序論：寫作是一種深度的自我表達(dá)。它要求我們深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隱藏在內(nèi)心深處的真相，好投稿為您帶來了七篇資產(chǎn)證券化的影響范文，愿它們成為您寫作過程中的靈感催化劑，助力您的創(chuàng)作。

篇(1)

一、企業(yè)資產(chǎn)證券化成本分析

資產(chǎn)證券化，就是要將企業(yè)內(nèi)部流動性不足，但是在未來期間內(nèi)能夠為企業(yè)帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流量的單項或多樣資產(chǎn)，通過重組資產(chǎn)要素，使得資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、信用、風(fēng)險及收益等方面優(yōu)化整合，轉(zhuǎn)化為可以市場化，并且?guī)в型顿Y特征的帶息證券。

在傳統(tǒng)的債權(quán)融資和股權(quán)融資模式下，企業(yè)的管理成本和破產(chǎn)成本都比較高，而在引入資產(chǎn)證券化這種新的融資技術(shù)后，這兩種成本都會在一定程度上得到降低，具體表現(xiàn)在：

（一）企業(yè)將被證券化的資產(chǎn)從總資產(chǎn)中“剝離”出去，這部分剝離出去的資產(chǎn)減少了管理者對其未來現(xiàn)金流的監(jiān)督成本，同時也降低了職業(yè)經(jīng)理人可能會控制或浪費這些資產(chǎn)現(xiàn)金流的可能性，從而降低了現(xiàn)金流的成本。

（二）當(dāng)企業(yè)面臨資產(chǎn)證券化風(fēng)險，企業(yè)通常會設(shè)置具備特殊效果的SPV，將證券所有者的破產(chǎn)風(fēng)險與證券化交易進行隔離，在轉(zhuǎn)交證券化資產(chǎn)后，SPA則獲得出售資產(chǎn)，即便企業(yè)在出售資產(chǎn)后進行破產(chǎn)清算，這部分資產(chǎn)不會列入企業(yè)資產(chǎn)清算范圍內(nèi)，這就實現(xiàn)了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險隔離，同時這部分資產(chǎn)不會在資產(chǎn)負(fù)債表中體現(xiàn)，作為表外業(yè)務(wù)管理可以降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，提高資產(chǎn)權(quán)益比例。這一系列的流程和規(guī)則降低了企業(yè)的破產(chǎn)成本。

二、企業(yè)資產(chǎn)證券化對財務(wù)運營能力的影響

（一）對企業(yè)財務(wù)償債能力的影響。流動比率和速動比率是用來評價企業(yè)短期償債能力的指標(biāo)，反映企業(yè)償付日常到期債務(wù)的能力。資產(chǎn)證券化恰恰是通過將企業(yè)批量的、流動性差的、非市場化的資產(chǎn)形成一個資產(chǎn)池經(jīng)信用增級后證券化轉(zhuǎn)化成一次性的、大額的現(xiàn)金流，這樣就把流動性差的存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成為現(xiàn)金資產(chǎn)，大大提高了企業(yè)資產(chǎn)的流動性，并且這個過程不會引起企業(yè)流動負(fù)債的增加、反而使現(xiàn)金流增加，流動資產(chǎn)隨之增加，從而使得流動比率和速動比率增大，降低了企業(yè)短期無法償債的風(fēng)險。

（二）對企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的影響。資產(chǎn)負(fù)債率等于期末負(fù)債總額除以資產(chǎn)總額，是反映企業(yè)財務(wù)狀況的最重要的財務(wù)指標(biāo)之一。資產(chǎn)證券化過程中，資產(chǎn)性質(zhì)的轉(zhuǎn)換即可影響企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率。通過向SPV出售部分流動性差的存量資產(chǎn)，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)負(fù)債率會降低，這部分資產(chǎn)并不會組成企業(yè)負(fù)債，在降低資金風(fēng)險的同時，實現(xiàn)了表外融資。與部分會增大企業(yè)資產(chǎn)總量的融資方式相比，資產(chǎn)證券化的結(jié)果是企業(yè)資產(chǎn)總量保持不變，現(xiàn)金資產(chǎn)的增加還可以償還部分負(fù)債，從而降低了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，改善了企業(yè)財務(wù)結(jié)構(gòu)。

篇(2)

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;金融市場;流動性

Abstract:Increasing liquidity is a basic function of asset securitization. However,it can be seen in the subprime crisis that asset securitization can lead to financial market liquidity deflation in some cases. This paper is in accordance with both positive and negative effects of the asset securitization on financial market liquidity,sorts out the relative domestic and foreign literature,and makes a brief comment on the literature.

Key Words:asset securitization,financial markets,liquidity

中圖分類號:F830文獻標(biāo)識碼:A文章編號:1674-2265(2010)10-0026-04

一、引言

流動性就是指一項金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金的能力。若一項金融資產(chǎn)能夠以較低的成本和較快的速度轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金,則該資產(chǎn)具有較高的流動性。一般來講,金融市場的流動性主要是表示金融市場的資金寬裕程度,若市場中的資金比較寬裕,則金融市場的流動性就較強,金融市場也能更好地為實體經(jīng)濟服務(wù),否則市場的流動性就比較弱。傳統(tǒng)的經(jīng)濟觀點認(rèn)為,金融市場的流動性主要是通過中央銀行對基礎(chǔ)貨幣的控制以及商業(yè)銀行創(chuàng)造信用貨幣來形成的,但從上世紀(jì)60年代末以來,各種金融創(chuàng)新產(chǎn)品層出不窮,這些產(chǎn)品可以通過各種手段來為金融市場提供流動性,同時這些資產(chǎn)價格的漲跌也能對金融市場流動性的寬裕程度造成影響,其中最重要的一種金融創(chuàng)新產(chǎn)品就是資產(chǎn)證券化。

資產(chǎn)證券化產(chǎn)生于二十世紀(jì)60年代末的美國,最早的資產(chǎn)證券化就是住房抵押貸款證券化。當(dāng)時美國的儲蓄信貸協(xié)會由于受“Q條款”的制約無法提高存款利率,導(dǎo)致這些機構(gòu)存款的吸引力大幅下降,為了解決儲蓄信貸協(xié)會的流動性困境,政府部門決定啟動資產(chǎn)證券化,為儲蓄信貸協(xié)會提供流動性來源。因此可以看出資產(chǎn)證券化從其誕生之時就是為了增大金融市場的流動性,因此增大流動性也成為了資產(chǎn)證券化的一項基本功能。隨著資產(chǎn)證券化及其衍生品的不斷發(fā)展和深化,到二十世紀(jì)末和二十一世紀(jì)初,其為金融市場提供了充足的流動性,有效地支持了金融市場的發(fā)展,同時也導(dǎo)致了資本市場以及房地產(chǎn)市場的價格泡沫。次貸危機爆發(fā)后,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品價值的大幅度縮水也造成金融市場流動性的緊縮,因此本文的目的就是梳理和評述國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于資產(chǎn)證券化對金融市場流動性影響的文獻,以更好地為我國資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新和發(fā)展提供思路。資產(chǎn)證券化既可以為金融市場增加流動性,也可以造成金融市場流動性的緊縮,學(xué)術(shù)界也是從這兩個方面來進行分析的,因此本文從這兩個方面來梳理資產(chǎn)證券化對金融市場流動性影響的文獻。

二、資產(chǎn)證券化對金融市場流動性的正面影響

傳統(tǒng)的經(jīng)濟金融理論認(rèn)為,在資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新工具出現(xiàn)之前,金融市場中的資金需求者主要是通過發(fā)行傳統(tǒng)的直接融資工具或者通過銀行貸款等間接融資手段來滿足自己的流動性需求,當(dāng)然發(fā)行這些傳統(tǒng)融資工具來滿足流動性需求還需要達(dá)到一定的“發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)”,比如在證券市場中進行融資必須要達(dá)到一定的財務(wù)要求或者凈利潤要求,在銀行是否能獲得貸款也要視銀行的審查而定,這就是說資金需求者并不是只要發(fā)行金融工具就能夠獲得流動性,他們的投資活動受到一定的“投資約束”,只有達(dá)到一定的條件才能獲得流動性,同時在某些時候也需要視市場的情況而定。但自從資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新工具出現(xiàn)以后,市場中的“投資約束”狀況越來越少,市場有慢慢消除“投資約束”的趨勢,比如銀行可以將自己缺乏流動性的資產(chǎn)進行證券化來補充自己的資金缺口或者流動性缺口。在這種情況下,銀行在金融體系中的主導(dǎo)作用發(fā)生了很大的改變,同時發(fā)生改變的還有它們的融資方式。商業(yè)銀行通過將持有的抵押貸款等非流動性資產(chǎn)進行證券化來獲得流動性,從而實現(xiàn)了傳統(tǒng)融資方式向隱藏在市場中的融資方式的轉(zhuǎn)變,這也使銀行體系逐漸喪失了其傳統(tǒng)功能,導(dǎo)致它們類似于一個“影子銀行”(黃元山,2008),在這種“影子銀行”體系中,銀行的融資渠道主要是通過金融市場的證券化,以銀行為主導(dǎo)的金融市場體系也逐漸向市場導(dǎo)向的金融市場體系轉(zhuǎn)變。在這些背景下,市場中的融資方式也更加多元化,投資主體可以通過不斷的證券化或者衍生化來滿足自己的流動性需求,這樣市場中的“投資約束”狀況將越來越小,甚至逐漸消失,資產(chǎn)證券化可以為金融市場提供源源不斷的流動性,市場中也不會出現(xiàn)流動性緊縮或者短缺,即使出現(xiàn)也是暫時的現(xiàn)象,持這種觀點的學(xué)者有Kehoe和Levin(1993)、Krishnamurthy(2003)、Lorenzaoni(2008)。

此外,我國的學(xué)者也就資產(chǎn)證券化對金融市場流動性的正面影響進行了研究。比如高保中(2005)認(rèn)為,資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)為非流動性資產(chǎn)提供了一個流動的二級金融市場,非流動性資產(chǎn)的流動性增強,資產(chǎn)形成了不斷循環(huán)的趨勢,這樣會為實體經(jīng)濟的發(fā)展和贏利提供倍數(shù)效應(yīng)。葛奇(2008)認(rèn)為資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)實現(xiàn)了銀行融資向市場融資的轉(zhuǎn)變,市場的融資方式更加多元化,可以不斷滿足市場的流動性需求。沈炳熙(2006)認(rèn)為,資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)可以提高銀行的資本充足率,滿足銀行體系的流動性需求。張超英(2002)認(rèn)為,住房抵押貸款證券化的出現(xiàn)實現(xiàn)了抵押貸款等非流動性資產(chǎn)的流動化,這有利于減少銀行體系對其自有資本的消耗程度,也擴大了銀行的流動性來源。可見,不管是國外學(xué)者還是國內(nèi)學(xué)者,他們均認(rèn)為資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)可以為金融市場不斷地提供流動性,使市場中的“投資約束”不斷減少或者消失,金融市場也大大支持了實體經(jīng)濟的發(fā)展,但這種“美好”的論斷被次貸危機的爆發(fā)完全打破了。

三、資產(chǎn)證券化對金融市場流動性的負(fù)面影響

關(guān)于資產(chǎn)證券化對金融市場流動性負(fù)面影響的研究,大多數(shù)是針對美國次貸危機而展開的。

資產(chǎn)證券化對金融市場的流動性支持必須以良好的經(jīng)濟前景或者看漲的市場行情為前提。資產(chǎn)證券化為金融市場提供流動性的過程必不可少地會導(dǎo)致資產(chǎn)價格泡沫,但只要基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格處于不斷上漲的行情,資產(chǎn)證券化就能夠為市場提供源源不斷的流動性。但是資產(chǎn)在價格泡沫達(dá)到一定的程度后必然會導(dǎo)致通貨膨脹,這時中央銀行就會采取緊縮的貨幣政策來抑制通貨膨脹,資產(chǎn)價格泡沫就會被刺破,資產(chǎn)證券化為金融市場提供流動性的能力就會降低,這樣一個過程在本輪次貸危機中表現(xiàn)得淋漓盡致。在次貸危機中,美聯(lián)儲為了抑制由資產(chǎn)價格泡沫引起的通貨膨脹而提高了基準(zhǔn)利率,由此刺破了由房地產(chǎn)引起的資產(chǎn)價格泡沫,房地產(chǎn)價格在下跌的過程中必然會導(dǎo)致以房地產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券以及衍生品的信用評級被降低,同時這些資產(chǎn)的價格也會出現(xiàn)縮水,這時投資者為了避免損失就會不斷地向市場套現(xiàn),資金的供給就會減少,同時證券化資產(chǎn)也會不斷地被拋售,導(dǎo)致市場出現(xiàn)流動性危機,市場流動性危機的出現(xiàn)又會引起資產(chǎn)的進一步減值和拋售,資金的供給就會進一步減少,市場從此就將進入資產(chǎn)價值不斷縮水和拋售行為不斷發(fā)生的惡性循環(huán),并最終傳導(dǎo)至銀行體系。當(dāng)銀行體系的證券化資產(chǎn)發(fā)生價值縮水時,其持有的非流動性資產(chǎn)也難以實施證券化,同時已經(jīng)設(shè)計好的證券化也會不斷失去銷路,銀行所持有的非流動性資產(chǎn)將無法通過證券化來擴充流動性,這時銀行也會出現(xiàn)流動性危機。因此從上面的論述可以看出,資產(chǎn)證券化所導(dǎo)致的金融市場流動性逆轉(zhuǎn)是次貸危機爆發(fā)的主要原因。在這方面,國內(nèi)外學(xué)者在近幾年也做了大量的研究,最早提出資產(chǎn)證券化可能會對金融市場的流動性產(chǎn)生負(fù)面影響的是Kaufman(1999),他認(rèn)為資產(chǎn)證券化可能會帶來很多問題,其中有一點就是資產(chǎn)證券化可能會帶來流動性擴張的錯覺,并有可能影響到一國的貨幣政策,但當(dāng)時Kaufman的觀點被社會所忽視。Bervas(2008)認(rèn)為,資產(chǎn)證券化導(dǎo)致風(fēng)險轉(zhuǎn)移工具的永久性供給,從而使內(nèi)生流動性不斷增加。在這一過程中,大部分金融機構(gòu)認(rèn)為他們能夠逃離貨幣約束,市場中不會出現(xiàn)流動性短缺,金融機構(gòu)可以發(fā)行證券化產(chǎn)品來滿足他們的流動性需求。然而,這一融資鏈條的順暢運轉(zhuǎn)與市場信心是密不可分的,流動性供給也與資產(chǎn)價格的期望值息息相關(guān),一旦價格發(fā)生逆轉(zhuǎn),流動性的供給也就會停止,這樣由證券化及其債務(wù)工具串聯(lián)而成的信用鏈條就會由于流動性的枯竭而無法正常運轉(zhuǎn),流動性危機就會演化為信用危機。Bervas(2008)很好地解釋了次貸危機爆發(fā)的原因。Gai,Kapadia,Millard和Perez(2008)論述了資產(chǎn)證券化對流動性的影響。他們認(rèn)為在經(jīng)濟蕭條時期,資產(chǎn)證券化等產(chǎn)品無法順利銷售,這導(dǎo)致流動性無法得到有效的補充,從而引發(fā)系統(tǒng)性的金融危機。他們還研究了資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品對金融穩(wěn)定影響的一般結(jié)果,認(rèn)為資產(chǎn)證券化導(dǎo)致市場中積累了大量的風(fēng)險和資產(chǎn)價格泡沫,因此一旦泡沫崩潰,潛在的風(fēng)險就會釋放,系統(tǒng)性危機就會爆發(fā)。Allen和Carletti(2008)將導(dǎo)致流動性緊縮的原因總結(jié)為四個,其中證券化產(chǎn)品的價格下降被認(rèn)為是最重要的一點。BIS(2008)認(rèn)為,資產(chǎn)證券化的流動性創(chuàng)造功能在金融動蕩期間可能會產(chǎn)生信用驟停,這樣經(jīng)濟中的流動性就會不足,金融安全就會受到威脅。

對于資產(chǎn)證券化對金融市場流動性的負(fù)面影響,我國學(xué)者也做了大量的研究,比如何帆和張明(2007)、孫立堅和彭述濤(2007)認(rèn)為房地產(chǎn)市場的繁榮導(dǎo)致了抵押貸款產(chǎn)品的創(chuàng)新,基準(zhǔn)利率的提高以及房價的持續(xù)下跌所導(dǎo)致的證券化價值下降是金融市場流動性危機爆發(fā)的主要原因。陸曉明(2008)認(rèn)為證券化的價值縮水導(dǎo)致市場拋售行為的發(fā)生,由此引起資金供給量的減少,資金供給量的減少引起證券化的價值進一步縮水,由此引起市場的流動性不斷緊縮,并最終傳導(dǎo)至銀行體系,他更將證券化的價值縮水引起的市場拋售行為稱為一種新型的擠兌形式――資本市場擠兌。陸曉明(2008)的這一研究提供了一種全新的分析次貸危機原因的視角,由此豐富了金融危機理論。張明(2008)認(rèn)為次級抵押貸款的證券化、金融機構(gòu)以市值定價的記賬方法以及以VAR為基準(zhǔn)的資產(chǎn)負(fù)債管理方法導(dǎo)致危機從信貸市場傳導(dǎo)至資本市場和貨幣市場,而證券化價值下跌所導(dǎo)致的去杠桿化行為是危機傳染的重要原因。王曉和李佳(2010)以次貸危機為背景,從資產(chǎn)證券化的基本功能出發(fā),認(rèn)為資產(chǎn)證券化擴大流動性的基本功能在次貸危機爆發(fā)之前導(dǎo)致了市場的內(nèi)生流動性增加,但當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格走勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)時,這種增加的內(nèi)生流動性驟然消失,導(dǎo)致金融市場流動性的逆轉(zhuǎn)和緊縮。

四、簡要評述及結(jié)束語

從上述國內(nèi)外學(xué)者的研究文獻中可以看出,雖然資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的出現(xiàn)使市場中的“投資約束”狀況不斷減少甚至消失,但資產(chǎn)證券化對金融市場流動性的影響必須以一定的經(jīng)濟條件為前提,當(dāng)經(jīng)濟形勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)時,資產(chǎn)證券化也會不可避免地產(chǎn)生反向作用,并導(dǎo)致金融市場流動性的逆轉(zhuǎn)和緊縮。總之,資產(chǎn)證券化的誕生使金融市場的結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化,銀行主導(dǎo)的金融體系逐漸向市場主導(dǎo)的金融體系轉(zhuǎn)變,并導(dǎo)致養(yǎng)老基金、對沖基金、私募基金等金融機構(gòu)誕生,這些金融機構(gòu)在其誕生之時就沒有受到嚴(yán)厲的監(jiān)管,它們在實際經(jīng)營中采取了很高的杠桿率,同時也以資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品為操作對象,通過資產(chǎn)證券化的不斷創(chuàng)新和衍生使自己得到了大量的流動性支持,同時也由于杠桿率過高在次貸危機中遭受了巨大的損失。但我們必須注意的是,資產(chǎn)證券化引起的流動性緊縮和傳統(tǒng)金融理論認(rèn)為的流動性緊縮有所不同,傳統(tǒng)金融理論認(rèn)為當(dāng)流動中的貨幣量少于實際經(jīng)濟需要時,經(jīng)濟體系就存在流動性緊縮,但資產(chǎn)證券化所引起的流動性緊縮是由其基礎(chǔ)資產(chǎn)價格下跌所導(dǎo)致的價值縮水引起的,當(dāng)證券化價值縮水時,投資者為了避免損失會拋售資產(chǎn),由此引起價值的進一步縮水,金融市場中的資金供給量就會減少,并進入價值縮水和拋售的惡性循環(huán),金融市場就會出現(xiàn)流動性緊縮,因此資產(chǎn)證券化所引起的流動性緊縮取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格以及投資者的信心。

自從次貸危機爆發(fā)以來,政策制定部門、監(jiān)管當(dāng)局以及金融機構(gòu)采取了一系列簡單的“注資”措施來穩(wěn)定金融系統(tǒng)中的流動性。但是從危機爆發(fā)以及傳導(dǎo)的過程可以看出,以資產(chǎn)證券化為主的金融創(chuàng)新工具所導(dǎo)致的流動性危機遠(yuǎn)非簡單的“注資”所能解決,這次流動性危機的爆發(fā)對金融機構(gòu)的資產(chǎn)定價能力、風(fēng)險管理能力以及監(jiān)管當(dāng)局的處理措施都是一個前所未有的考驗。因此我們可以看出,資產(chǎn)證券化影響流動性的基本功能具有“雙刃劍”的性質(zhì),我們在推出和發(fā)展這種金融創(chuàng)新工具的過程中,必須認(rèn)真看待資產(chǎn)證券化影響流動性的基本功能,加強對這種金融創(chuàng)新工具的風(fēng)險管理、信息披露和信用評級,并正確處理金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管的關(guān)系,這樣我們才能更好地利用資產(chǎn)證券化影響流動性的基本功能。

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[15]肖崎.資產(chǎn)證券化的宏觀經(jīng)濟效應(yīng):理論評述[J].新金融,2010,(2).

篇(3)

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化，金融績效；利率市場化

一.資產(chǎn)證券化簡介

1.資產(chǎn)證券化定義

證券化(Securitization)是指金融業(yè)務(wù)中證券業(yè)務(wù)的比重不斷增大，信貸流動的銀行貸款轉(zhuǎn)向可買賣的債務(wù)工具的過程。從形式上講，證券化可分為融資證券化(Financing Securitizaton)和資產(chǎn)證券化(Asset Securitization)兩種。資產(chǎn)證券化(AssetSecumization)是指將缺乏流動性的資產(chǎn)，但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為在金融市場上可以自由出售和流通的證券的行為，使其具有流動性。資產(chǎn)證券化有廣義和狹義之分，廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價值形態(tài)的資產(chǎn)運營方式，它包括實體資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。按照被證券化資產(chǎn)種類的不同信貸資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款支持的證券化(Mortgage-Backed Securitization.MBS)和資產(chǎn)支持的證券化(Asset-Backed Securitization.ABS)。

2.資產(chǎn)證券化流程

(1)資產(chǎn)證券化流程圖

(2)資產(chǎn)證券化步驟：

①發(fā)起人選擇擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，確定證券化目標(biāo)，通過捆綁組合構(gòu)建資產(chǎn)池；

②設(shè)立特殊目的載體(SPV)，發(fā)起人將資產(chǎn)組合轉(zhuǎn)移給SPV

③券商進行資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)設(shè)計(包括選擇何種信用增級方式)；

④信用增級機構(gòu)對資產(chǎn)支持證券進行信用增級；

⑤信用評級機構(gòu)進行信用評級；

⑥以資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場上發(fā)行有價證券，將融資款支付給發(fā)起人；

⑦進行資產(chǎn)管理，到期還本付息。

二、資產(chǎn)證券化的金融績效

1.資產(chǎn)證券化有利于提高金融結(jié)構(gòu)效率

金融體系的重要作用在于有效配置資源，資產(chǎn)證券化是銀行配置資源與證券配置資源的有機結(jié)合，通過證券化金融技術(shù)的作用實現(xiàn)貸款債權(quán)這一非證券的證券化，使貸款債權(quán)的空間位置發(fā)生變化。以西方發(fā)達(dá)國家為例，由于資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新產(chǎn)品的迅速發(fā)展，導(dǎo)致傳統(tǒng)信貸機構(gòu)的角色地位發(fā)生了變化：資產(chǎn)證券化的發(fā)展促進銀行等金融中介機構(gòu)業(yè)務(wù)的拓展，并催生出了許多新興的金融中介機構(gòu)。金融中介機構(gòu)可以作為資產(chǎn)證券化過程中的媒介，提供信用擔(dān)保、信用評級、承銷證券等服務(wù)。

2.資產(chǎn)證券化有利于促進金融體制創(chuàng)新

資產(chǎn)證券化的出現(xiàn)促成了金融體制的創(chuàng)新。資產(chǎn)證券化構(gòu)建了“貸款貸款出售再貸款”的新模式，即由商業(yè)銀行等中介機構(gòu)發(fā)放貸款，然后再把貸款資產(chǎn)進行組合后選擇適當(dāng)時機出售給從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的投資銀行，投資銀行可以把貸款資產(chǎn)的服務(wù)權(quán)出售給其他的銀行或?qū)ｉT從事貸款服務(wù)的機構(gòu)，或直接將由貸款資產(chǎn)所支持的資產(chǎn)擔(dān)保證券出售給個人或機構(gòu)投資者。

由資產(chǎn)證券化所促成的金融體制的創(chuàng)新，由投資銀行、貸款服務(wù)機構(gòu)、個人和機構(gòu)投資者與商業(yè)銀行共同承擔(dān)信用風(fēng)險，充分地體現(xiàn)了金融業(yè)內(nèi)部分工協(xié)作的原則，各類機構(gòu)利用自己的比較優(yōu)勢，在資產(chǎn)證券化過程中富有效率地發(fā)揮自己獨特而不可替代的作用。資產(chǎn)證券化既將傳統(tǒng)的商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)鏈條延伸，又推動了現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，使金融工具的內(nèi)容更加完善。

3.資產(chǎn)證券化造成了金融穩(wěn)定和金融不穩(wěn)定

(1)資產(chǎn)證券化帶來的金融穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化可以將銀行貸款的各種潛在風(fēng)險轉(zhuǎn)化為證券市場上的風(fēng)險，通過證券二級市場及時地分散給資產(chǎn)擔(dān)保證券的投資者，避免由社會全體成員來承擔(dān)債務(wù)無法償還的風(fēng)險。此外，投資者、中介機構(gòu)等更多的主體參與到金融資產(chǎn)的盡職調(diào)查、信息披露過程中，將銀行信貸過程中一些隱蔽的風(fēng)險透明化和公開化，這有助于減少和防范暗箱操作，降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險。從銀行角度來看，資產(chǎn)證券化有助于解決資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不相匹配的問題，提高銀行的資本充足率，從而降低銀行的風(fēng)險，提高金融穩(wěn)定性。

此外，資產(chǎn)證券化等信用衍生工具的使用促使銀行信用風(fēng)險在更為多樣化的投資者當(dāng)中分布。這些機構(gòu)乃至整個銀行體系在信貸沖擊面前的脆弱性減少，有利于加強金融穩(wěn)定。

(2)資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定

資產(chǎn)證券化在有效分散風(fēng)險的同時，也帶來了金融體系在某些方面的不穩(wěn)定性。尤其是隨著2007年美國次貸危機的爆發(fā)，由于資產(chǎn)證券化帶來的金融不穩(wěn)定顯著的呈現(xiàn)出來，主要表現(xiàn)在以下幾方面：

①資產(chǎn)證券化造成金融結(jié)構(gòu)失衡。由于資產(chǎn)證券化的過度發(fā)展，使得金融資產(chǎn)的價格與價值差距逐漸拉大，宏觀金融結(jié)構(gòu)的“倒金字塔”特征突出，金融資產(chǎn)與實體經(jīng)濟嚴(yán)重脫離。資產(chǎn)證券化的發(fā)展使得一些原來流動性較差的金融資產(chǎn)進入二級市場，流動性增強，使得二級市場上金融資產(chǎn)過剩。過剩的金融資產(chǎn)一方面涌入房地產(chǎn)等市場，造成房地產(chǎn)價格上漲和通貨膨脹，另一方面，流動性較強的金融資產(chǎn)在金融市場內(nèi)部循環(huán)，引發(fā)資產(chǎn)價格泡沫，增加了金融市場的不穩(wěn)定。

②資產(chǎn)證券化造成金融風(fēng)險的傳遞和擴張。資產(chǎn)證券化過程的過度細(xì)分造成市場參與者之間的信息不對稱和利益沖突加劇，導(dǎo)致資產(chǎn)市場的信用風(fēng)險和道德風(fēng)險通過資產(chǎn)證券化擴散到衍生品市場，影響到借款人、貸款機構(gòu)、中介機構(gòu)、個人投資者和監(jiān)管部門，形成系統(tǒng)性風(fēng)險，造成資產(chǎn)市場和衍生品市場的雙重危機。

④資產(chǎn)證券化為銀行提供資本套利空間。資產(chǎn)證券化使得銀行的風(fēng)險更加隱蔽，金融監(jiān)管的復(fù)雜程度和困難程度提高，為銀行提供了資本套利空間。銀行為了追逐高額利潤，會在各類金融資產(chǎn)中選擇保留實際風(fēng)險較高的金融資產(chǎn)，而將實際風(fēng)險較低的金融資產(chǎn)實行證券化，使其脫離資產(chǎn)負(fù)債表。銀行會為了利益最大化而追逐風(fēng)險，增加了金融體系的不穩(wěn)定性。

三、我國資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀與問題

我國的資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)90年代。目前，我國的資產(chǎn)證券化有兩種形式：一種是企業(yè)資產(chǎn)證券化(也叫專項資產(chǎn)證券化)和銀行信貸資產(chǎn)證券化(即狹義的資產(chǎn)證券化)。我國的資產(chǎn)證券化的存在以下幾方面的問題：

1.資產(chǎn)證券化在銀行間市場與證券市場之間未成為統(tǒng)一市場

受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，銀行信貸資產(chǎn)證券化與企業(yè)資產(chǎn)證券化分別由不同的監(jiān)管部門進行審批，適用不同的監(jiān)管規(guī)則，因此仍各自隔離，在不同的交易場所上市流通。這樣造成企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場上交易的局面。這樣使每個市場所面對的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限；’從監(jiān)管上看，證監(jiān)會對企業(yè)的會計和法律界定不夠明確，而銀監(jiān)會對證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。

2.有效需求不足制約我國資產(chǎn)證券化發(fā)展

如同眾多融資方式一樣，資產(chǎn)證券化作為一種形式多樣，操作靈活的融資方式，需要穩(wěn)定的資金來源或資金供給，也就是需要比較穩(wěn)定的對于資產(chǎn)證券的需求，即證券投資者。而在我國，由于各種政策的限制，以及發(fā)展的廣度和深度還不夠，目前投資者主要是基金公司、財務(wù)公司、集合理財產(chǎn)品等機構(gòu)投資者和少數(shù)個人投資者，存在著有效需求不足的問題，使得資金流得不到有效保障。

3.我國資產(chǎn)證券化中介服務(wù)存在缺陷

資產(chǎn)證券化過程中涉及多方參與主體，其中券商、會計師事務(wù)所、評級機構(gòu)等各方中介發(fā)揮著及其重要的作用。各中介服務(wù)主體的專業(yè)化水平高低和信譽程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)可的程度。根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》等法律法規(guī)的要求，資產(chǎn)支持證券需進行信用增級和強制信用評級，但是國內(nèi)信用增級機構(gòu)和信用評級機構(gòu)普遍規(guī)模不大，增級和評級標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以依此作為投資依據(jù)。

4.市場流動性不足

我國資產(chǎn)支持證券由于資產(chǎn)支持證券的期限長、不確定性大，以及投資主體結(jié)構(gòu)單一等原因，市場上資產(chǎn)支持證券交易不活躍，甚至出現(xiàn)了有行無市的局面。

此外，在國內(nèi)市場上，以高信用等級的證券投資者為主，而低信用等級的投資者非常少。當(dāng)證券發(fā)行額度較大時，只有高信用等級的資產(chǎn)支持證券才能順利發(fā)行，而信用等級較低的證券存在發(fā)行失敗的風(fēng)險，例如在2008年，由于證券化發(fā)行收入金額未能達(dá)到最低標(biāo)準(zhǔn)，國開行資產(chǎn)支持證券的發(fā)行以失敗告終。

四、政策建議

1.加強資產(chǎn)證券化的法制體系建設(shè)

構(gòu)建資產(chǎn)證券化所需的法律體系，除了目前的《證券法》、Ⅸ信托法》等之外，還應(yīng)出臺更有針對性專門法，建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化的法律體系，確立統(tǒng)一的證券發(fā)行、上市和交易規(guī)則。在專門法中，對SPV的法律地位、性質(zhì)、發(fā)行與流通程序以及會計、評級、披露等內(nèi)容做出明確規(guī)定，使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運作。

2.規(guī)范發(fā)展金融中介機構(gòu)

我國有必要建立一個完整的資產(chǎn)評估標(biāo)準(zhǔn)體系。在建立的過程中，可以借鑒國外資信評級業(yè)先進的評定方法和理念的基礎(chǔ)上，根據(jù)具體情況不斷改進自己的評級方法，著重培養(yǎng)幾家在國內(nèi)外具有一定權(quán)威性和影響力的信用評級機構(gòu)。在大力建設(shè)資信評級機構(gòu)的過程中，我國也要加強對評級機構(gòu)的監(jiān)管。

3.逐漸擴大投資者范圍

資產(chǎn)證券化作為一種融資方式，需要機構(gòu)投資者成為市場的參與主體。我國目前因為制度上的原因，部分機構(gòu)投資者在參與資本證券化時仍然受到一定限制。為了促進資產(chǎn)證券化的發(fā)展，應(yīng)在強化監(jiān)管的前提下，適當(dāng)放寬機構(gòu)投資者的市場準(zhǔn)入要求，逐步允許養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會資金進入資產(chǎn)證券化市場，支持和培養(yǎng)機構(gòu)投資者成為市場的投資主體。

篇(4)

次貸危機使世界各國開始重新審視資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具，有的國家甚至對其有效性產(chǎn)生了強烈懷疑，認(rèn)為資產(chǎn)證券化是導(dǎo)致這次次貸危機的罪魁禍?zhǔn)住Ｕ\然，資產(chǎn)證券化存在著它內(nèi)在的弊端。

一、中集集團背景資料

2000年3月，中集集團與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8 000萬美元的應(yīng)收賬款證券化項目協(xié)議。此次協(xié)議有效期限為3年。在3年內(nèi)，凡中集集團發(fā)生的應(yīng)收賬款，都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購買公司，由該公司在國際商業(yè)票據(jù)市場上多次公開發(fā)行商業(yè)票據(jù)，總發(fā)行金額不超過8 000萬美元。在此期間，荷蘭銀行將發(fā)行票據(jù)所得資金支付給中集集團，中集集團的債務(wù)人則將應(yīng)付款項交給約定的信托人，由該信托人履行收款人職責(zé)。而商業(yè)票據(jù)的投資者可以獲得高出倫敦同業(yè)拆借市場利息率1%的利息。

中集集團資產(chǎn)證券化項目的基本流程：

1.中集集團首先要把上億美元的應(yīng)收賬款進行設(shè)計安排，結(jié)合荷蘭銀行提出的標(biāo)準(zhǔn)，挑選優(yōu)良的應(yīng)收賬款組合成一個資金池，然后交給信用評級公司評級。

2.中集集團向所有客戶說明ABCP融資方式的付款要求，令其應(yīng)付款項在某一日付至海外SPV(特別目的公司)賬戶。

3.中集集團仍然履行所有針對客戶的義務(wù)和責(zé)任。

4.SPV再將全部應(yīng)收賬款出售給TAPCO公司(TAPCO公司是國際票據(jù)市場上享有良好聲譽的資產(chǎn)購買公司)。

5.由TAPCO公司在商業(yè)票據(jù)(CP)市場上向投資者發(fā)行CP。

6.TAPCO從CP市場上獲得資金并付給SPV，SPV又將資金付至中集集團設(shè)于經(jīng)國家外管局批準(zhǔn)的專用賬戶。

項目完成后，中集集團只需花兩周時間，就可獲得本應(yīng)138天才能收回的現(xiàn)金。作為服務(wù)方的荷蘭銀行可收取200多萬美元的費用。

二、中集集團資產(chǎn)證券化相關(guān)方財務(wù)風(fēng)險分析

(一)可能導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的主要交易環(huán)節(jié)分析

1.設(shè)立特設(shè)信托機構(gòu)環(huán)節(jié)

特設(shè)信托機構(gòu)是專門為完成資產(chǎn)證券化交易而設(shè)立的一個特殊機構(gòu)，它是資產(chǎn)證券化運作的名義主體。在本案例中，荷蘭銀行就是為了完成中集集團本次資產(chǎn)證券化的特殊信托機構(gòu)。該信托機構(gòu)必須和中集集團(證券化資產(chǎn)銷售方)沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，這是為了使證券化資產(chǎn)和中集集團的其他資產(chǎn)達(dá)到風(fēng)險隔離的目的。該信托機構(gòu)購買資產(chǎn)證券化權(quán)益受益人銷售給它的資產(chǎn)組合，并負(fù)責(zé)對該資產(chǎn)組合進行管理，以確保到期本金及利息按時支付。然而中集集團仍然承擔(dān)著對客戶的支付責(zé)任，因此它與信托機構(gòu)仍然有利益上的關(guān)聯(lián)，沒能保持應(yīng)有的獨立性。這是導(dǎo)致證券化相關(guān)方財務(wù)風(fēng)險的原因之一。

2.金融資產(chǎn)出售環(huán)節(jié)

金融資產(chǎn)的出售必須是“真實銷售”，以保證買方在特殊情況下?lián)碛袕娭菩蕴幹觅Y產(chǎn)的權(quán)利。通過“真實銷售”以實現(xiàn)“風(fēng)險隔離”，即特設(shè)機構(gòu)對委托管理資產(chǎn)的權(quán)益將不會因發(fā)起人的破產(chǎn)而喪失。中集集團某子公司將未來幾年向客戶的未來運輸收入以協(xié)議形式出售給特設(shè)信托機構(gòu)，中集集團對該資產(chǎn)不再擁有所有權(quán)。但是中集集團仍然需要對客戶承擔(dān)責(zé)任，當(dāng)資產(chǎn)池中資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期債券的本金和利息時中集集團負(fù)有法律上的補足責(zé)任。因此該證券化資產(chǎn)沒有實現(xiàn)真實出售，相關(guān)風(fēng)險沒有實現(xiàn)轉(zhuǎn)移。

3.信用增級環(huán)節(jié)

信用增級也稱信用的提高，是指特設(shè)機構(gòu)為了確保發(fā)行人按時支付投資者本息而采用的各種有效手段，是資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)成功的關(guān)鍵所在。信用增級不但保證投資者免受資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險損失，還可以大大降低證券化結(jié)構(gòu)風(fēng)險，是提升資產(chǎn)證券投資級別的重要手段，也是資產(chǎn)證券能夠交易成功、降低融資成本的重要保證。

在本案例中中集集團采用的內(nèi)部信用增級方式，即當(dāng)資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息時中集集團負(fù)有補足清償?shù)呢?zé)任。這就增加了中集集團未來的財務(wù)風(fēng)險，使中集集團未來的現(xiàn)金流量具有很大的不確定性。

4.破產(chǎn)隔離環(huán)節(jié)

償付資產(chǎn)支持證券到期本金與利息的來源必須與原始權(quán)益人隔離開來，以避免發(fā)起人遇到麻煩或者破產(chǎn)所帶來的不利影響。因此，首要的問題是，必須保證無論發(fā)起人發(fā)生什么問題，都不會殃及特別載體;其次，要保證應(yīng)收賬款從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到特別載體的過程中不受到干預(yù)。

在中集集團資產(chǎn)證券化這個案例中沒有做到特殊載體的破產(chǎn)隔離。因為，中集集團在出售證券化資產(chǎn)后仍然承擔(dān)著對客戶的清償責(zé)任，與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有實現(xiàn)轉(zhuǎn)移。中集集團的經(jīng)營發(fā)生重大變化時，該資產(chǎn)池中現(xiàn)金流量勢必受到影響，資產(chǎn)支持證券的信用級別會受到很大的沖擊。

(二)違背資產(chǎn)證券化原則導(dǎo)致的相關(guān)財務(wù)風(fēng)險

資產(chǎn)證券化的終極目的就是做到證券化資產(chǎn)的“真實銷售”，從而做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的“風(fēng)險隔離”，然而中集集團資產(chǎn)證券化既沒有做到證券化資產(chǎn)的真實銷售，也沒有做到證券化資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)的風(fēng)險隔離。

1.違背真實銷售原則的財務(wù)風(fēng)險分析

中集集團的資產(chǎn)證券化違背真實銷售的原則主要體現(xiàn)在兩個方面。一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的管理權(quán)沒有轉(zhuǎn)移。在本案例中，中集集團雖然以協(xié)議的形式把資產(chǎn)出售給了特設(shè)信托機構(gòu)，轉(zhuǎn)移了對資產(chǎn)的所有權(quán)，但是其作為該資產(chǎn)證券化的服務(wù)商仍然負(fù)責(zé)對該證券化資產(chǎn)進行管理。根據(jù)會計上實質(zhì)重于形式的原則，中集集團仍然對該證券化資產(chǎn)承擔(dān)著責(zé)任，沒有實現(xiàn)證券化資產(chǎn)的真實銷售。

另一方面是與資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有完全轉(zhuǎn)移。中集集團子公司資產(chǎn)證券化的信用增級方式是中集集團為特設(shè)信托機構(gòu)提供超額擔(dān)保的內(nèi)部信用增級方式，當(dāng)特設(shè)信托機構(gòu)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期資產(chǎn)支持證券的本金和利息時，中集集團承擔(dān)著補充清償?shù)呢?zé)任。由此看來，中集集團某子公司雖然通過一紙文書的形式實現(xiàn)了真實銷售，但是與其所售資產(chǎn)相關(guān)的風(fēng)險沒有完全轉(zhuǎn)移到購買方。因此，根據(jù)實質(zhì)重于形式的原則該子公司沒有實現(xiàn)真實銷售。

2.違背風(fēng)險隔離原則導(dǎo)致的相關(guān)財務(wù)風(fēng)險

一方面違背真實銷售原則就意味著證券化資產(chǎn)相關(guān)的權(quán)利和義務(wù)沒有完全轉(zhuǎn)移，中集集團仍然承擔(dān)著該證券化的資產(chǎn)未來運營失敗的風(fēng)險，證券化資產(chǎn)也沒有完全擺脫中集集團自身的風(fēng)險，如破產(chǎn)風(fēng)險的影響。中集集團整體信用度的高低，直接影響著該資產(chǎn)支持證券的信用度的高低，中集集團本身的運營風(fēng)險也會傳遞到該證券化資產(chǎn)。因此，作為發(fā)起方的中集集團沒有和證券化資產(chǎn)實現(xiàn)風(fēng)險隔離。

另一方面，該資產(chǎn)證券化采用的信用增級方式是中集集團為特殊信托結(jié)構(gòu)發(fā)行資產(chǎn)支持債券提供擔(dān)保的內(nèi)部信用增級方式。在證券化資產(chǎn)運營失敗，資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付到期本息的情況下，中集集團存在著承擔(dān)補充清償責(zé)任的財務(wù)風(fēng)險。即證券化資產(chǎn)的風(fēng)險和中集集團本身的風(fēng)險沒有實現(xiàn)完全的風(fēng)險隔離。

三、資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案

(一)資產(chǎn)證券化財務(wù)風(fēng)險防范方案概述

正如歷史上所有的經(jīng)濟危機的救市方案一樣，在此次金融危機中世界各國政府都擔(dān)當(dāng)著主要角色。在這個資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案(圖1所示)中，由政府出面成立一個資產(chǎn)證券化財務(wù)風(fēng)險防范基金。各個資產(chǎn)證券化的參與者及其后來證券投資者都要根據(jù)自己的收益提取一定比例的風(fēng)險防范基金，交由資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金管理部門進行管理。當(dāng)在某個資產(chǎn)證券化案例中，由于某些原因資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付證券到期的本息時由該基金管理部門進行補足，因此可以防止資產(chǎn)證券化的失敗，進而避免其導(dǎo)致相關(guān)財務(wù)風(fēng)險。

(二)資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案的運行

1.風(fēng)險防范基金管理者必須是政府部門。因為只有政府才可以在出現(xiàn)如利率下降、物價下跌及自然災(zāi)害等嚴(yán)重系統(tǒng)風(fēng)險時有能力擔(dān)當(dāng)起救市的角色，市場經(jīng)濟其他參與者自身都處于市場風(fēng)險之中，很難承擔(dān)救市重任。例如在2008年的金融危機中一些財大氣粗的跨國企業(yè)諸如著名的投資銀行雷曼兄弟，美林證券及其美國三大汽車巨頭等都沒能躲過金融危機帶來的巨大的系統(tǒng)風(fēng)險。如果不是美國政府及時地出手相救，相信美國的通用、福特和克萊斯勒三大汽車巨頭很難逃脫破產(chǎn)的命運。

2.風(fēng)險防范基金提取比例必須多樣化。在要求資產(chǎn)證券化的參與者提取一定比例的風(fēng)險防范基金時必須對其資產(chǎn)池中的證券化資產(chǎn)進行信用評估，根據(jù)其信用度確定計提標(biāo)準(zhǔn)。信用度越高計提比例越低，信用度越低計提比例越高。以此防止濫用資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新的金融工具在金融市場中圈錢的行為，保持金融市場的健康發(fā)展，也有利于促進市場參與各方的公平。

3.風(fēng)險防范必須堅持按收益計提的原則。按資產(chǎn)證券化各參與者所獲收益計提資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金，體現(xiàn)了金融的公平原則。即從資產(chǎn)證券化中獲得了收益，就要支付一定的代價來防范可能由該資產(chǎn)證券化導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險。因為各參與者的收益越多，那么該資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險就越大。因為投資收益是銷售該證券的收入與投資該證券的成本之差。收益大就必然意味著該證券的轉(zhuǎn)手價格較高，那么當(dāng)資產(chǎn)池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不足以支付該證券到期本息時該證券持有者就會承受較大的投資失敗的財務(wù)風(fēng)險。因此，各參與者從該資產(chǎn)證券化中獲取的收益越大，其計提的用以防范其后投資失敗的風(fēng)險防范基金就應(yīng)該越多。

(三)資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案的綜合評價

首先，該資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范方案側(cè)重于對證券化資產(chǎn)的信用評估。因為，初次資產(chǎn)證券化風(fēng)險防范基金的計提是根據(jù)信用評級機構(gòu)對資產(chǎn)池中證券化資產(chǎn)的信用評級來確定計提比例的。因此，證券化資產(chǎn)一般都會經(jīng)過嚴(yán)格的信用評級，其信用度較高，其資產(chǎn)證券化失敗的可能性較小，進而減少了各資產(chǎn)證券化參與者因資產(chǎn)證券化失敗而引起的財務(wù)風(fēng)險。

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[關(guān)鍵詞] 資產(chǎn)證券化 會計確認(rèn) 經(jīng)濟后果 會計準(zhǔn)則

資產(chǎn)證券化起源于20世紀(jì)60年代末美國的住房抵押貸款市場。憑借其所具有的風(fēng)險隔離、信用提升以及設(shè)計靈活等優(yōu)點,資產(chǎn)證券化隨后得到迅速發(fā)展,成為目前國際金融市場最具活力的金融創(chuàng)新之一。

資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人以缺乏流動性、但具有未來穩(wěn)定現(xiàn)金收入流的資產(chǎn)為基礎(chǔ)進行結(jié)構(gòu)性安排,并對不同資產(chǎn)的風(fēng)險與收益要素進行重新組合,以此發(fā)行債券來融通資金的過程。資產(chǎn)證券化是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程,它具有的參與主體眾多、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、后續(xù)不確定性等特征,對傳統(tǒng)會計確認(rèn)、計量、報表合并等理論形成了沖擊。

一、資產(chǎn)證券化過程中的會計確認(rèn)問題及影響

資產(chǎn)證券化中會計確認(rèn)問題的核心是證券化資產(chǎn)的終止確認(rèn),即確認(rèn)為“真實銷售”還是“擔(dān)保融資”的問題,這直接關(guān)系到證券化的資產(chǎn)和相關(guān)債務(wù)是否應(yīng)該被分離出資產(chǎn)負(fù)債表,對發(fā)起人意義重大。為了更好地說明這一問題,我們將從不同會計處理對企業(yè)財務(wù)報表及其經(jīng)濟后果的影響兩個方面進行分析。

1.對財務(wù)報表的影響

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中,如果將證券化資產(chǎn)作為銷售,則發(fā)起人將在資產(chǎn)負(fù)債表中終止確認(rèn)證券化資產(chǎn),銷售額與證券化資產(chǎn)的賬面價值及交易費用的差額計入當(dāng)期損益。如果將其作為融資,則證券化資產(chǎn)仍保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi),發(fā)起人將把資產(chǎn)證券化交易確認(rèn)為一項以證券化資產(chǎn)為擔(dān)保的負(fù)債,交易費用在借入款項的使用項目中予以資本化。

一般來說,資產(chǎn)證券化的實質(zhì)是企業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量的提前實現(xiàn),因此證券化資產(chǎn)的定價往往高于其賬面價值,兩者的差額直接帶來利潤的增加。相比“擔(dān)保融資”, 顯然“真實銷售”情況下企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表將得到明顯改善。而對于利潤表,作為融資處理對其沒有影響,作為銷售處理時有可能導(dǎo)致當(dāng)期利潤的上升。兩種處理方法中,發(fā)起人的現(xiàn)金流量表中除了現(xiàn)金來源不同外,其他項目都相同。

2.對企業(yè)的經(jīng)濟后果影響

資產(chǎn)證券化最具魅力的地方是風(fēng)險隔離機制,即將證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的經(jīng)營能力和信譽脫離,投資者的回報僅取決于證券化資產(chǎn)的增值能力而不受發(fā)起人經(jīng)營風(fēng)險的影響。“風(fēng)險隔離”機制實現(xiàn)了信用指標(biāo)的客觀化,保護了投資者,而“風(fēng)險隔離”機制的基礎(chǔ)是證券化資產(chǎn)確認(rèn)為“真實銷售”。“真實銷售”情況下,證券化資產(chǎn)退出發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表,企業(yè)籌集到所需的資金又未增加企業(yè)的負(fù)債,同時降低了發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債比例,為發(fā)行人進一步融資創(chuàng)造了條件,從而使企業(yè)處于優(yōu)勢融資地位。

資產(chǎn)證券化過程中,還可能涉及到稅收的問題。如果將資產(chǎn)證券化作為一項“真實銷售”作表外處理,發(fā)起人將確認(rèn)相關(guān)的損益。按照我國稅法的相關(guān)規(guī)定,發(fā)起人對確認(rèn)的收益應(yīng)繳納企業(yè)所得稅,確認(rèn)的損失可沖抵應(yīng)納稅所得。同時,發(fā)起人向SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)作為銷售資產(chǎn)處理應(yīng)征營業(yè)稅,并按購銷合同稅率征收印花稅。因資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)往往涉及金額巨大,對其征收營業(yè)稅將帶來沉重的稅收負(fù)擔(dān),在一定程度上抵銷了證券化融資的成本優(yōu)勢。如果將資產(chǎn)證券化作為一項“擔(dān)保融資”作表內(nèi)處理,發(fā)起人不確認(rèn)損益,從而不需繳納所得稅。發(fā)起人向SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)屬于轉(zhuǎn)移質(zhì)押資產(chǎn),所有權(quán)并未轉(zhuǎn)移,從而不需繳納營業(yè)稅,但應(yīng)按借款合同稅率繳納印花稅,而借款合同的印花稅率又遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于購銷合同。

二、資產(chǎn)證券化中會計確認(rèn)方法的演變

目前國外對資產(chǎn)證券化會計處理問題的研究已較為深入,對資產(chǎn)證券化會計確認(rèn)和計量標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)識也先后出現(xiàn)了風(fēng)險報酬分析法、金融合成分析法及后續(xù)涉入法三個判斷標(biāo)準(zhǔn)。

1.風(fēng)險報酬分析法

1991年,國際會計準(zhǔn)則委員會首次提出“風(fēng)險報酬分析法”,并于1995年6月對“風(fēng)險與報酬分析法”做出了一定的改進,要求實質(zhì)上所有的風(fēng)險與報酬都轉(zhuǎn)讓后才能進行終止確認(rèn)。在“風(fēng)險報酬分析法”法下,一項己經(jīng)確認(rèn)過的金融資產(chǎn)和金融負(fù)債從資產(chǎn)負(fù)債表中終止確認(rèn)應(yīng)滿足以下兩個條件:(1)與金融資產(chǎn)和金融負(fù)債有關(guān)的實質(zhì)上所有的風(fēng)險和報酬都己經(jīng)轉(zhuǎn)移出去,任何留存的風(fēng)險和報酬的公允價值能夠可靠的計量;(2)潛在的權(quán)利和義務(wù)已經(jīng)實施、解除、取消或終止。

2.金融合成分析法

1996年,美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會提出了“金融合成分析法”。按照這種方法,在涉及金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的情況下,應(yīng)當(dāng)將已經(jīng)確認(rèn)過的金融資產(chǎn)的再確認(rèn)和終止確認(rèn)問題與因金融工具的轉(zhuǎn)讓合約所產(chǎn)生的新的金融工具的確認(rèn)問題嚴(yán)格區(qū)分開來。決定一項資產(chǎn)交易能否進行銷售處理要看其控制權(quán)是否由轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)移給受讓方,而非看其交易形式。2000年9月,美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會對金融合成分析法做了進一步的補充和完善,對控制權(quán)放棄的條件和SPE進行詳細(xì)規(guī)定,并認(rèn)為會計師在進行會計核算時,必須依賴法律意見來確定某一資產(chǎn)是否可以算作銷售。

3.后續(xù)涉入法

國際會計準(zhǔn)則理事會于2002年提出了以“沒有后續(xù)涉入”作為銷售確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)的后續(xù)涉入法,它放棄了基于“控制權(quán)轉(zhuǎn)移”的終止確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)后續(xù)涉入法,只要轉(zhuǎn)讓者對被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的全部或部分存在任何的后續(xù)涉入,不考慮后續(xù)涉入的程度,與后續(xù)涉入有關(guān)的這部分被轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)作為擔(dān)保融資處理;而不涉及后續(xù)涉入的那部分資產(chǎn)則作為銷售處理。

綜觀這些會計準(zhǔn)則的變化,也透視出資產(chǎn)證券化的確認(rèn)問題隨著實體經(jīng)濟的發(fā)展,經(jīng)歷了一個動態(tài)發(fā)展的過程。從“風(fēng)險―收益”標(biāo)準(zhǔn)到“金融合成法”再到“后續(xù)涉入法”的演變,似乎反映了會計準(zhǔn)則的制定者對資產(chǎn)證券化能否確認(rèn)為銷售的標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)歷了一個“嚴(yán)格―寬松―嚴(yán)格”的過程,而這個過程反映了會計準(zhǔn)則制定者在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)推動與資產(chǎn)證券化風(fēng)險控制之間的不斷權(quán)衡。

三、目前我國資產(chǎn)證券化的會計確認(rèn)方法

2006年2月財政部頒布了《企業(yè)會計準(zhǔn)則第23號――金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》,第二章中提出了對金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓終止確認(rèn)的判斷標(biāo)準(zhǔn):首先看所有權(quán)上所有的風(fēng)險與報酬是否已經(jīng)轉(zhuǎn)移,在既沒有轉(zhuǎn)移也沒有保留該金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險與報酬的情況下,再以“控制權(quán)”作為判斷標(biāo)準(zhǔn),轉(zhuǎn)讓者不再保留控制權(quán),該資產(chǎn)作為銷售處理,如果轉(zhuǎn)讓者保留了控制權(quán),按繼續(xù)涉入程度確認(rèn)一項金融資產(chǎn)。

從上述流程可以看出,在會計確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)上,新準(zhǔn)則第23號在借鑒國外經(jīng)驗的基礎(chǔ)上整合了風(fēng)險報酬分析法、金融合成分析法及后續(xù)涉入法的思想。這主要是考慮到目前我國的金融衍生產(chǎn)品市場尚處于初級階段,風(fēng)險報酬分析法在我國仍有其生存的土壤,而部分引入金融合成分析法和后續(xù)涉入法則為它的應(yīng)用空間留有余地。但我們同時也應(yīng)該看到,我國相關(guān)的會計確認(rèn)規(guī)范還存在值得探討的地方:即目前的準(zhǔn)則對于三個標(biāo)準(zhǔn)在實務(wù)中如何合理銜接并沒有細(xì)節(jié)指導(dǎo)。由于資產(chǎn)證券化會計業(yè)務(wù)在很大程度上依賴于專業(yè)人士的職業(yè)判斷,很可能會出現(xiàn)性質(zhì)相同的經(jīng)濟業(yè)務(wù)形成不同的會計處理,不利于體現(xiàn)會計信息的相關(guān)性;在我國已有的資產(chǎn)證券化實務(wù)中,已形成金融機構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)長期資產(chǎn)證券化,而這兩者的資產(chǎn)性質(zhì)、轉(zhuǎn)讓方式、風(fēng)險程度是不盡相同的,現(xiàn)行準(zhǔn)則只是籠統(tǒng)地將兩者放在一個框架下進行會計處理,不能將兩類資產(chǎn)潛在的風(fēng)險分別準(zhǔn)確地揭示出來。

四、完善我國資產(chǎn)證券化會計規(guī)范的建議

資產(chǎn)證券化被確認(rèn)為發(fā)起企業(yè)的“真實銷售”還是“擔(dān)保融資”,不僅將直接影響發(fā)起企業(yè)的財務(wù)狀況及資產(chǎn)證券化投資者的利益,而且與發(fā)起企業(yè)原債權(quán)人的利益也密切相關(guān)。因此,健全的資產(chǎn)證券化會計準(zhǔn)則應(yīng)有效控制發(fā)起企業(yè)為達(dá)到一定目的濫用會計處理的行為。

1.減少資產(chǎn)證券化確認(rèn)方法的選擇彈性

我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)還處于起步階段,業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)并不復(fù)雜,資產(chǎn)上的控制權(quán)和與其對應(yīng)的風(fēng)險、報酬發(fā)生分離的情況暫時還未出現(xiàn),因此建議采用風(fēng)險報酬分析法為主的判斷標(biāo)準(zhǔn)進行會計確認(rèn),當(dāng)資產(chǎn)證券化發(fā)展到相對復(fù)雜階段時再逐步推出金融合成分析法及后續(xù)涉入法。減少資產(chǎn)證券化的選擇彈性可以避免出現(xiàn)性質(zhì)相同的經(jīng)濟業(yè)務(wù)形成不同的會計處理,大大降低運用資產(chǎn)證券化進行報表操縱的彈性空間。而且從嚴(yán)控制確認(rèn)為“真實銷售”的條件,也有利于資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險控制。

2.細(xì)化資產(chǎn)證券化的相關(guān)會計規(guī)范

目前我國已有的資產(chǎn)證券化實務(wù)中,主要是金融機構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化和企業(yè)長期資產(chǎn)證券化,而這兩者的資產(chǎn)性質(zhì)、轉(zhuǎn)讓方式、風(fēng)險程度是不盡相同的,如果籠統(tǒng)地將兩者放在一個框架下進行會計處理,不利于兩類資產(chǎn)的風(fēng)險控制。因此建議細(xì)化資產(chǎn)證券化的相關(guān)會計規(guī)范,針對不同性質(zhì)的證券化資產(chǎn)制定出相應(yīng)的會計規(guī)范。

參考文獻:

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[3]洪艷蓉:資產(chǎn)證券化法律問題研究.北京:北京大學(xué)出版社,2004

篇(6)

1 國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的意義

由于國有資產(chǎn)證券化后，使得有價證券具有一定的流通價值，使得企業(yè)的經(jīng)營更加靈活，對于企業(yè)的發(fā)展具有很重要的意義，其主要表現(xiàn)在以下幾個方面。

11 有利于推進資本市場的完善發(fā)展

我國積極的推行國有企業(yè)資產(chǎn)證券化能夠分流銀行龐大的儲蓄資金，我國的國情決定了現(xiàn)階段高儲蓄率的現(xiàn)象，使得大量的資金都存儲在銀行或其他金融機構(gòu)，資金利用效率低。而資產(chǎn)證券化可以有效地分流儲蓄金額，進而壯大我國現(xiàn)有的資本市場。另外，資產(chǎn)證券化也豐富了資本金融市場的產(chǎn)品或服務(wù)，為投資者提供了新的投資工具，促進多層次資本市場的發(fā)展與完善。此外，資產(chǎn)證券化還可以加強貨幣市場與資本市場的聯(lián)系。

12 有利于盤活國有企業(yè)的存量資產(chǎn)

國有企業(yè)的證券化可以將債權(quán)債務(wù)關(guān)系相互轉(zhuǎn)讓、抵減、清理三角債務(wù)，還可以盤活存量資產(chǎn)，通過改善表外融資資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)現(xiàn)金的收入，從而獲得更多的流動資金。

13 改善商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況

通過將企業(yè)的資產(chǎn)證券化，銀行可以將缺乏流動的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可以交易流通的有價證券，從而使得銀行在不改變負(fù)債的情況下，有效地減少風(fēng)險資產(chǎn)額，并盤活部分不良貸款，使得商業(yè)銀行的經(jīng)營狀況得到改善。

2 我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化中存在的若干問題

雖然幾年來，我國國有資產(chǎn)證券化的進程中有了很大的改善，但是還存在諸多問題影響并阻滯著國有企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。其主要表現(xiàn)在以下幾個方面。

21 會計方面的問題

由于我國是從計劃經(jīng)濟過渡到市場經(jīng)濟的，并且現(xiàn)階段的社會主義市場經(jīng)濟還不夠完善等原因，使得我國的會計制度也不是很完善，并且在管理模式和觀念上相對落后，而近年來，隨著我國經(jīng)濟的飛速發(fā)展，傳統(tǒng)的會計制度不能完全適應(yīng)，影響了企業(yè)資產(chǎn)證券化的合法性，阻礙了企業(yè)資產(chǎn)的證券化。

22 稅收問題

由于信貸資產(chǎn)證券化的運作往往規(guī)模很大，并且交易環(huán)節(jié)也眾多，而減少稅收成本是資產(chǎn)證券化能否順利進行的關(guān)鍵因素。因此，稅收問題的處理應(yīng)當(dāng)結(jié)合證券化本身的相關(guān)特點和我國稅收制度的現(xiàn)狀，來制定并完善企業(yè)資產(chǎn)證券化的稅收政策。并保證遵循稅收堅持中性、稅負(fù)合理和促進證券發(fā)展與反避稅統(tǒng)一等原則。

23 受到有效需求不足的制約

資產(chǎn)證券化是一種融資方式，通過將資產(chǎn)證券化來獲得穩(wěn)定的資金來源，或者說需要獲得穩(wěn)定的資產(chǎn)證券需求。但是，在我國政策限制過多，從目前投資資產(chǎn)證券的情況來看，投資者主要是個人或機構(gòu)，數(shù)量較小，存在需求不足的問題。

24 金融體制的制約

我國金融體制采用分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的模式，制約了我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的發(fā)展。資產(chǎn)證券化的中介服務(wù)機構(gòu)也存在著嚴(yán)重的問題，信托機構(gòu)的信用等級以及信托的法律規(guī)范等都不利于資產(chǎn)證券化的監(jiān)管和發(fā)展。此外，人才短缺也是約束我國國有企業(yè)資產(chǎn)證券化的一大因素，一般來講資產(chǎn)證券化涉及的專業(yè)程度較高，范圍也較廣，而我國缺乏這方面的專業(yè)人才，在一定程度上約束了國有企業(yè)的資產(chǎn)證券化。

3 解決國有企業(yè)資產(chǎn)證券化存在問題的對策

31 完善相應(yīng)的法律法規(guī)，建立合適的資產(chǎn)證券化稅收和會計制度

一方面，制定一系列相關(guān)法律法規(guī)保障資產(chǎn)證券化的合法性和順利進行，可通過修改《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》等法律，使得SPV成為債券的發(fā)行主體，從而實現(xiàn)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移，并降低資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)移的交易成本。另一方面，制定合理的稅收政策，從而降低資產(chǎn)證券化的成本，進而提高投資者的投資興趣和積極性。在會計制度上，建立適應(yīng)企業(yè)資產(chǎn)證券化的制度，并根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點，制定相應(yīng)的會計準(zhǔn)則等法律規(guī)范，從而提高會計制度的適應(yīng)性。

3. 2 規(guī)范信用評價體系，擴大資產(chǎn)證券化市場需求

一是監(jiān)管部門建立相應(yīng)的規(guī)章制度，規(guī)范中介信托結(jié)構(gòu)的運作，并建立專業(yè)化的信用評價體系，對從事證券化機構(gòu)進行獨立客觀、公平公正的信用評價，從而提高投資者的信任度；二是提高國有資產(chǎn)證券化供給的有效性，將供給重點著眼于銀行的基礎(chǔ)設(shè)施和長期消費信貸等業(yè)務(wù)上，從而提高國有資產(chǎn)證券化的質(zhì)量，擴大其市場需求。

3. 3 規(guī)范發(fā)展中介機構(gòu)的服務(wù)

影響推行國有企業(yè)資產(chǎn)證券化效果的重要因素之一便是中介機構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量和聲譽問題。而資產(chǎn)評估和資信評級是該項工作的重點也是弱點，因此，在完善資產(chǎn)評估和資信評級政策的同時，還應(yīng)當(dāng)建立一定的規(guī)范框架和統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，從而保證中介服務(wù)機構(gòu)工作的規(guī)范性，促進資產(chǎn)證券化的順利進行。

3. 4 注重專業(yè)人才的建設(shè)

鑒于資產(chǎn)證券化比較復(fù)雜，涉及的專業(yè)范圍廣泛，要求相關(guān)人員掌握豐富的理論知識和實踐經(jīng)驗，因此，國有企業(yè)應(yīng)當(dāng)大力培訓(xùn)培養(yǎng)相關(guān)的人才，可以從地區(qū)或國外引進人才，也可以自行培養(yǎng)資產(chǎn)證券化操作的專業(yè)人才，以保證資產(chǎn)證券化的有效性。

篇(7)

[ 關(guān)鍵詞 ] 資產(chǎn)證券化 定義 動因 效應(yīng)

一、關(guān)于資產(chǎn)證券化概念的文獻綜述

起源于金融機構(gòu)貸款的資產(chǎn)證券化,是20世紀(jì)60年代末美國金融機構(gòu)在高利率政策、經(jīng)營環(huán)境惡化的歷史條件下尋求自救的結(jié)果。企業(yè)資產(chǎn)證券化融資出現(xiàn)的時間雖然較短,但發(fā)展十分迅速,加之交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,涉及交易主體較多,目前對企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的研究還處于探索階段,尚未形成一個相對成熟的理論體系或觀點。

1.關(guān)于資產(chǎn)證券化定義的研究

自從1977年美國投資銀行家維斯S•瑞尼爾(Lewis S•Ranier)首次使用“資產(chǎn)證券化”這個詞后,多年來,許多學(xué)者和權(quán)威機構(gòu)一直都在力求對資產(chǎn)證券化下一個全面、準(zhǔn)確的定義。被稱為“證券化之父”的美國耶魯大學(xué)法博齊教授(Frank J.Fabzzi)認(rèn)為“證券化可以被廣泛地定義為一個過程,通過這個過程將具有共同特征的貸款、消費者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他不流動的資產(chǎn)包裝成可以市場化的、具有投資特征的帶息證券”。

1991年,美國學(xué)者格頓納(Gardener)對資產(chǎn)證券化給出了一個非常廣泛的定義:“資產(chǎn)證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部地匹配的一個過程,或者提供的一種工具。在這里,開放的市場信譽取代了由銀行或者其他金融機構(gòu)提供的封閉的市場信譽。”在他的定義當(dāng)中,證券化包括兩方面的含義:一是指融資證券化,即指資金需求者通過在金融市場上發(fā)行股票、債券等有價證券直接從資金提供者那里獲得資金的一種融資方式,是一種增量資產(chǎn)的證券化,這種證券化又被稱作是“一級證券化”;二是指資產(chǎn)證券化,即指的是將缺乏流動性、但具有未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)集中起來,并轉(zhuǎn)換成為可以在金融市場上流通的證券,這種證券化是在已有的信用關(guān)系基礎(chǔ)上發(fā)展起來的,是一種存量資產(chǎn)的證券化,被稱為“二級證券化”。

美國證券交易委員會(SEC)對資產(chǎn)證券化的定義是通過對金融工具――“資產(chǎn)支持證券”(ABS)的界定進行的,“資產(chǎn)支持證券是指這樣一種證券,他們主要是由一個特定的應(yīng)收款資產(chǎn)池或者其他金融資產(chǎn)池來支持,保證償付。這些金融資產(chǎn)的期限可以是固定的,也可以是循環(huán)周轉(zhuǎn)的。根據(jù)資產(chǎn)的條款,在特定的時期內(nèi)可以產(chǎn)生現(xiàn)金流和其他權(quán)利,或者資產(chǎn)支持證券也可以由其他資產(chǎn)來保證服務(wù)或保證按期向證券持有人分配益”。

2.關(guān)于資產(chǎn)證券化分類的研究

在資產(chǎn)證券化分類上,李勇按照資產(chǎn)池資產(chǎn)和投資者的關(guān)系劃分為三種基本類型:過手證券、轉(zhuǎn)付證券和資產(chǎn)支持證券。

孫奉軍將抵押擔(dān)保證券分為抵押過手證券、剝離式抵押擔(dān)保證券和擔(dān)保抵押債務(wù)證券三種類型。

吳群按照可證券化的資產(chǎn)來劃分,分為居民住宅抵押貸款、私人資產(chǎn)抵押貸款和信用卡應(yīng)收賬款等十種類型;按照資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)來劃分,分為轉(zhuǎn)遞證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和轉(zhuǎn)付證券三種基本形式;按照資產(chǎn)證券化的支持類型來劃分,分為普通資產(chǎn)證券、信用卡資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持債務(wù)和資產(chǎn)支持優(yōu)先股等五種類型。葉德磊將住宅抵押貸款證券化品種分為股票、基金收益憑證、抵押證券和信用債券四種類型。

3.關(guān)于資產(chǎn)證券化模式的研究

唐文進將資產(chǎn)證券化劃分為美國模式、德國模式、澳大利亞模式和加拿大模式等四種主要模式。

吳福明將房地產(chǎn)證券化劃分為房地產(chǎn)投資信托和房地產(chǎn)有限合伙兩種模式。孫奉軍將資產(chǎn)證券化運作模式劃分為“完美模式”和“試錯模式”兩種模式;一般將資產(chǎn)證券化劃分為表外模式和表內(nèi)模式兩種基本模式。

二、關(guān)于資產(chǎn)證券化動因及效應(yīng)的文獻綜述

1.資產(chǎn)證券化的動因

張超英(2004)在《資產(chǎn)證券化的本質(zhì)和效應(yīng)》中認(rèn)為通過信息技術(shù)新成果和統(tǒng)計新手段進行信用風(fēng)險分析的監(jiān)督技術(shù)進步改善了市場的不完善性,從而使得經(jīng)濟主體間能夠運用某種方法以證券形式直接確立債權(quán)債務(wù)關(guān)系的空間被進一步充實。做為銀行,面對金融市場的這種競爭,其戰(zhàn)略選擇就是通過引入資產(chǎn)證券化技術(shù),將自己的非證券形態(tài)的貸款資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以基礎(chǔ)資產(chǎn)為支持的證券,由資本市場持有。這種新的證券被創(chuàng)造出來,就會在配置效率的尺度上改善金融體系的效率。

美國學(xué)者威廉姆斯•斯坦通(1998)在《The under investment problem and patterns in bank lending》一書中從另一角度提出資產(chǎn)證券化的動因,他指出,資產(chǎn)證券化釋放了銀行對于準(zhǔn)備金的過量需求,同時提高了流動性供給能力,保障了經(jīng)濟的平穩(wěn)增長。

2.對資產(chǎn)證券化效應(yīng)的研究

(1)關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀金融效應(yīng)的研究。

關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀效應(yīng)主要體現(xiàn)在降低微觀主體的成本、降低微觀主體的風(fēng)險和提高微觀主體的收益三個方面。

①有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低成本、提高效率的相關(guān)研究 Benvenist和Berger認(rèn)為通過資產(chǎn)證券化將風(fēng)險相對大的資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表上,使風(fēng)險從風(fēng)險回避型投資者向風(fēng)險中立型投資者轉(zhuǎn)移,實現(xiàn)帕累托改進。Pavel和Phillis認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以提高銀行的財務(wù)杠桿和節(jié)約管制稅,從而提高股東回報率。

James采用實證分析方法,對通用汽車承兌公司(GMAC)的汽車貸款證券化與同類的傳統(tǒng)債務(wù)融資工具的融資成本進行了比較,發(fā)現(xiàn)證券化能為GMAC每年節(jié)省1.3%的融資成本。

②有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低微觀主體風(fēng)險的研究 Hassan從期權(quán)定價模型中發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化提高了銀行整體資產(chǎn)的分散化程度,從而降低了銀行風(fēng)險。

Hess和Smith等認(rèn)為證券化提供一種減少風(fēng)險的工具,多元化投資組合和融通新的資產(chǎn)與操作的新手段,從而增加了原始權(quán)益人的財富。Greenbaum和Thakor都認(rèn)為資產(chǎn)證券化由財務(wù)狀況好的安全銀行進行,進行證券化表明銀行是處于安全狀態(tài)的,因此資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險呈負(fù)相關(guān)性。

擔(dān)保假說派和市場假說派雖然都認(rèn)同資產(chǎn)證券化有降低銀行的風(fēng)險的效用,但在資產(chǎn)證券化與銀行風(fēng)險之間關(guān)系上卻存在截然相反的觀點。前者認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險呈現(xiàn)正相關(guān)性,風(fēng)險越大的銀行實施資產(chǎn)證券化的愿望越迫切,后者則相反。

Avey和Beryer認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險間的關(guān)系因銀行規(guī)模的不同而不同。對于規(guī)模小的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險呈現(xiàn)為較強的正相關(guān)性;而對于規(guī)模大的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險呈現(xiàn)為較強的負(fù)相關(guān)性。張超英則從數(shù)理上推導(dǎo)出資產(chǎn)證券化有助于銀行化解風(fēng)險。

③有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于提高微觀主體收益的研究 Pennacchi的研究認(rèn)為證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢,規(guī)模越大的銀行越易于進行證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢,規(guī)模越大的銀行越易于進行證券化。

Stanton在運用信息不對稱的模型分析自有資本管制給銀行融資行為帶來的影響時,也分析了銀行的融資行為和經(jīng)濟循環(huán)的走向,指出證券化減少了對準(zhǔn)備金的過量需求,同時提高于流動性的供給能力,有助于經(jīng)濟走出衰退氣。

Hugh通過實證分析證券化交易對原始權(quán)益人的股東的財富效應(yīng),還定量分析了對原始權(quán)益人的債權(quán)人的財富效應(yīng),指出一筆證券化交易能為原始權(quán)益人的股東帶來平均大約5%的超額回報,為原始權(quán)益人的債權(quán)人帶來了不顯著的0.21%的財富增加。

孫奉軍運用古典經(jīng)濟學(xué)原理從理論上探討了資產(chǎn)證券化可以實現(xiàn)證券化主體帕累托改進的效應(yīng)。

(2)關(guān)于資產(chǎn)證券化的宏觀金融效應(yīng)的研究

1969年美國經(jīng)濟學(xué)家戈德斯密斯教授出版了《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書,對金融效率進行了細(xì)致的研究。他認(rèn)為從宏觀角度看,金融效率則受國民經(jīng)濟狀況、金融發(fā)達(dá)程度和金融制度等因素的制約,金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化,研究金融發(fā)展必須以有關(guān)金融結(jié)構(gòu)在短期或長期內(nèi)變化的信息為基礎(chǔ)。

Black,Garbadet和Silber認(rèn)為資產(chǎn)證券化有助于市場深化、增加市場的流動性和市場功能的改良。他們用一個模型說明GNMA證券的可售性隨著GNMA市場增長而增長。這種附加的可售性影響了對GNMA證券的需求和對FHA抵押證券的直接持有,兩者之間具有替代性。

Kolari,Donald和Ali等通過實證說明抵押利率將隨抵押市場證券化增長而下降,兩者之間負(fù)相關(guān)。

Heuson和Pasrmere等不贊同這種負(fù)相關(guān)。他們認(rèn)為兩者之間很有可能存在互為因果關(guān)系,較低的抵押利率能夠?qū)е赂嗟淖C券化。

參考文獻:

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[3]葉德磊.《中國證券市場發(fā)展研究》,江西人民出版社,2004年,第223一227頁