外貿途徑進入我國的熱錢達1835億美元。[7]

2.資本項目。在資本項目下，國際短期資本的流通渠道主要包括以下幾種。

一是通過外商投資企業的名義進行資本流入和流出。目前我國對外商間接投資事項嚴格管理的同時，對外商直接投資采取鼓勵和吸引的政策，外商直接投資的外匯可在銀行開立現匯保留，也可以通過銀行賣出。這樣國際熱錢可以利用我國對外商直接投資外匯流入沒有任何限制的政策，很便利地流入，并通過銀行套取人民幣。近期，德意志銀行通過機構和個人的關系，在保證為受訪者保密以消除其顧慮的前提下，對國內外200家企業進行了一個關于“熱錢流入渠道”的調查。在受訪的企業中，52%的企業認為“直接投資”最易操作。因此，對于熱錢流入途徑，德意志銀行報告認為約有一半的熱錢是以FDI的形式流入中國的。

二是通過外債的名義。[8]由于我國對國際商業貸借款實行的指標控制不是十分有效，而且國內外商投資企業的對外借款不受擔保限制，國際短期資本可以采用國際商業貸款的方式，通過國內金融機構和外商投資企業借款這個渠道流入，并利用結匯管理的漏洞，在銀行結匯套取人民幣資金。國家外匯管理局統計數據表明，外商投資企業和外資銀行外債結構中，國外銀行或企業借款占有很大比重。

三是采取其他投資項下隱蔽流動。其他投資項下的種類較為復雜，監測和管理難度比較大，因此國際短期資本常利用這個項目進行流動。比如貿易信貸通常都為短期，與國際短期資本的期限相符，因此國際短期資本可以利用這個機會進入國內套利投機。另一典型渠道就是國際短期資本以外匯抵押。

四是通過人民幣貸款方式套取人民幣資金。一種方法是利用部分銀行擴大外匯業務的心理，以外匯抵押向銀行套取不計息的人民幣資金；另一種方法是以外匯作抵押套取計息的人民幣資金，投入證券、房地產市場套取短期高額利潤；還有一種方法先以外匯作抵押，取得人民幣資金，然后以不能償還為由用外匯抵償，進行變相的結匯。

上述方式主要采用的是繞著監管機關的規定來進行流動，基本上還需要進行一定的手續和登記，目前國際上開始出現直接的現金走私和黑錢交易，其來源和方式直接違反相關的監管法規。前者主要采用出入境直接攜帶外幣、人民幣和通過地下錢莊將資金轉移出境等方式，而后者主要是通過采用境內外注冊兩個公司進行虛假的交易合同將非法所得進入中國進行“洗錢”，利用國內對此項監控體系和資料不完善的缺陷完成其合法化的過程，最后再采用貿易手段等匯出境外，由此我國監管機關需要加大對新形勢下的短期資本渠道的不斷追蹤。

四、熱錢流入對當前我國貨幣政策的影響

從理論上講，大量熱錢的進入將會給一國帶來通貨膨脹、匯率劇烈波動、泡沫迅速擴張等負面影響。而一旦熱錢套利機會變小，如本幣幣值貶值時，熱錢就會迅速撤出，從而引起本國金融市場的劇烈動蕩，20世紀90年代末期亞洲金融危機即為明證。大量熱錢通過各種合法及非法渠道涌入我國，不斷沖擊著我國的貨幣政策體系，增大了人民銀行宏觀調控的難度和影響貨幣政策效應。

（一）降低了貨幣供給和貨幣政策的自主性

首先，國際熱錢的流入增加了外匯儲備，造成了大量的流動性過剩。為維護人民幣的匯率相對穩定，自1993年以來中國人民銀行長期大量買入外匯。目前，外匯儲備已成為我國基礎貨幣的主要來源。據資料顯示，1993年中國人民銀行外匯資產占資產總額的比重僅為10.5%，而到2001年已增加到44.3%，2007年已超過96.6%。中央銀行被動吸收外匯儲備意味著我國基礎貨幣的供應越來越依賴于外匯儲備的增減，我國貨幣政策的實施已在相當程度上受到外部經濟的影響，其有效性已大打折扣。

此外，依照蒙代爾的“三元悖論”：在開放經濟中，存在國際資本自由流動、匯率穩定和貨幣政策獨立性這三個目標存在不可能同時實現的矛盾。從我國目前的貨幣政策和匯率制度安排來看，我國選擇的是較為穩定匯率制度（人民幣對美元匯率日均波幅不超過3‰），對國際資本流動實施較為嚴格的控制，并保證貨幣政策獨立性，但國際熱錢通過各種渠道流入意味著在我國國際資本已經實現了一定程度的自由流動，這必然導致貨幣政策的獨立性受到制約。2007年，我國物價上漲明顯加快，全年CPI累計上漲4.8%，而2008年1-5月的漲幅高達8.1%，但從實際情況來看，我國對通貨膨脹的控制更多的依賴于行政手段，貨幣政策在應對通貨膨脹上并未發揮出應有的作用。

（二）限制了貨幣政策工具的使用

2008年我國經濟的目標是：“防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹”。為此，我國的宏觀緊縮力度有所加大，從貨幣政策工具的選擇來看，主要有數量型政策工具和價格型數量工具。但從目前我國的實際情況來看，央行的利率政策陷入兩難境地：一方面，無論是補償負的實際利率，還是防止總需求擴張造成經濟過熱、全面通脹，都需要進一步提高利率；另一方面，由于2007年以來美國爆發了次貸危機，為維持經濟增長，美聯儲一再降息，中美利息一升一降，中美利差已經倒掛，如果繼續加息，中美利率出現正的利差，勢必導致熱錢進一步流入，流動性加劇，投資及物價上漲加快。

從目前我國央行的貨幣政策工具實際選擇情況來看，主要來自于發行央行票據和提高存款準備金率等措施。從2003年至2006年，人民銀行分別發行了7226.8億、1.7萬億、2.8萬億和3.7萬億元的央行票據，而2007全年，人民銀行更是加大了央票的發行力度，全年共發行143期，發行總量達4.7萬億元。而存款準備金率這個在傳統貨幣政策工具中被認為是非常猛烈的政策措施則已被人民銀行作為一個常用的貨幣政策工具，一用再用。2007年全年，人民銀行共上調10次存款準備金率，2008年6月已上調至了17.5%的歷史高度。

（三）削弱了貨幣政策效果

由于熱錢很大一部分是混入經常項目下或通過其他渠道流入外貿企業，這與出口真實結匯所引起的基礎貨幣投放截然不同。在后一種情況中，外匯占款直接流向了有外匯收入的涉外企業。同時，在當前銀行業和證券業分業經營、分業管理的體制下，商業銀行的資產結構仍然以企業貸款為主，央行的“對沖”操作將使商業銀行投放到內向型企業的信貸資金相應減少。貨幣資金雖然在不同類型的企業之間進行了重新分配，但仍然在實體經濟部門之間和生產要素市場、商品市場運動，滿足企業生產流通需求，因而并沒有發生質的變化。而在前一種情況下，一方面，與熱錢相對應的外匯占款所形成的貨幣供給直接流向股市、房地產或外匯等市場，轉化為虛擬資本，純粹是為了滿足投機需求，若數額較大，還可能推動資本市場泡沫的膨脹。2006年下半年開始，我國股市就開始一路飆升。2006年上證指數收于2675點，全年上漲126.6%，而2007年全年上證指數持續上漲，到年末收于5261點，上漲93.7%，其中年中還升至6092點的歷史高度。在房地產市場，房市均出現了一輪明顯上漲過程，2006年70個大中城市房屋銷售價格累計上漲5.51，2007年上漲7.61%。這些無疑都來自于熱錢投資于其中引致的泡沫。2008年，獲利后的熱錢離開股市和房地產市場，導致短短數月，我國股市便出現了大幅度下跌行情，而房地產市場的泡沫也開始顯現，但從存款規模來看，熱錢可能并未完全離境，預計2008年下半年熱錢可能又會大規模抄底，到時股市和房地產市場的泡沫可能會再度放大，宏觀經濟亦會受到猛烈震動。另一方面，中央銀行再貸款的減少會壓縮投入到實際經濟部門的貨幣供給，使企業的生產資金不足，中小企業資金渴求現象明顯。

五、我國應對熱錢流入的治理策略與措施

熱錢的大量流入我國，目前學術界已無太大爭議，而面對短期內大量投機人民幣升值的熱錢，如何消除并減輕其對我國貨幣政策的影響，保持我國貨幣政策的獨立性，保證貨幣政策的效果，成為我國貨幣當局面臨的嚴峻問題。近期新出臺的《中華人民共和國外匯管理條例》已從當前的經濟金融形勢基本面出發，做出了一系列修改，比如，為鼓勵企業和居民多持有外匯實現“藏匯于民”，取消了經常項目外匯收入強制結匯的規定；建立了出口收匯/結匯管理制度；加強跨境資本流動的監管等制度等。以此為基礎，筆者認為還應從以下幾個方面著手進一步加大相關制度改革的步伐。

（一）深化匯率制度改革

對現行的匯率制度進行改革，建立市場化程度較高的浮動匯率制，是保持貨幣政策獨立性、消除人民幣升值壓力的制度保障。改革現行的結售匯制度，建立多級式的儲備體系，提高企業和個人在外匯儲備上的自主選擇權，在商業銀行、中央銀行和企業間分攤外匯風險。應加快發展外匯衍生品市場，主動引導、培育市場主體管理匯率風險的能力，完善外匯市場風險計量和風險分擔機制，促進市場結構和交易方式復合化發展，增強金融機構自主定價和風險控制能力，鼓勵金融機構積極進行金融創新。有必要時人民銀行應該主動對外匯市場進行干預，加大投機資金的成本，徹底消除投機資本對人民幣升值的預期，同時，應完善人民銀行匯率調控機制，公開市場操作，既可以采取現貨交易，也可以采取遠期、調期等方式。

（二）推進貨幣市場建設

大力推進貨幣市場建設，完善公開市場業務。豐富債券品種并擴大債券市場規模，加強和財政部門的協調，找到妥善處理沖銷虧損的解決途徑，尤其是結合財政體制改革發展短期政府債券市場，能增強央行運用利率政策的積極性和靈活性，同時推進利率市場化，在利率市場化以后，中央銀行可通過調節基準利率和在公開市場上買賣不同期限的國債等貨幣政策手段調節市場利率，這樣既能夠保持對國內經濟調節的自主性，又能增強在非常情況下對國際短期資本調控的主動性，控制短期資本的順差或逆差規模。

（三）嚴格管理資本賬戶

過快推進資本賬戶自由化（特別是資本流入管制的完全解除），很可能導致外國資本的過度流入以及國際“熱錢”的投機性流入，從而導致國際收支順差的過度積累和本國貨幣的巨大升值壓力，并成為一系列金融動蕩的根源所在。多年以來，許多有識之士就建議要妥善管理資本賬戶、對投機熱錢征收重稅（最著名的是諾貝爾經濟學獎得主托賓建議的“托賓稅”）和特殊的高比率存款準備金、嚴格管理對沖基金等投機性基金）德國總理默克爾建議各國要加強合作以監管對沖基金）。根據我國目前國際收支狀況，在未來一個較長的時期內，我國應繼續在總體上保持對資本流入的有效控制，更審慎地推出和實施任何新的資本流入自由化的措施，以防止國際熱錢趁虛而入，投機造勢，套匯套利，影響我國貨幣政策的獨立性。

（四）加大企業“走出去”戰略實施

鼓勵一些實力強大的企業謀求海外發展，跨國收購外企，促進本國企業“走出去”和實現國際化，有利于外匯向境外分流，減輕國家外匯儲備的壓力。在這方面，可以加快調整原先控制企業“走出去”的外匯管制政策，統籌制定企業“走出去”戰略，通過擴大企業海外直接投資和國民對外投資，加速資本對外輸出，支持企業進行資源戰略儲備，把國際經濟競爭從國內市場更廣泛地引向全球市場。■

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Impact and Management Strategy of Currency Policy with “Hot Money” Flowing

QIN Dao’ai， XIAO Yi， SHI Hai-feng

（The People's Bank of China Haikou Central Branch,Haikou 570105， China）