序論：寫作是一種深度的自我表達。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇房地產風險案例范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創作。

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關鍵詞：房地產；合作開發；決策；管理；風險；控制

我國房地產市場經歷了十多年的發展和隨著近幾個經濟周期的起伏，已經進入后危機和后暴利時代。這一時期，面對房地產市場的諸多不確定性，高資本積累的房地產企業在戰略上和運營上的任何失誤，都有可能使企業面臨極大的風險。尤其是以合作開發組織構架形式的房地產項目，往往會面臨涉及政策、市場、戰略決策、管理等諸多方面的更多的不確定因素和風險。作為高收益、高風險的房地產行業，在關注高回報投資預期的同時，應該更加關注所面臨著各種風險因素，而這些風險因素對房地產投資的成敗起著決定性的作用。隨著土地資源的稀缺，政策的變化，非主流行業的盲目加入，越來越多競爭者的出現等，導致各種風險疊加、放大。我們應通過認識、分析風險，采取正確的戰略決策，施行良好的管理，從而控制和駕馭風險，減少風險損失并獲得風險收益，做到在承受最小的風險下獲得最大的收益。本文基于某合作開發房地產項目失敗的案例，給出房地產項目合作開發決策與管理的風險控制的初步分析。

1.某房地產項目合作開發案例的概況

2011年初，正在尋找合適投資項目的某投資公司（以下簡稱A公司）了解到某實業公司（以下簡稱B公司）因資金短缺、經營策略調整等原因欲尋找對象對其擁有某“商業綜合樓”合作開發項目的45%股權進行轉讓的信息。該“商業綜合樓”開發項目地處國家一級風景保護區區域內，是城市房地產投資的熱點區域，土地性質屬拆復建用地，用地成本相對較輕；項目總投資預算為5億元人民幣；項目股權為三方所有，B公司占45%，其余部分由當地村經濟合作社（以下簡稱合作社）占51%，擁有另4%股權的合伙人為自然人（以下簡稱自然合伙人）；三方共同成立了相應的項目公司，由合作社推薦的自然合伙人擔任董事長、B公司派員出任項目經理；至2011年初，項目的主體工程已結頂，總體工程形象進度進入中期過后階段。A公司在經過一段時間的考察和評估后，認為該地塊樓面價僅為3000元人民幣左右，用地成本輕，地處國家一級風景保護區，項目具有明顯的地理環境優勢和地價優勢，2009年后正處于房地產的快速復蘇期，因而判定該項目具有良好的開發前景。于是A公司在2011年下半年受讓了B公司占總股本45%的股權和相應的債權，介入自身并不熟悉的房地產開發行業，管理模式仍沿用先前的方法，由自然合伙人擔任董事長、A公司派員出任項目經理。A公司涉足房地產開發行業之后，由于一系列失當的決策，導致該項目至今難以為繼；更由于法人治理結構和權力制衡機制的不完善，產生了超出預期的管理風險，牽涉A公司卷入了多起涉及項目開發的經濟糾紛。對于A公司而言，這無疑是一次失敗的戰略決策，造成了巨額的直接經濟損失和聲譽損失，成為房地產合作開發中典型的負面案例。

2.房地產項目合作開發主要風險因素分析及控制

目前，企業參與投資房地產項目多采用股權或債權的合伙人投資方式，這種投資方式決定了投資風險存在投資過程中的各個環節。根據風險源劃分，房地產合作開發面臨的風險主要有：決策風險、政策風險、管理風險、法律風險、開發流程風險和經營風險等六大類。根據房地產市場的調查和咨詢實踐，房地產企業的風險80%來源于決策、管理、流程和經營風險。以下從企業可控的角度，主要對決策與管理的風險控制作出分析：

2.1 決策風險控制的分析

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關鍵詞：房地產；投資組合；收益與風險

中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2012）08-0150-01

一、房地產風險最小投資組合模型的建立

（一）房地產投資組合的收益與風險

1.投資組合的期望收益率。投資組合期望收益E（Rp）為第i類房地產投資的期望收益率；Wi為各項目在投資組合中的權重，則：

RP=E（Rp）=■wiE（Ri） （2-1）

2.投資組合的總體風險。投資組合的總體風險σ2p 可定義為該組合獲得的收益優選法與預期收益率的方差；設σi和σj為第i類和第j類項目期望收益率的標準差；pij為第iod 與第j類項目的相關系數，則

σ2p =■wi2σ2i+■ ■WiWj ρijσi σj （2-2）

（二）確立的目標

結合以上對房地產投資組合方法的推導，可以歸納出房地產投資組合的目標有：在一定的預期收益水平下，通過房地產投資的優化組合，將使房地產企業承擔最小的投資風險；在一定的風險水平下，通過房地產投資的優化組合，將使房地產企業獲得最大的預期收益。

在本文中，結合資本資產定價模型β概念，以目標一為基礎建立了房地產投資組合風險最小模型。

（三）模型的有關假設

建立房地產投資組合模型的目的在于引入風險概念，使房地產企業獲得最小風險的投資目標?，F做如下假定：各房地產投資項目均有完整的可行性研究報告或投資計劃；本模型不再考慮資金資源的約束；各投資類型均能根據市場調查及預測資料確定各自可能收益率和各收益率實現的概率大小；市場由多元化的投資者統治，不存在低風險高收益的投資。

（四）模型的建立

設有N項不同的房地產投資，Wi為第i種房地產投資的投資比例，Ri為收益率，σ2p表示房地產投資組合風險，在預期收益R0尋求風險最小，依據房地產投資組合分散風險的原理建立模型：

minσ2p=■wi2+■ ■WiWj ρijσi σj （2-3）

s.t： ■wiRi≥R0

■wi

Wi≥0，i=1，2，3，4……n

房地產投資中，單項房地產風險包括系統風險（由政治、經濟等 因素引起，不能在組合投資中被分散）和非系統風險（與特定的房地產投資有關，可通過投資不完全相關的資產組合使之分散）。根據夏普等的資本資產定價模型（CAPM），可知單項投資總風險中只有系統風險對組合的預期收益和風險有貢獻，那么可預先把系統風險分離出來。設Rm是資本市場投資組合的預期收益率，ai是無風險時的投資收益，βi是不可分散風險度量，即第i項投資對市場組合風險的貢獻率，εi是投資i自身的變動，根據統計學原理，第i項房地產投資的收益為：

Ri=ai+βiRm+εi （2-4）

由統計學原理得：

σ2i=β2iσ2m +（σni）2

上式表明，收益率的不確定性（即風險）由兩個因素決定：市場波動因素β2i σ2m和投資自身波動因素（σni）2（非系統風險）因此可以用不可分散風險度β將第i種資產的總風險分解為系統風險和非系統風險：

σ2i=β2iσ2m +（σni）2=（σsi）2+（σni）2 （2-5）

式中，（σni）2為第i項投資的系統風險：（σni）2為第i項投資的非系統風險。

以（σsi）2，表示房地產投資組合的系統風險，同時，組合投資的風險還要考慮單項投資間的相關程度，交（2-4）和（2-5）分別帶入總體投資目標函數，修正后最終可得模型，可得：

min（σ2p）2=■wi2β2iσ2i+■ ■WiWj βiβj ρijσi σ2m

（2-6）

s.t： Rp=■wiai+■wiβiRm≥R0

■wi=1

wi≥0，i=1，2，3，，4……n

以上模型是建立在一定預期收益率下，尋求風險最小的目標之上的，不同企業在實際應用中還可根據其不同的目標，同理以尋求收益最大化為目標來建立模型。

1.各變量發生的概率P。概率就是用來表示隨機事件發生可能性大小的數值，一般隨機事件的概率是介于0與1之間的一個數。

2.投資項目的期望收益率E（Rp）。項目的投資期望收益優選法可以根據市場調查、有關數據資料，在單項目經濟評價時加以確定。其計算公式如下：

E（Rp）= ■PiRi （2-7）

式中：Pi—項目第i種預期收益率的出現概率

Ri—項目第i種結果出現后的預期收益率

3.項目的投資期望收益率的方差σ2i。確定項目的投資期望收益率之后，方差可根據下列公式求得：

σ2i=■Pi[Ri—E（Ri） ]2 （2-8）

4.項目之間的相關系數ρij

ρij=■ （2-9）

式中cov（Ri，Rj）—項目i和項目j之間的協方差

4.不可分散風險系數β。β反映的市場風險不能被相互抵消，體現的是投資組合的風險，即該組合的報酬率相對于整個市場組合報酬率的變異程度。以不可分散風險β為度量的房地產組合投資，β系數是理論上的假設模型參數，可按照以下公示計算：

就單項資產看，其計算公式為：

βi=■=Rim（■） （2-10）

式中：Rim—項目i和整個組合投資的相關性

σm —整個市場的標準差

σI —項目i自身的標準差

二、房地產投資組合案例分析

（一）分散風險的案例

某房地產商投資房地產項目，其項目組合中包括兩種房地產投資類型A和B，當項目A的預期收益率RA=25%時，預期收益率發生概率PA20% ；RA=15%時，PA=50%；RA=10%時，PA=30%。當項目B的預期收益率RA=30%時，預期收益率發生概率PB=30% ；RB=20%時，PB=40%時，RBA=10%時，PB=30%時。做出風險分析如下：

由式2-1、2-8得：

項目A：E（RP）=14.5%，σ2j=0.00125，σi=3.5%

B：E（RP）=20%，σ2j=0.006，σi=7.75%

可以看出。項目B的預期報酬率高，投資風險比較大，而項目A的預期報酬率比B低，但投資風險較小。設投資商決定項目A和B的投資率均為50%。

由公示得：投資組合的預期收益率與方差為：

E（RP）=17.25%

σ2j=（50%+0.0775）2+（50%+0.0775）2+2×50%×50%×0.00775×0.035ρAB

由-1

0.00045

在投資率確定的情況下，投資組合的預期收益率為定值17.25%結合的風險隨兩者的相關系數變化，方差在0.0045～0.00316之間。

（二）房地產投資組合風險最小模型的案例

某房地產開發公司擬對1，2，3三種房地產類型進行投資組合，各項目投資預期收益率R1=15%、R1=7%、R1=8%，收益方差σ21=1%、σ22=0.6%、σ23=0.7%，β1=1.2、β2=0.7、β3=0.8，各項目間的相關系數為ρ12=0.3、ρ13=0.2、ρ23=0.4，市場預期收益率不低于12%，試確定風險最小化的組合投資比例。

由公示σ2i=β2iσ2m+（σni）ε可把投資項目的風險分解為系統風險和非系統風險，計算如下：

項目1：系統風險=1.22X0.5%=0.72%，

項目2：系統風險=0.72X0.5%=0.245%，

項目3：系統風險=0.82X0.5%=0.32%，

設三項投資比例分別為W1W2W3將各數值帶入房地產投資組合風險最小模型，計算得：

min（σsm）2=7.2W21+2.45W22+3.2W23+2.52W1W2+1.92 W1W3+2.24 W1W3

s.t 0.15 W1+0.07 W2+0.08 W3≥0.12

W1+ W2+ W3=1

W1W2W3≥0

求解可得該房地產組合投資的比例W1=0.8，W2=0，W3=0.2，最優組合投資的收益方差為0.0504%，但組合收益率可達12%，可見組合投資風險遠小于各單項投資風險，組合投資起到了分散風險的作用。

參考文獻：

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【關鍵詞】房地產經濟 金融風險 防范措施

一、研究背景

房地產業與金融業之間存在著密切的聯系。一方面，房地產業資金需求量大，供需雙方都需要金融業的支持，目前我國房地產金融體系的突出特點是：房地產業資金來源渠道非常單一，過度地依賴銀行信貸，其他資金來源占比甚小。另一方面，在房地產業發展的繁榮時期，房地產投資回報率高，各路資金都紛紛大量流向房地產業。掌握著大量社會閑置資金的銀行機構，也熱衷于向房地產業發放大量信貸。但是對房地產業的信貸過度集中，不利于風險分散，從而使銀行系統暴露于房地產市場波動風險中。

二、房地產金融風險

在歷次房地產價格波動與金融危機的案例中可以發現，大多數遭遇過金融危機國家，如日本，泰國等，一般都首先經歷了房地產價格的崩[，銀行危機緊隨其后，然后才引發全面的匯率危機和經濟崩饋。但這種表面上的先后次序并不意味著房地產價格波動導致金融危機的必然因果關系。金融風險形成和累積與房地產價格的劇烈波動是相互影響的。從房地產金融風險的來源來看，可分為信用風險、市場風險、操作風險、政策性風險等。

（一）信用風險

信用風險是銀行面臨的主要風險，是指由于借款人（企業和個人）由于主觀或客觀的原因而喪失償債能力或償a債意愿而出現違約，使銀行不能按時足額收回貸款本息而面臨損失的可能性。按照違約原因的不同可分為被動違約和主動違約。

被動違約通常是指由于支付能力導致的違約。借款人具有還款意愿，但是由于財務狀況出現困難，導致支付能力不足從而被迫違約。主動違約與借款人的財務狀況，支付能力沒有太大關系，而與還款意愿密切相關。主要指借款人出于自身利益的考慮，在具有償還能力的情況下，主觀上不愿意償還而選擇違約。

（二）市場風險

銀行機構面臨的與房地產有關的市場風險主要是指由于作為抵押物而持有的銀行資產，由于房地產價格變化引起抵押物價值變化而導致的風險。住房抵押貸款普遍被視為一種安全性較高的信貸資產，因而大多數銀行都比較熱衷于發放這類貸款。但是作為抵押物的房地產價值的下降也可能使銀行不能足額收回貸款。一般而言，銀行發放的抵押貸款額不會是房地產價值的全部，而是房地產價值的一部分，如70%，80%。這意味著，一旦房地產價格下跌導致抵押物價值下降超過20%或30%，銀行持有的抵押房產就存在“抵押不足”而導致貸款損失的風險。同時，作為銀行資產的抵押房產價值下降，也會直接使銀行的資產負債表惡化，引發其他相關風險。

（三）操作風險

房地產貸款操作風險是指由于銀行自身違規操作，管理不當等原因而導致損失的風險。操作風險廣泛存在于商業銀行的各項業務和管理過程中，具有普遍性。歷史經驗表明，即使商業銀行具有較高的資本充足率，也可能因為嚴重的操作風險損失而陷入危機，甚至破產倒閉，因此操作風險也越來越受到重視。

（四）政策性風險

自2009年下半年以來，隨著房地產業在2008年金融危機后的迅速反彈，國家己多次通過調整存款準備金率和利率，旨在通過信貸傳導影響房地產市場。2011年更是以強硬的“限購”行政政策對房地產市場進行調節。經過前幾年銀行對房地產業信貸的大肆擴張，銀行的房地產貸款風險暴露度己經很高。在房地產調控持續不放松的背景下，多個城市的房地產交易出現“量價雙跌”，房地產開發企業的資金鏈斷裂風險加大，不僅加大了房地產貸款風險暴露的可能性，而且隨著利率、準備金率等調控手段的頻繁變化，商業銀行面臨的政策性風險也逐漸凸顯。

三、房地產經濟金融風險防范

第一，著力保障居民的基本住房需求，是各國調控房地產市場，穩定房價的基礎和重點。建立針對廣大中低收入居民的公共住房保障體系，由政府提供各種扶持和補貼措施，鼓勵低價公共住房的建設和消費，并對住房市場的租賃和交易進行嚴格管控，控制租金和售價的過快上漲。通過保障占大多數比例的中低收入家庭的住房需求，完善住房供需結構，從而穩定房地產價格。

第二，建立完善的立法體系、組織體系、政策體系、監管體系，是保障和規范房地產市場調控的前提條件。以法律為各項調控制度和政策的實施提供保障，很好地保證了調控效果，這也是我國目前在房地產調控中比較欠缺的地方。同時，建立完備的房地產調控組織體系，管理職責清晰，目標明確，負責一系列政策制度的落實和監督管理。

第三，綜合運用金融、財稅、土地、價格管制等多種手段，是對房地產進行調控的主要方法。首先，建立比較完善的的住房金融制度，保障住房供給和消費融資。其次，重視通過價格管制政策保證中低收入人群的住房需求。一方面大量增加低價的公共住房供應給低收入家庭，另一方面通過對公共住房租金及交易價格的管制，保證中低收入者可以持續承受該水平，這樣就降低了房地產市場的購買需求，對穩定房地產價格起到明顯的作用。再次，對土地供給進行適當的調控，從而較少土地投機，平抑房地產價格的過度波動。土地儲備制度經過一個多世紀的發展與完善，己經成為各國普遍用的土地調控手段。

參考文獻：

[1]王雪峰.房地產泡沫和金融安全[J].日本學論壇.2006，（4）.

[2]謝經榮等.地產泡沫與金融危機一國際經驗及其借鑒[M].北京：經濟管理出版社，2002.

[3]曾康霖.必須關注房地產經濟的特殊性及其對金融的影響一對我國現階段房地產經濟的理論分析[J].金融研究.2003，（9）.

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“新國五條細則及各地方版的細則的出臺，更趨向于為今后以稅費調節為主的長效性調控機制逐漸形成和出臺提供時間窗口。”潘媛分析認為，“從中長期來看，以新型城鎮化為載體的內需釋放，固定資產投資，尤其是房地產投資，有繼續發揮應有作用的需要，穩中求進的經濟指導方針更容不得房地產調控矯枉過正。這是導致政府調控留存空間的內在原因?！?/p>

政策繼續實施對房地產行業不放松的宏觀調控，繼續打壓地產市場。種種不利因素導致房地產行業原有的住宅地產發展計劃略顯窘態，而商業、旅游和養老地產正為房企提供新的發展契機，私募房地產投資基金已展開掘金嘗試。

“房企應擺脫單純的房地產開發模式，結合自身能力，審視市場定位，成為城市綜合運營商和細分市場領導者。”羅蘭貝格咨詢公司在一份最新的研究報告中提出。

房企融資新渠道

房地產市場調控依舊嚴格，新開工項目融資渠道變窄，開發商回籠資金壓力增大，而房地產信托產品幾近停發，銀行也調高對房企的信貸風險，這些都加劇了房企社會融資的難度。近些年，私募房地產投資基金在國內發展迅速，作為一種融資途徑開始深受房企的青睞，其投資方式呈現多樣化發展。

清科研究中心數據顯示，2012年中國私募房地產投資基金共發生80起投資案例。在披露投資方式的案例中，股權與債權結合的投資方式為房地產基金的首選。

股權投資是一種權益性投資，注重被投資企業未來發展前景和資本增值，且參與企業經營管理和重大決策，投資風險相對較大，投資期長，借助退出機制出售持股獲利。房地產基金在實施股權投資時通常要對房企項目進行市場調研分析、土地競標觀察和未來前景估值等，期間委托成本高，市場風險難以把握，退出難度較大，直接影響投資回報率。此外，在期限短收益率高的各類債權投資方式前，房地產基金如何得到LP（有限合伙人）對股權投資的認同，也是其進行股權投資的一大難點。私募房地產基金通過股權投資參與房企項目運作，共擔盈虧，為房地產市場注入長期發展資金，股權投資作為一種戰略投資，將是私募房地產基金未來發展趨勢。清科研究中心注意到，近年私募房地產基金股權投資比例上升，未來會逐漸淡化“明股暗債”的陰影，以明晰的股權投資方式完善房地產市場的可持續發展。

警惕商業地產泡沫

商業地產是以經營商業活動為主題的房地產細分行業，涉及商場、娛樂場所、休閑場所和其他消費場所的一個綜合商業經營市場。據仲量聯行統計，中國新興城市50強城鎮人口達2.6億，輻射人口3.7億。預計到2020年，甲級辦公樓存量將新增3，000萬平方米，現代零售物業將超過1億平方米，廣闊的發展空間推動商業地產迅猛增長。國內房企對商業地產開發的典型模式多采用“租售結合”，將一層出租，其余出售，這種經營模式符合目前房企發展現狀。房地產限購政策的出臺一定程度上抑制了炒作住宅房價的現象，迫使部分投資者轉向商業地產，而地方政府也積極地推崇商業地產的開發，這就加快了商業地產的發展，2012年全國商業地產新增供應量較上年上漲22%。

商業地產未來發展前景可觀，私募房地產投資基金已嘗試介入。據清科研究中心不完全統計，2012年在商業地產領域私募房地產投資基金共有14起投資案例，涉及金額7.44億美元。當前，房企對商業地產的開發多數是轉移住宅地產投資風險，不排除部分為投機性投資。清科研究中心認為，商業地產回報期長，占用資金量大，新增商業地產迅猛增加，容易導致市場定位不清、空置率上升、多數項目缺乏配套的管理和人才，盈利模式是否奏效有待時間檢驗。此外部分開發商懷揣投機心理，易產生商業地產泡沫。

養老地產尚缺發展模式

養老地產是介于住宅地產、商業地產和養老服務之間，以專門服務老年市場為主題而打造的一類高端住宅場所，它對配套設施和居住環境要求更高，集合了護理、醫療、餐飲和康復等功能為一體的綜合型地產。2013年北京率先開啟養老地產“元年”，將養老用地納入北京市國有建設用地范疇，這與當前社會老齡化速度加快和房地產行業轉型緊密相關。養老地產為房企帶來前景廣闊的投資機會，私募房地產基金可以布局有清晰發展思路的項目，著眼長期的投資回報。日本醫護型養老院以小規模多功能服務設施深受老年群體的歡迎，臺灣老年公寓滿足老年人多樣化需求的基礎上創新經營方式，美國CCRC社區通過自費方式選取不同的養老套餐，這三類是國際上運營成功的養老地產范例。國內養老地產尚未發展成形，目前多以敬老院為主，這是政府公辦、私人經營的養老機構，另有家庭住宅養老小區和綜合養老社區，這類由房地產公司開發，不提供專業的養老服務，但配備部分老年活動場所和娛樂休閑項目。

面對龐大的老年市場，養老地產發展前景不可忽視。然而，養老地產在國內仍處于起步階段，已經實施的項目較少，想要做好養老地產并，還需要整合多行業間資源優勢。投資期長，回報低，更重要是發展模式不清晰。清科研究中心建議，私募房地產基金可以借鑒國外成功的投資案例，探索適合在國內環境下運作養老地產的盈利途徑，協助房企做大、做強養老地產市場。

旅游地產防虛熱

2012年房地產行業仍處于“寒潮”之中，但旅游地產呈現快速發展。據多家機構統計報告顯示，年內旅游地產的投資額突破萬億關口，涉及的旅游項目達到3000多個，甚至出現華誼兄弟、新華聯、華東電器和盛大網絡等企業跨行業投資旅游地產，以謀求新的投資機會。

旅游地產是依托于旅游資源的優勢，集休閑、度假、養生和觀光為一體的新型地產開發項目。目前，旅游地產的投資模式大致分為依托自然資源的“寄生”模式、人為建造的娛樂休閑模式和陳述歷史人文為核心的城市主題模式，第一種模式借助自然資源的優勢，通過發展旅游來促進地產項目的開發，后續地產開發反哺旅游，實現旅游和地產的優勢結合，新加坡克拉碼頭是典型的成功范例；第二種模式經由開發商建立大型娛樂和休閑場所，營造出一種愉悅和放松的氣氛，以PGA國家度假村的高爾夫球場項目為核心代表；第三種模式僅在受歷史和文化熏陶的特點地區，重塑歷史文化景象，滿足人民的憧憬和向往，代表項目以古鎮開發、風俗節慶演出和旅游城市再規劃等，日本豪華登堡主題樂園為運作典范。

篇(5)

過去的10年，“房地產”締造了數以萬計的千萬富翁。對于許多投資客來講，在“房地產”行業喝湯，都比在其他行業“吃肉”油水大。然而自2009年以來，受國家經濟宏觀調控的影響，抑制房地產的政策接二連三出臺，房價上漲的預期日益渺茫，與之相伴的房地產股也持續萎靡不振。這兩條通往“房地產”的投資之路堵上了，我們是否還有機會淘金？

房地產信托：火了！

今年以來，房地產信托的年化收益率不斷走高，越來越多的投資者開始走上了介入“房地產”的第三條通道：房地產信托。據中國信托協會統計，僅2011年1～4月，信托公司共發行集合類房地產信托項目222個，募集資金722.11億元，發行數量同比增長66.92%，募集資金規模同比增長115.26%。5月份更是創下歷史新高，募集資金高達250億元。

與此同時，房地產信托的最低年化收益率也在提高，去年10月份以前，房地產信托最低年化收益率在5.5%～6%，10月份后就提高到了6.6%，今年以來的年化收益率則在7%以上，最低收益率接近10%的房地產信托產品隨處可見，而最高收益率則從11%提高至15%。

北京市民林先生在4月份的時候開始殺入房產信托領域，當時就購買了中融的一款房地產信托，兩年期，年化收益率11%左右。此后他又頻頻光顧各大信托公司的網站想再做一些投資。

他告訴記者，現在的信托產品很火，相當難買。有時，他知道一個新產品后，與客戶經理聯系，還沒考慮好自己是不是買呢，人家告訴他已經賣完了。比如，上個月，他看到平安信托推出一款金地在深圳的別墅項目信托產品，同股同權，年化收益率可以達到20%。他想：金地我熟悉呀，是一家不錯的房地產公司，可什么叫同股同權呢？問問吧。于是，給客戶經理打電話，還沒張嘴問他的問題呢，剛提“金地深圳別墅”6個字，客戶經理就說：“抱歉，先生，這款產品我們已經預約完了，我再給您推薦幾款其他的產品吧……”

后來，他才知道，客戶經理推薦的順序是：買過他們產品的老客戶、1000萬元以上的大客戶、300萬元以上的客戶、其他散客。像他這樣100萬元級別的，就屬于排在最后的散客。所以，有一些收益高的信托產品，客戶經理還沒通知到他呢，就已經被搶完了。由此，房地產信托火爆可見一斑。

房地產信托：安全嗎？

但是當記者問及林先生對房產信托了解的程度時，他告訴記者，其實現在就是看好它的高回報，也知道有風險，但是因為太好賣了，有時候還沒了解清楚是什么項目、位置在哪兒、開發商是誰、用什么抵押呢，一看收益率10%，挺高的，就想買了，對于風險程度還真不是十分了解。

中融信托公司的工作人員陳同告訴《小康?財智》記者，其實現在的房地產信托分產品有融資型和投資型兩種，二者最大區別在于運作主體完全不同，前者主要由房地產公司提供相應信托資金回購或資產抵押條款，或信托公司受讓房地產公司相應債權形式發行信托產品融資，信托公司僅僅充當貸款中介角色；而后者在實際運作過程里，信托公司必須參與房地產項目開發進程，并從項目開發收益分得一杯羹。

“相比融資型信托產品主要考慮房地產公司資產抵押物估值，而投資型信托產品必須考量信托資金所投資的房地產開發項目銷售前景與現金回籠速度?！标愅硎荆暗壳靶磐泄緦Ψ康禺a項目開發營銷尚缺乏豐富經驗與運作案例，所以目前發行的大多是融資型信托產品，這個還是比較成熟的?！?/p>

在房地產信托產品安全性的考量上，當前多數信托公司已設計各自的房地產信托融資項目資質評分體系。記者調查發現，首先信托公司會將各城市GDP、人均購買力、土地購買成本等的收益比等列為房地產投資風險高低的評估標準。而落實到單個房地產開發項目時，四證齊全、開發商背景均會成為風險評判依據。

但是卻有業內人士指出，房地產信托還是蘊含一定的風險，不要盲目迷信風險控制能力，任何高回報的投資都是有一定的高風險的。

因為隨著預期收益率的不斷走高，意味著開發商通過信托融資的成本在增加。據業內人士介紹，以前，一款預期年化收益率8%的房地產信托產品，加上向信托公司、銀行等相關機構支付的咨詢費、托管費等財務顧問費用為5%，開發商的融資成本在13%左右，而現在，隨著越來越多的開發商往信托上擠，承諾的預期年化收益率越來越高，平均達到10%左右，給信托公司的費用也在加大，7%、8%很正常。那么，開發商的融資成本就將達到17%以上，這就需要開發商要有很高的利潤。而在目前的市場行情下，開發商的利益應該是越來越低的。受到雙方面的重壓，開發商的壓力很大，房地產信托也就存在違約的風險。

選擇產品要謹慎

“日前接到銀監會的窗口指導電話，除保障房以外的房地產信托業務下半年暫停。目前華澳、興業、中海、華寶、中融、平安、愛建等公司已經停發地產信托?！?月底中信信托負責全國房地產信托業務的投資總監向記者透露，“除了保障房性質的信托計劃，沒有很好的合作關系，不會再發新的信托產品了?！?/p>

上述投資總監表示，現階段房地產信托收緊有兩個因素，一是應銀監會的要求，因為銀行的開發貸款在不斷收緊，而信托卻在大規模放款，與當前的市場調控相違背；二是由于房地產市場走勢不明朗，政策的變化無法預估，加上信托所要求的投資回報不斷上升，各大信托公司在風險掌控上也開始收緊。

而各家信托公司提供的“產品質量”相差較大。因此，即使接下來投放的房地產信托產品會比較謹慎，投資者還是應該注意產品結構、風險控制的甄別，不能只關注投資預期收益。

“收益和風險是成正比的，收益越高風險肯定越大。”招商銀行理財師表示，地產信托產品收益高但也有風險。購買信托類產品一定要仔細看清合同，弄懂內容。

上述招商銀行理財師還建議，在選擇房地產信托產品時，應考慮如下三個方面。

首先，要挑選品牌知名度高、有口碑的信托公司。市場上有些信托公司起步較早，已擁有了多年房地產直接投資的經驗。

篇(6)

關鍵詞：房地產企業；非預期損失；影響因素；量化核算

F293.3

1 非預期損失的概念與影響因素

房地產企業非預期損失是指與房地產預期損失相關聯的經估算的超過上述平均損失以上的損失，它是對期望損失的偏差——標準差（σ），也可以表述為受隨機變化的不確定風險因素影響，所引起的房地產市場收益偏離預期收益的程度。換言之，房地產非預期損失就是除期望損失之外的具有波動性的資產價值的潛在損失。

導致房地產非預期損失的影響因素主要是城市和土地利用發展戰略及規劃問題、市場主體本身的問題、政府相關房地產政策及其運作問題、宏觀經濟環境問題以及區域房地產市場本身的問題。

在風險的控制和監管上，意外損失等于經濟資本，因此房地產非預期損失隨房地產企業容忍度的不同，可以通過保有資本金承擔這種預料外或由不確定因素造成的潛在損失，從而緩解非預期損失對日常經營活動的沖擊。

2房地產非預期損失的原因

2.1城市發展戰略、城市規劃、土地利用規劃問題

城市及土地開發規劃缺乏高起點的、統攬全局的總體規劃，對土地性質、功能等方面的定位比較模糊，功能分區混亂，基礎設施建設無序，使開發商對濱海、城市的未來發展缺乏有效想像空間，難以根據土地規劃把握開發熱點和贏利機會。

很多縣市的城市土地發展規劃缺乏系統的、具體的控制性詳細規劃，加上房地產熱過程中的盲目圈地，占地為牢，濱海、城市土地開發具隨意性和低水平性，反復的推倒重建，既給濱海、城市的長遠發展帶來嚴重不利影響，又給開發企業帶來它自身難以控制的系統風險。

2.2市場主體本身的問題

在暴利導向和信息不對稱的情況下，房地產市場主體出現一些不講信用的投機操作亂象：少數房地產相關政府部門以及相關責任人不作為或者亂作為；開發商違規操作；商業銀行貸款“三查”不嚴，風險管控不足；職業炒家操控市場；購房者浮躁、恐慌、盲目跟風；部分媒體大肆炒作、片面報道，導致市場短期內出現供求失衡、房價大幅上漲的現象。

房地產市場主體中問題最嚴重的當屬開發商，很多外來開發商跟隨熱潮來，卻因為沒有對市場的深入把握，新開樓盤規模偏小，這些反復的小規模房產開發商絕大部分資金都是依靠銀行貸款和商品房預售款，一旦市場出現較大波動或開發商后續資金不能迅速到位，項目就有可能被擱置。

還有開發商針對本地環境，過多注重高價位樓房以及海景房的開發，照搬內地設計，沒有充分結合本土文化和房地產項目低碳技術要求，導致品牌的應用效果不佳，存在一定的誤區。

2.3政府相關房地產政策問題及運作問題

多年來一直是實行“重買輕租，透支消費”的房地產政策，缺少清晰、明確、適合房地產平穩發展的政策，房地產政策是一波三折，總是頭痛醫頭，腳痛醫腳，一輪后回到原點，舊的問題沒有解決，新的問題又出現。

2010年配合國家宏觀調控，政府針對房地產市場的宏觀調控政策不斷出臺，通過采取控制土地、稅收、緊縮貸款、提高首付款比例、限制購買第二套住房、提高房地產開發項目資本金占比、禁止別墅類高檔住宅項目的支持、控制寫字樓及商業用房項目支持以及不得向“圈地”“屯地”的開發企業發放貸款等手段，對房地產市場的供給和需求實施調控。

但是這些宏觀調控政策卻在某些縣市相關部門、某些銀行和某些房地產項目遭遇執行不力，政策效果打了一定的折扣，市場不可預期因素卻在逐漸增加，——房地產行業面臨全新的考驗。

同時某些縣市辦事效率低、程序復雜、規則模糊等問題仍十分突出，房地產開發項目“關卡”很多，隱性運作成本較高，制約了外來房地產投資企業投資開發的積極性。

3非預期損失量化核算與控制

財務型方法是對無法控制的房地產項目投資風險非預期損失所做的財務安排，這種方法的核心是把消除和減少房地產投資風險的成本均勻地分布在一定時期內，以便減少因隨機性的巨大非預期損失發生而引起財務上的波動。通過財務處理，可以把房地產投資風險成本降低到最低程度。

3.1經風險調整后的投資收益（RARI）

房地產投資的預期損失（ELI）為房地產企業投資風險資產的暴露部分，是企業從事房地產經營活動將承受的損失。因此，企業必須留存價值與預期損失相當的壞賬準備以避免影響企業的正常經營。

如果企業的投資風險沒有發生，風險資產的實際損失為零，則壞賬準備可以計為企業的收益。房地產預期損失等于房地產企業的預期投資損失概率、既定投資損失率與投資風險暴露三者的乘積，是投資風險損失分布的方差。

ELI是計算投資風險調整后收益的核心，其基本含義是房地產企業在拓展投資規模的一段時期內，平均而言可以預期到的損失額度。

記V為房地產企業在一定分析期內受投資風險影響的資產價值，簡稱企業的風險資產暴露價值，EDF為房地產企業的預期投資損失率，LGD為在EDF下不能收回的那部分資產的價值（又稱既定投資損失率），于是投資預期損失可表示為：

ELI=V×LGD×EDF（1）

由于本文研究房地產企業在投資活動中所面臨的投資風險，可假定企業暴露在風險下的資產價值V為房地產企業全部投資額；既定投資損失LGD為房地產企業在分析期末即投資期滿時損失的那部分投資。進一步記α為投資回收率，即投資期滿時房地產企業能夠收回的投資率，則既定投資損失率LGD為1-α（該指標可以利用房地產投資的歷史數據估計獲得，也可援用行業的平均水平）；EDF的估計可援用相應的投資風險評估方法。

由上述分析，可得房地產企業經風險調整后的投資收益RARI的計算公式為：

RARI=V×（1－LGD×EDF）-投資成本（2）

由于投資給房地產企業帶來一系列應收賬款，因此投資成本除銷售成本外，還包括投資所涉及的其他成本（見圖1）。

圖1風險調整后的投資收益

3.2投資風險資本（CIR）

房地產企業的風險資產價值V通常隨著投資的損失率和投資損失的非預期變化上下波動，本文稱之為房地產企業所面臨的投資非預期損失（ULI），采用當期風險資產價值V的標準差進行度量：

（3）

設隨機投資損失變量L的密度為f（L），并假定導致投資損失的隨機投資風險因素與投資損失變量L相互獨立。設V0為初始風險資產價值，記 和 分別為隨機投資損失變量L和投資預期損失率EDF的方差。由于

易得：

（4）

（5)

將（4）式和（5）式代入（3）式，即得：

換言之，隨著投資的損失率和投資損失率的非預期變化，投資的非預期損失為：

若房地產投資損失是一個兩狀態事件，則投資損失概率即EDF的方差為：

若房地產投資損失是一個多狀態過程，則需考慮投資風險等級轉換概率，此時房地產非預期損失的表達式會復雜得多。房地產投資資產組合的非預期損失與預期損失不同，它不等于其所包含的各單個房地產風險資產的非預期損失的線形總和，包含N個房地產資產的資產組合的非預期損失為：

（8)

其中

（9)

聯合投資損失概率P（Di．Dj)＝EDFi＋EDFj－P（Di+Dj)，P（Di+Dj)表示至少有一個房地產企業投資損失的概率。由于房地產企業之間投資相關系數的計算量極大，一般將房地產企業所屬區域的相關系數作為房地產企業相關系數的近似。

由于投資的非預期損失是除投資預期損失之外的潛在損失，房地產企業必須為該不確定的潛在損失預留足夠的資本，以便在損失真正發生時能夠緩解企業的財務壓力，維持其經營。稱這類預留資本為房地產企業的投資風險資本（CIR），可用非預期損失ULI的倍數加以刻畫，不妨記CIR=r×ULI，其中稱r為投資風險資本乘數。

設ε為置信水平，則在投資期滿時，企業預留的投資風險資本CIR應滿足：

Prob（L≤CIR+ELI)=ε（10）

其中L為隨機投資損失變量，ELI為投資的預期損失，又由CIR=r×ULI，（7）式又可表示為：

（11)

由（8）式可計算出在置信水平ε下的最小投資風險資本乘數r，進而得到企業為不確定的潛在損失應預留的投資風險資本CIR。

3.3經風險調整后的投資風險資本收益

根據前面的分析，進一步還可得到房地產企業經風險調整后的投資風險資本收益模型：

（12)

根據I-RROC值，房地產企業可以衡量每次投資業務給企業帶來的投資風險資本的收益。由于上式中考慮了投資的非預期損失，企業在拓展業務或進行投資活動時將收益與風險完全匹配起來，從而使企業的經營更加穩健，對投資風險的控制更加完善。

4 房地產預期損失和非預期損失量化核算案例

假設某房地產企業的銷售收入是100億元，銷售成本為60億元，投資管理成本為10億元；該企業的預期投資損失率EDF＝12%，σEDF＝0.318,2。

援用文獻[3]中損失變量服從β,分布的假設，不妨設投資損失變量L服從參數α＝1和β＝9的β,分布，因為β,分布的均值和方差分別為μ=α/(α+β),σ2=α×β/[(α+β)2×(α+β+1)]，易得企業的既定投資損失率為LGD＝10%，標準差Lσ＝0.090,4。

由式(1)可得該房地產企業投資業務的預期投資損失為：

ELI＝100×0.1×0.12＝1.2億元

由式(5)可得該房地產企業投資業務的非預期損失為：

5結語

在當前國際國內宏觀經濟、政策環境面臨許多不確定性的情況下，各房地產市場主體應加強房地產投資風險和非預期損失防范理論學習，不要迷信權威專家和迷信媒體，從而規避房地產投資風險及其非預期損失，確保房地產市場健康可持續發展。

參考文獻：

［1］遲國泰．基于銀行貸款組合風險的經濟資本計量模型［J］．管理評論，2007．

［2］于研．完善我國企業內部信用風險管理機制的思考［J］．上海經濟研究，2004．

篇(7)

關鍵詞：土地還原利率；租售比法；風險調整法；溫州市

中圖分類號： F301.2 文獻標識碼： A 文章編號：

1 常用的土地還原率確定方法介紹

1.1 土地純收益與價格比率法

選擇三宗以上近期發生交易的，且在交易類型上與待估土地相似的交易案例，以交易實例的純收益與其價格的比率的均值作為還原利率，按下式計算土地還原率:

rd＝∑(Rx/Px)×1/M

式中：rd—某—土地利用類型的還原利率

Px—某一土地用途法定最高年限宗地單位面積售價

Rx—與售價質量相同宗地的單位面積年租金M—調查樣本數量

1.2 安全利率加風險調整值法

即：還原利率＝安全利率＋風險調整值。安全利率選用同一時期的一年期國債年利率或銀行一年期存款年利率；風險調整值應根據估價對象所處地區的社會經濟發展和土地市場等狀況對其影響程度而確定。

1.3 投資風險與投資收益率綜合排序插入法

將社會上各種相關類型投資，按它們的收益率與風險大小排序，然后分析判斷估價對象所對應的范圍，確定其還原利率。

2 各方法應用比較分析

第一種方法即計算同一均質區段樣本地價與樣本租金的租價比，在土地市場比較正常的狀況下，測算的土地還原利率能反映實際情況，溫州市土地市場發育較早，已經初步形成較為完整的土地市場，房地產租售價之間具有一定的可比性。但是從理論上分析，土地使用權租賃（短期）市場與買賣（長期）市場的市場行為與特性不同，地價形成機制也不同。根據古典地租地價理論，租賃市場的收益地價由土地收益（即租金）確定，反映地價的長期均衡值；而買賣市場的交易地價則由供求決定，是在土地資產市場上決定其價格，不是間接由地租決定，因而土地市場上收益價格與交易價格往往不一致。特別是當土地市場投機氣氛比較濃厚時，“地價泡沫”不斷膨脹，容易出現租金不漲而房地產買賣價格節節攀升的現象，這樣市場交易地價與收益地價就會出現背離。

第二種方法理論性強，反映還原利率是房地產投資收益率的實質，即投資收益率等同于投資者的機會成本加上投資房地產的風險補償，機會成本是資本在某一段時間內最高和最安全的投資機會的回報，一年期存款利率在我國一般可作為安全利率，但該法對影響投資的風險因素的加數大小確定帶有較大的主觀成分。

第三種方法在理想的市場狀況下，所求得的還原利率較為接近真實值。但是，由于我國的價格體系尚未完全理順，不同行業的投資利率可比性差，數據資料難以獲取，社會平均投資收益率很難測算，因此，用該方法確定土地還原率操作性較差。

3 溫州市區土地還原利率確定

綜合分析溫州市具體情況及其他城市土地還原率確定的經驗，本次土地還原率的確定，主要采用的方法是以實際測算的租售比率數據（綜合還原利率）和基準日現行的各種存貸款利率數據作為土地還原率的控制指標，在此二者的區間內，經對比分析確定。

3.1 房地產租售比測算

本次測算，我們通過典型調查了11個住宅和22個商業店鋪的買賣價格和租金水平案例，分別測算商服和住宅的租售比價。從測算結果看，住宅租售比1.54%-2.42%區間，平均值為1.80%；商服的租售比在4.01%-10.36%不等，大部分在6%左右，平均值為6.13%。而不同類型、不同區位、不同品質的房屋租售比差距比較大，但基本符合規律，測算出的商業店鋪的租售比相對較高，尤其在老城區的繁華地段；而住宅用房租售比普遍低，特別是在城市新區或一些新建樓盤?？紤]到溫州市區近年的房地產價格上漲較快，對于住宅的投資需求遠遠大于實際居住需求，使得住宅價格存在一定的“泡沫”，采用租售比無法算出真實的還原率；相對來說，商業用房的租售比較真實地反映租金與售價間的關系，權宜確定以商業用房的租售比作為控制指標。

為了合理確定溫州市土地還原利率水平，首先以商業用房租售比的平均值作為房地產綜合還原利率，即商服用地的綜合還原利率為6.13%。其次根據綜合還原利率與土地還原利率、房屋還原利率的相互關系來測算土地還原利率。公式如下：

r=(L*r1+B*r2)/(L+B)= γ1*r1+γ2*r2

式中：r——綜合還原利率r1——土地還原利率 r2——房屋還原利率

L——土地價格 B——房屋價格

γ1——土地價格占房地總價的比例 γ2——房屋價格占房地總價的比例

根據所選樣本地價與房屋價格的比較及溫州市的實際情況，確定商服的γ1為0.70，γ2為0.30。另外由于房屋有—定的經濟耐用年限和折舊，一般情況房屋還原利率比土地還原率高1-2％，由此確定房屋還原利率在土地還原率的基礎上加2％。由此測算得到商服的土地還原利率為5.53%。

3.2 安全利率加風險調整法

近年來我國宏觀經濟持續保持較快發展，貨幣信貸增長較快，加之受能源、食品等結構性因素的影響，居民消費物價指數不斷攀升，通貨膨脹壓力不斷增加，為防止物價由結構性上漲演變為顯著的通貨膨脹，尤其是2010年以來，人民銀行加大了利率杠桿調控，先后進行了多次存、貸基準利率的上調。若以本次基準日一年期存款基準利率3.3%為安全利率，綜合考慮因當前物價上漲的趨勢、房地產市場的風險積累、公眾對房地產宏觀調控政策的觀望心里的不確定性等所致的房地產投資額外風險程度，以及貸款基準利率對房地產投資價值效應的影響等，確定風險調整值為3-4%，則土地還原利率在6.5-7.5%。同時結合國土資發[2006]307號文件有關工業用地出讓最低價標準中進行年期修正的還原利率不得低于同期人民銀行公布的五年期存款利率的規定，現行的五年期存款基準利率為5.5%。據此，我們認為土地還原利率確定在7%左右比較合理。

3.3 最終土地還原利率的確定

對比上述兩種方法可以看出，兩者存在一定的差距。分析原因，主要在于我國當前社會主義市場經濟體系不夠完善，房地產市場體系中不同層次市場之間特別是租賃市場與資產市場之間聯動性不強，房地產買賣的資產市場存在過熱的現象，致使房地產市場租售比價關系失衡。從有利于引導房地產市場健康穩定發展的角度出發，本次溫州市土地還原利率的確定，主要以安全利率加風險調整值法確定結果為基礎，結合房地產租售比法結果、不同用地的投資風險程度差異及實際操作性等確定，同時征詢當地資深估價師意見，最終確定商服、住宅、工業用地等各類用地的土地還原利率統一為7%。

[參考文獻]